发行公司的违约风险对员工认股权价值的影响.ppt
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1、1,發行公司的違約風險對員工認股權價值的影響,2,Agenda,研究動機與目的 文獻探討 違約風險Merton, 1976 員工認股權的評價Ingersoll, 2002 總風險的誘因效果Defuso, Johnson, and Zorn, 1990 系統性風險的誘因效果Meulbroek, 2001 研究方法 based on Ingersoll 研究結果 評價公式 敏感度分析 結論 後續研究,3,研究動機與目的(1/2),員工認股權可使員工和企業一同分享未來獲利的前景,早為美英法等國企業界普遍提供吸引且留住人才的制度 證期會於民國93年4月1日指出,美國財務會計準則委員會(FASB)提案將
2、員工認股權列為成本支出,一旦實施,我國將跟進 中小企業資金欠缺,可透過員工認股權來吸引留住人才。但其違約風險遠大於大企業,故於評價時需考量此重要因子,4,研究動機與目的(2/2),在考量違約風險、員工風險趨避程度、限制持股比例的條件下,希望能提供一套評價公式,得到認股權的主觀價值與市場價值 當公司以認股權市價做為成本列帳,將低估每股盈餘,壓抑股價;以主觀價值做為成本列帳,將高估每股盈餘,激勵股價 公司可依照本身需求,利用本文的評價方式,選擇其一來做課稅基礎,5,文獻回顧(1/11),違約風險Merton, 1976 提出股價變動可分為兩個層面,其一為受經濟展望的影響而導致的常態振動;另外為受消
3、息面的影響,而導致異常振動 常態性振動以連續性的標準幾何布朗運動(geometric Brownian motion)來捕捉;異常振動以不連續性的跳躍過程(jump process)來捕捉,6,文獻回顧(2/11),股價報酬率變化過程: 為股票的瞬間預期報酬率 2為沒有重大事件到達的條件下報酬率的瞬間變異數 dZ為Wiener process dq為Compound Poisson process (含jump size和jump frequency) dq=(Y-1)dq,dq P(dt),dZ與dq獨立 k=EY-1,7,文獻回顧(3/11),假設CAPM成立下,買權的價格F(S,)需滿足
4、: 買權價格為: W()為B-S公式,8,文獻回顧(4/11),若公司有正的機率會完全破產,使股價降為0, 對應此情形下: 此時買權價格為: 在相同條件下,其價值會比不會破產公司來的 高,9,文獻回顧(5/11),員工認股權的評價Ingersoll, 2002 員工的財富配置: 退休前 退休期間,10,文獻回顧(6/11),兩風險性資產的擴散過程為: 研究方法: 極大化員工的效用,解出員工最適投資組合與消費 推導出邊際效用的擴散過程 利用Lucas(1978)理性預期均衡價格的理論,將期末報酬以邊際替代率折現即可得員工認股權所滿足的PDE 進一步地解出認股權價格。,11,文獻回顧(7/11),
5、評價公式: 退休前(即主觀價值) 退休期間(即市場價值) 員工認股權的主觀價值低於市場價值,12,文獻回顧(8/11),總風險的誘因效果Defuso, Johnson, and Zorn, 1990 觀察公司的隱含波動性與股價報酬率發現,公司給予員工認股權之後,兩者都有提高的趨勢 故授予高階經理人員工認股權會導致其從事高風險的投資計畫,藉由股票的波動性來提高員工認股權的價值,13,文獻回顧(9/11),系統性風險的誘因效果Meulbroek, 2001 因員工無法透過分散投資去除公司特有風險,故要求較高的報酬率來補償,導致主觀價值較市場價值低 忽略員工的風險偏好程度下,利用Sharpe rat
6、io 方法與Merton, 1992,導出員工認股權的價值。因為忽略員工風險性偏好的問題,故有高估的缺點,14,文獻回顧(10/11),員工認股權的價值 f(S,)滿足:,15,文獻回顧(11/11),員工認股權的價值 員工無法分散投資(sj 0),使員工所認定的價值較市場價值低 系統風險(j )愈大,所面對公司特有風險所要求的風險貼水(sj)愈小,導致員工認股權的價值較高 員工有誘因去增加系統性風險、降低非系統風險,以提高員工認股權的價值,16,研究方法(1/5),主要follow Ingersoll, 2002 前提假設:公司一旦有違約事件發生,股價立刻變為0 (Y=0, k=EY-1=
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