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1、1,跨境人民币结算背景下的 存款创造与无风险套利 -以“人民币远期信用证+NDF”组合产品为例,总行授信评审部 2011.04,2,目录,一、基本概念 二、跨境人民币结算业务背景介绍 三、跨境人民币结算业务优势、主要衍生产品及适用范 围 四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的业务模式 五、对冲原理与无风险套利 (举例说明) 六、跨境人民币结算业务项下其它衍生产品(业务模式) 简介,3,一、基本概念,1、远期信用证 远期信用证是指开证行或付款行收到信用证的单据 时,在规定期限内履行付款义务的信用证,是银行(即 开证行)依照进口商(即开证申请人)的要求和指示, 对出口商(即受益人)发出的、授权出口
2、商签发以银行 或进口商为付款人的远期汇票,保证在交来符合信用证 条款规定的汇票和单据时,必定承兑,等到汇票到期时履行付款义务的保证文件。 (1)远期信用证主要包括承兑信用证(Acceptance L/C)和延期付款信用证(Deferred Payment L/C)。承兑 信用证可分为:(1)银行承兑信用证,(2)商号承兑 信用证。,4,(2)远期信用证流程图,5,一、基本概念,2、DF DF“Deliverable Forwards”的缩写,中文直译为 “远期结售汇”,业内人士又称之为“远期外汇契约” ( Foreign Exchange Forward Contract),是指客户 与银行签
3、订远期结售汇协议,约定未来结汇或售汇的外 汇币种、金额、期限及汇率,到期时按照该协议订明的 币种、金额、汇率办理的结售汇业务。 (1)远期结售汇业务币种包括美元、港币、欧元、 日元、英镑、瑞士法郎、澳大利亚元、加拿大元;,6,一、基本概念,(2)远期结售汇业务期限有7天、20天、1个月、2个 月、3个月至12个月,共14个期限档次。交易可以是固定 期限交易,也可以是择期交易。 (3)远期结售汇业务适用对象包括在中华人民共和 国境内设立的企事业单位、国家机关、社会团体、部队 等,包括外商投资企业。,7,一、基本概念,3、NDF NDF是“Non-Deliverable Forward”的缩写,中
4、文 直译为“无本金交割远期”,是一种远期外汇交易模式 ,是指无本金交割的远期外汇交易,主要用于对那些实 行外汇管制或货币尚不能自由兑换的国家或地区的货币 在离岸柜台市场(Offshore OTC Market)进行的交易, 所以又常被称为“海外无本金交割远期”。 (1)NDF市场起源于上世纪90年代,它为中国、印 度、越南等新兴市场国家的货币提供了套期保值功能, 几乎所有的NDF合约都以美元结算。人民币、越南盾、韩,8,一、基本概念,元、印度卢比、菲律宾比索等亚洲新兴市场国家货币都 存在NDF市场,与这些国家存在贸易往来或设有分支机构 的公司可以通过NDF交易进行套期保值,以此规避汇率风 险。
5、 (2)NDF报价以市场预期为主,期限一般在一年以 内。因此,NDF市场的另一主要功能是能反映国际市场对 前述国家货币汇率未来走势的市场预期。,9,一、基本概念,4、人民币对美元NDF 人民币NDF交易即是指人民币对美元的无本金远期交 易,交易双方基于对汇率的不同看法,签订无本金交割 的远期交易合约,确定远期汇率、期限和金额,合约到 期时只需将预定汇率与实际汇率的差额进行交割清算, 与本金及实际收支毫无关联。类似于远期,只是到期差 额交割,交割货币为美元。 (1)在跨境人民币结算业务不断扩大的大背景下, 人民币无本金交割远期(NDF)市场不断可以用于用于评 判人民币升值的预期,还可以用于外贸和
6、跨国企业规避 人民币汇率风险。,10,一、基本概念,(2)案例说明 当前人民币对美元的汇率为6.5:1,一年后人民币 对美元的NDF市场报价为6.1:1。某境外客户觉得一年后 人民币的升值空间达不到该价位空间,于是在NDF市场上 进行1000万美元的买入操作,一年后,人民币对美元的 实际汇率为6.2:1,与一年前NDF价格相差0.1个点。由于 客户采取的是买入操作,因此净赚1000万*0.1=100万元。 相反,如果当时客户进行的是卖出操作,则客户亏 损100万元。 在上述交易中,无论客户是买还是卖,一年后其均 不必实际进行1000万美元的交割,只需交割实际交易价 差或盈亏100万元。,11,
7、一、基本概念,(3)人民币NDF合约价格 远期汇率合约价格,不但与预期的汇率走势有关, 而且与两种货币的利率也有很大关系。 以下是人民币对美元远期汇率公式: F=S * e(r-rf)(T-t) 其中: F为人民币远期汇率,S为人民币即期汇率,r为美元 利率,rf为人民币利率,期限为T-t,e为自然对数。,12,一、基本概念,例如:2011年1月11日人民币海外无本金交割远期 外汇市场上,一年期NDF人民币/美元报价6.4380元, 人 民币一年期利率为3.00%,美元一年期利率为2.00%。因 此有: F = 6.4380 (1 + 2.00%) / (1 + 3.00%) =6.3755
8、(注:上述公式中采用了简化计算,当X较小时, e1+),13,一、基本概念,可以看出, 2011年1月11日,6.4380的人民币一年 期NDF合约价格代表的是,海外市场预期人民币汇率一年 后会升值至6.3755 。 人民币升值预期变化是人民币NDF合约价格波动的主 要原因。由于近期存在人民币加息预期,因此人民币NDF 合约价格有小幅上扬。,14,一、基本概念,(4)人民币NDF合约种类 人民币NDF合约在离岸柜台交易市场交易,包括1月期、 3月期、6月期、9月期、12月期四种合约。一般来讲,公 司的财政年度(Fiscal Year)一般就是一年,因此超过 一年的套期保值需求不大,因此也就没有
9、开设。,15,一、基本概念,4、DF与NDF的异同 (1)相异点 A、DF前者须交割本金,NDF差价结算。 B、DF反映的是境内市场对人民币走势的看法, NDF 反映的是境外市场对人民币走势的预期。 C、市场参与主体不同, DF参与主体是境内机构, NDF仅限于境外机构.由于两个市场参与的主体不同, 管制壁垒的存在,导致存在一定的差异,形成了市场套 利空间。 D、DF合约期限与币种多于NDF。,16,一、基本概念,E、DF和人民币即期汇率间偏差相对NDF和人民币即 期汇率偏差更小,说明人民币汇率形成的主导权在境内 ,DF对即期汇率的形成有更强的影响力。 (2)相同点 A、在控制汇率风险的功能上
10、,两者并无差别。 B、做DF和DF的企业均须有国际贸易背景。 C、人民币即期汇率、DF和NDF三个市场相互有影响 ,存在着相近性,总体趋势基本一致,随着人民币汇率 形成机制的不断改革,三者趋同性越来越强。,17,一、基本概念,以下分别是3个月和一年期人民币DF与NDF价格与曲 线图(蓝色NDF)。从中可以看出、无论是3个月还是一 年期,人民币NDF和DF价格基本同向波动,说明境内、外 市场对人民币汇率走势的基本预期是一致的,仅是在数 量上存在一定差异,境外市场更希望人民币有较大的波 动。,18,一、基本概念 3个月NDF价格与境内远期结售汇曲线图(蓝色NDF),19,一、基本概念 1年期NDF
11、价格与境内远期结售汇曲线图(蓝色NDF),20,二、跨境人民币结算业务背景介绍,1、跨境人民币业务政策不断出台,2009年7月1日跨境贸易人民币结算试点管理办法,2010年6月17日关于扩大跨境贸易人民币结算 试点有关问题的通知,2010年8月17日中国人民银行关于境外人民币清算 行等三类机构运用人民币投资银间债券市场试点有关 事宜的通知,2009年7月3日跨境贸易人民币结算试点管理办法 实施细则,21,二、跨境人民币结算业务背景介绍,2011年1月28日 境外直接投资人民币结算试点 管理办法,22,二、跨境人民币结算业务背景介绍,政策要点 A、出口企业实行名单制管理,进口企业全面放开; B、
12、试点地区:上海、广东、北京、天津、重庆、辽 宁、黑龙江、吉林、内蒙古、山东、福建、江苏、浙江、 湖北、广西、海南、四川、云南、西藏、新疆; C、跨境贸易人民币结算的境外地域由港澳、东盟地 区扩展到所有国家和地区; D、试点地区内境内代理银行可以与跨境贸易人民币 结算境外参加银行签订人民币代理结算协议,为其开立 人民币同业往来账户,代理境外参加银行进行跨境贸易 人民币支付;,23,二、跨境人民币结算业务背景介绍,E、境内代理银行可以对境外参加银行开立的账户设 定铺底资金要求,并可以为境外参加银行提供铺底资金 兑换服务; F、境内代理银行可以依境外参加银行的要求在限额 内购售人民币; G、港澳人民
13、币清算行可以按照中国人民银行的有关 规定从境内银行间外汇市场、银行间同业拆借市场兑换 人民币和拆借资金; H、境内结算银行可以按照有关规定逐步提供人民币 贸易融资服务。 I、人民币90天以上远期信用证不受外债指标限制;,24,二、跨境人民币结算业务背景介绍,J、人民币跨境收支应当具有真实、合法的交易基 础。 K、无需进行进出口核销,出口退税手续简便,按国 际收支进行申报; L、境外人民币清算行等三类机构经中国人民银行同 意后,可在核准的额度内在银行间债券市场从事债券投 资业务; L、境外直接投资是指境内机构经境外直接投资主管 部门核准,使用人民币资金通过设立、并购、参股等方 式在境外设立或取得
14、企业或项目全部或部分所有权、控 制权或经营管理权等权益的行为。,25,二、跨境人民币结算业务背景介绍,2、跨境人民币业务规模不断扩大 (1)跨境贸易人民币结算试点扩大,结算量显著上 升。2010年,试点地区扩大到全国20个省份,参与试点 的出口企业由最初的365家增加到6.7万多家,2010年银 行共累计办理跨境贸易人民币结算业务5063亿元。 (2)跨境投融资人民币结算试点有序开展,资本项 目跨境人民币业务试点取得明显进展。2010年各试点地 区共办理人民币跨境投资个案试点427亿元,共批准跨境 融资人民币结算试点项目16个、金额814亿元,其中已放 贷13个、金额275亿元。,26,二、跨
15、境人民币结算业务背景介绍,(3)境外人民币回流渠道逐步拓宽。境外人民币清 算行等三类机构运用人民币投资银行间债券市场试点逐 步开展。截至2010年12月底,5家境外机构获批投资银行 间债券市场,核定额度292亿元人民币。 (4)双边货币合作进一步扩大,向纵深化、多元化、 务实化发展。2010年先后与冰岛、新加坡签署双边本币 互换协议,2009年底以来已累计与8个国家和地区的中央 银行和货币管理当局签署了总额为8035亿元人民币的双 边本币互换协议,互换资金的用途逐步向跨境贸易结算 扩展。,27,二、跨境人民币结算业务背景介绍,(5)香港金管局数据显示,截至今年2月底,在港人 民币存款为4077
16、亿元;苏格兰皇家银行有限公司(RBS) 在最新发布的研究报告离岸人民币市场指南:人民币 国际化的试金石中预计:按2010年下半年的可比增长 率计算,到2011年底,香港的人民币存款余额将增至 7000至8000亿元。 香港的商业银行、证券公司已纷纷推出各类人民币 产品,包括挂钩货币、利率、股票等投资产品。 新加坡和澳大利亚有望成为下一个境外人民币交 易市场。,28,三、跨境人民币结算业务优势、主要衍生产品及适用范围,1.跨境人民币结算业务优势 (1)规避汇率风险; (2)无需核销,出口退税手续简便; (3)开展远期贸易无需受银行外债指标规模限制; (4)节约财务成本; (5)更易于跨国集团公司
17、的管理。,29,三、跨境人民币结算业务优势、主要衍生产品及适用范围,2、跨境人民币结算主要衍生业务产品(模式) 跨境人民币结算背景下可以进行存款创造与无风险 套利的衍生业务产品(模式)主要包括“人民币远期信 用证+NDF”(即“跨境贸易人民币远期信用证配套境外 贴现”),还有“跨境贸易人民币远期信用证配套境外 背对背信用证”、“跨境贸易人民币结算项下转口贸易” 等,后面将以“人民币远期信用证+NDF”模式为主进行 介绍。,30,三、跨境人民币结算业务优势、主要衍生业务产品(模式)及适用范围,3、跨境人民币结算业务的适用范围 (1)贸易及服务贸易项下结算业务及融资业务; (2)对外投资类资本项下
18、业务可根据业务情况报批 执行。,31,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,1、业务模式 100%保证金或全额人民币质押 + 跨境人民币远期信 用证 + 境外贴现融资+ 境外资金交易(NDF)。 2、业务模式描述 境内买方(我行客户)在我行申请100%保证金或全 额质押开立人民币远期信用证,境外卖方(我行客户境 外关联公司)凭我行承兑信用证在境外代理行(我行境 外合作机构)申请美元贴现融资;同时,境外卖方申请 一笔资金交易业务;信用证到期,买方支付信用证项下 款项,卖方归还相应的融资。,32,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,3、业务模式图解,跨境人民币远期信用证业
19、务,境外贴现融资,境外NDF,即期购汇,将融资转移至境外;延迟付汇,实现境外低成本融资,规避汇率风险,归还前述融资,33,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,4、跨境人民币远期信用证与NDF结合业务产生的原因 为什么跨境人民币信用证与NDF业务这两者看似不相 关的业务这两年时间发展得如此迅速?对国内的进口企 业有这么大的吸引力?主要原因如下: (1)人民币升值预期,预期人民币升值,企业需求,推迟购汇/付汇,目标,以较少的人民币买到更多的外币,用于对外付汇。,34,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,(2)境外融资成本较国内低,境外融资成本低,企业需求,将融资转移至境
20、外,目标,目标,降低企业财务费用;配合外汇买卖业务,以达到规避汇率风险的目标。,35,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,5、业务流程图,境外供货商,境内企业境 外关联公司,境内企业,合同,开户银行,境外银行,民生银行,融资美元 +资金交易,交单,人民币 质押开证,远期人民币信用证,付款,承兑/ 付款,合同,36,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,6、案例说明 下面以一个具体例子来说明“跨境人民币信用证 +NDF”业务组合模式的业务流程、存款创造及套利。 (1)某客户A在我行申请100%保证金(定期)或全 额人民币质押开立1000万人民币的远期信用证,期限一 年,
21、开证收益人为其香港的关联公司B,则客户A一年的 定期存款收益为3.25%;,37,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,(2)B凭我行承兑信用证向境外银行申请美元贴现融 资,贴现利息为2.78%(约等于Libor+200bp),手续为 费0.3%,二者合计3.08%。 (3)此时,人民币对美元的外汇牌价是6.5:1,一年 期人民币对美元NDF价格是6.4。 (4)受益人B即时申请一笔NDF购汇(即受益人B买入 美元),价格为6.4。,38,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,一年后,若人民币对美元的实际外汇牌价为6.45:1, 则: (5)A公司的信用证到期,所存的人
22、民币保证金解 押,汇到境外以6.45:1的价格结算美元还款,则A公司 相比于一年前直接以人民币按6.5:1的价格购汇付款每美 元节省了0.05元人民币。 (6)香港B公司对NDF的盈亏进行交割,由于一年前 香港公司是按6.4的价格买入美元,比一年后的6.45的 价格每美元便宜了0.05元人民币。,39,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,(7)香港B公司的外币融资款需要归还,外币融资成 本为3.08% (利息2.78% +手续费0.3% ),但由于A公司 的存款利息为3.25%,故存款利息高于融资费用0.17% (3.25%-3.08%)。 综上可以看出,A公司通过延期购汇每美元
23、获得了 0.05元人民币收益,香港公司通过NDF交易每美元获得了 0.05元人民币收益,两者合计获得了0.1个点的收益。通 过这种人民币预期升值套利,比A公司一年前直接按6.5 的价格购汇收益率增加了1.54% (0.1/6.5)。,40,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,不仅如此,A、B两公司还由于内存外贷获得存贷利 差0.17%。 因此,A、B两公司在本笔交易中,共获得汇差和利 差收益E=1.54%+0.17%=1.71%。 当然,我行也因此获得1000万一年期的稳定的保证 金存款。 该业务模式的存款创造与套利功能由此可见一斑。 客户整体收益从下面图示可以更清楚地看出来:,
24、41,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,(8)客户整体收益测算图,1年人民币升值,当天购汇 当天NDF价格 人民币升值,6.5 6.4 1.54%,1年存款利息,一年定期存款,3.25%,+,1年贷款利息,1年期 贷款利率,2.78%,-,-,银行手续费,0.3%,=,整体收益,1.71%,42,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,7、模式优势 从上面的案例中,不难看出,该业务模式具有以下优势: (1)买方在我行开立的远期人民币证期限相对长,一 般为1年,开证保证金或质押存单形成稳定的存款; (2)人民币升值,境内外贷款利率间差异,通过改 变交易币种和延长付款期限
25、,企业获得更大的利益; (3)境外银行获得一笔贴现收益和结算收益。 因此,其是一个境内外银行和客户共赢的“多赢模 式”,这也正是该业务模式时下大行其道的原因。,43,四、跨境人民币远期信用证与NDF结合的 业务模式,8、目标客户 (1)有进口需求并在境外有关联企业,可办理境外 贴现及资金交易; (2)贸易背景真实。,44,五、对冲原理与无风险套利 (举例说明),1、问题: NDF是一种风险交易,在上例中,如果一年后人民币 升值幅度加大,比如人民币:美元达到了6.3:1,那么 香港B公司NDF业务岂不是亏0.1个点(6.3-6.4)?或者 人民币贬值了,比如人民币:美元达到了6.6:1,那国内
26、的A公司岂不是还亏损0.1个点(6.5-6.6)?或者说,该 业务能进行无风险套利吗? 2、答案(对冲原理) 对冲原理:目前NDF业务涉及到三个价格,但叙做该 业务当时只能确定两个价格:即期价格6.5,一年后NDF,45,五、对冲原理与无风险套利 (举例说明),价格6.4;至于一年后的实际外汇牌价,可以设为N。则: (1)当N6.5时,意味着一年后人民币贬值,因此: 对A公司来讲,它的收益为负,且亏损为EA=6.5-N; 对B公司来讲,它的收益为正,且赚头为EB=N-6.4 。 A、B两个关联公司的综合收益为: EAB=(6.5-N)+( N-6.4)=6.5-6.4=0.1 (2)当6.4
27、N 6.5时,意味着一年后虽然人民币升 值,但尚没有达到一年期NDF值6.4,因此: 对A公司来讲,它的收益为正,且赚头为EA=6.5-N;,46,五、对冲原理与无风险套利 (举例说明),对B公司来讲,它的收益为正,且赚头为EB=N-6.4 ; A、B两个关联公司的综合收益为: EAB=(6.5-N)+( N-6.4)=6.5-6.4=0.1。 (3)当N 6.4时,意味着一年后人民币升值幅度较 大,以至于一年后人民币的实际汇价超过了一年期NDF值 6.4,因此: 对A公司来讲,它的收益为正,且赚头为EA=6.5-N; 对B公司来讲,它的收益为负,且亏损为EB=N-6.4 ; A、B两个关联公
28、司的综合收益为:,47,五、对冲原理与无风险套利 (举例说明),EAB=(6.5-N)+( N-6.4)=6.5-6.4=0.1。 综上,无论是哪一种情况,一年后人民币的实际汇 价N会被对冲,即不管它的价格如何变化,不影响两家公 司综合收益。或者:A公司亏,B公司补;或者两公司都 赚;或者B公司亏,A公司补。,48,五、对冲原理与无风险套利 (举例说明),由前述一系列逻辑推演不难看出,只要一年期人民 币NDF价格比当前即期汇价高,在当前的跨境人民币结算 政策背景下,境内外关联公司就永远存在套利空间,而 且是一种无风险套利。 不过值得注意的是,此种无风险套利的时间窗口只 是一个阶段性开启的窗口而
29、已,并非一直敞开着。它开 启的前提有二:一是人民币的升值预期引致一年期人民 币NDF价格比当前即期汇价高;二是跨境人民币结算业务 的大背景。,49,六、跨境人民币结算业务项下其它衍生产品(业务模式)简介,1、跨境贸易人民币远期信用证配套境外背对背信用证 (1)业务模式 100%保证金或全额人民币质押 + 人民币远期信用证 + 境外开立背对背信用证+ 境外资金交易。,50,六、跨境人民币结算业务项下其它衍生产品(业务模式)简介,(2)业务描述 境内买方(我行客户)在我行申请100%保证金或全 额人民币质押开立人民币远期信用证,境外中间商(我 行客户境外关联公司)在境外代理行(我行境外合作机 构)
30、申请开立背对背美元信用证;境外代理行收到单据 后承兑,我行收到单据后承兑;中间商在境外银行申请融资(如期限不匹配)并配套资金交易业务。,51,六、跨境人民币结算业务项下其它衍生产品(业务模式)简介,(3)操作流程,境外供应商,香港公司,境内企业,境外银行,香港银行,民生银行,货物,货物,融资美元+资金交易,人民币质押开证,背对背美元信用证,交单,承兑/ 付款,远期人民币信用证,交单,承兑/ 付款,52,六、跨境人民币结算业务项下其它衍生产品(业务模式)简介,(4)模式优势 A、买方在我行以100%保证金或全额人民币质押形式 开立的远期人民币信用证,形成一笔稳定的人民币存款。 B、人民币升值,境
31、内外贷款利率差异。通过改变交 易币种和延长付款期限,企业获得更多的收益。 C、境外银行获得一笔贷款收益,同时收取开证手续 费。,53,六、跨境人民币结算业务项下其它衍生产品(业务模式)简介,(5)目标客户 A、优先选择境内大宗商品采购的企业; B、境内企业在香港有贸易公司,且在代理行有授信 额度; C、贸易背景真实,能够提供全套单据。,54,六、跨境人民币结算业务项下其它衍生产品(业务模式)简介,2、跨境贸易人民币结算项下转口贸易 (1)模式描述 境内转口企业与境外买卖双方(为关联企业)签订 贸易合同,以人民币结算;境外买方即期支付货款;境内 转口企业向我行申请开立远期人民币信用证;境外卖方 发货给境外买方并交单,我行收单后对外承兑;境外卖 方凭我行承兑在境外银行叙做融资资金交易,到期后 向我行支付。,55,六、跨境人民币结算业务项下其它衍生产品(业务模式)简介,(2)解决方案,境外买方,转口企业,境外卖方,民生银行,即期付款,开立人民币 远期信用证,香港银行,申请开立人民 币远期信用证,贸易合同,贸易合同,承兑后办理 贴现资金交易,56,Thanks!,
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