第八章资本成本与资本结构.ppt
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1、第八章 资本成本与资本结构,学习目的:通过对本章的学习,使学生了解资本的成本的构成与计算,资本结构的相关理论。 学习重点: 1、资本成本的概念、内容与计算 2、各种财务杠杆 3、不同筹资方案的优选 4、资本结构理论,第一节 资本成本概述,关于“资本”与“资金” 在公司金融里,资本与资金是两个没有差别的概念,可以等同使用。,一、资本成本的概念,从投资者的角度看,资本成本是投资者将资本投入某一项目时的预期回报率。 从筹资者角度看,资本成本是为筹措和使用资金而必须支付的各种费用。,如何从公司角度看资本成本,从公司角度看,资本成本是公司取得和使用资金而支付的各种费用。包括: 筹集费用,为获取资金而付出
2、的费用,包括手续费用、代办费、律师费等等。 与筹集的资金额、资金占用期没有直接联系,通常是一次性支付,可看作是资金成本的固定费用。 资金占用费用,指因使用资金而付出的费用,如股利、利息 占用费与筹集的资金额、资金占用期有直接联系,可看作是资金成本的变动费用 取决于资金的时间价值和投资者要考虑的投资风险报酬,二、资本成本的表示方法,资本成本可以用绝对数或相对数表示。 为了便于分析比较,资金成本通常以相对数表示。 公司使用资金所负担的费用与筹集资金净额的比率,称为资本成本率(一般也通称为资本成本)。 资本成本只是一个预测值,而不是精确的计算值。因为据以测定资本成本的各项因素不是按过去实现的数字确定
3、的,而是根据现在和未来的情况确定的,今后可能发生变动。 一般的表示方法为: 资本成本资本使用成本/实际所筹资金额,三、影响资本成本的因素,1、经济环境 高涨期成本上升 萧条期成本下降 2、金融市场状况 3、公司的经营和财务(资信)状况 4、筹资规模与筹资期限,四、资本成本的作用,1、在筹资决策中的作用 是选择筹资渠道的重要依据 是影响公司筹资总额的重要因素 资金的边际成本不能超过公司的承受能力 是确定最优资金结构的重要因素 2、在投资决策中的作用 是选择投资方案的重要参考,在净现值法中,资本成本是计算备选投资方案现值的贴现率,在内部收益率法中,资本成本是投资项目的最低收益率,第二节 资本成本的
4、计算,一、个别资本成本 是指使用各种长期资金的成本。包括 负债成本 长期借款的成本 长期债券的成本 权益成本 优先股成本 普通股成本 留存收益的成本,资本成本计算的基本公式,K= K资本成本,以百分率表示; D用资费用额; P筹资额; F筹资费用额; f筹资费用率,即筹资费用额与筹资额的比 个别资本成本的高低取决于三个因素,即用资费用、筹资费用和筹资额,(一)长期借款成本,长期借款成本是指借款利息和筹资费用。借款利息可以在税前扣除,可以抵税。 一次还本、分期还息借款的年成本为:,案例,某公司取得5年期长期借款100万元,年利率为11,每年付息一次,到期一次还本,筹资费用率为0.5,企业所得税率
5、为40。该项长期借款的资本成本为 6.63%,考虑货币时间价值,采用前面计算现金流量的办法确定长期借款的税前成本,然后再计算其税后成本 +,案例,沿用上例资料,考虑货币时间价值,该项借款的资本成本计算如下: 第一步,计算税前借款资本成本: 100(1-0.5%) = + K11.16 第二步,计算税后借款资本成本: 11.16(140)6.696,(二)长期债券成本,发行债券的成本主要是指债券利息和筹资费用。债券利息的处理与长期借款利息的处理相同,应以税后的债务成本为计算依据。 债券的筹资费用一般比较高,不可在计算资本成本时省略。,按照一次还本、分期付息的方式,债券资本成本的计算公式,若债券溢
6、价或折价发行,为更精确地计算资本成本,应以实际发行价格作为债券筹资额B,案例,某公司发行总面额为200万元的10年期债券,票面利率为12,发行费用率为5,公司所得税率为40。该债券的成本为 7.58% 或者: 7.58%,考虑货币时间价值,考虑货币时间价值:依据现金流量确定税前的债券成本,再进而计算其税后成本 +,案例,某公司发行总面额为200万元的10年期债券,票面利率为12,发行费用率为5,公司所得税率为40.计算该债券的成本如下: 第一步,计算税前债券成本 200(1-5%)= + 可得K=12.96% 第二步,计算税后债券成本: =12.96%(1-40%)=7.776%,一次性还本付
7、息方式债券资本成本的计算,第一步,计算各年总的资本成本 KbIbn(1T)/B(1Fb) 第二步,再计算出每年的资本成本(将各年总的资本成本除以年限),债务筹资的优点,在各种长期资金中,长期债券和长期借款的资金成本率最低。 在公司资产不足偿付全部债务时,债券持有人的索赔权先于各种股票持有人,其投资风险小,因而利率较低; 筹资费不高; 公司支付债券利息后可少缴所得税。,负债经营与财务杠杆,由于负债有抵扣税款的作用,股东也因此可以增加税后可分配的利润,所以,负债经营广受公司推崇。财务杠杆就是公司负债经营的作法。 财务杠杆指债务资本占总资本的比例。财务杠杆的大小对公司利润的影响,称财务杠杆效益。,(
8、三)优先股成本,优先股资金成本包括优先股利和优先股筹措费用,成本取决于投资者对优先股收益率的要求,优先股每期都有固定的股利支付率,所以优先股实际上是一种永续年金优先股股利通常是固定的,且为所得税后支付。 优先股成本的计算公式为: D Kp P0(1Fp),案例,某公司发行优先股, 发行价为每股10元, 每股支付年股利1元, 发行费率为5, 求该优先股的资金成本? 1 Kp 10.5 10(15) 由于优先股股利为税后支付,且破产清算时,优先股股东的求偿权在债权人之后,风险高于债券,因此,优先股的成本明显高于债券成本。,(四)普通股资本成本,普通股成本可以按照股利增长模式的思路计算,但需调整发行
9、新股时发生的筹资费用对资本成本的影响。,普通股成本的三种确定方法,资本资产定价模型法(CAPM模型) 风险溢价法:普通股股东对企业的投风险大于债券投资者,因而会在债券投资者要求的收益率上再要求一定的风险溢价,即 股利增长模型法(现金流量法):一般假定收益以固定的年增长率递增,则其成本的计算公式为,风险溢价法,风险溢价可以凭借经验估计。 例如,对于债券成本为9的企业来讲,其普通股成本为: =13%,通常为债券成本的 4%6%,股利增长模型法案例,某公司普通股发行价为每股20元, 第一年预期股利1.5元, 发行费率为5, 预计股利增长率为4%, 计算该普通股的资金成本。 1.5 Ks 4 11.8
10、9 20(15),对普通股资本成本的分析,普通股成本率最高。这是因为公司资不抵债时,普通股股东的索赔权不仅在债券持有之后,还次于优先股东,其投资风险最大,因而其股利率比债券利息率和优先股股利率更高;另外,其股利率还将随着经营状况的改善而逐年增加。,(五)留存收益成本,留存收益的成本是一种机会成本。 留存收益成本的确定方法与普通股成本基本相同,一般用股利增长模型法,但不用考虑筹资费用。 计算公式为: D Ke P0 D1 股利不断增加的企业则为: Ke g P0,各种资金成本的比较,单从成本的角度看,成本从低到高的顺序为: 借款 发行债券 发行优先股 留存利润 发行普通股,二、加权平均的资本成本
11、 公司从不同来源取得的资金,其成本各不相同,由于种种条件的制约,公司不可能只从某种成本最低的来源筹集资金,而且,从多种来源取得资金以形成各种筹资方式的组合可能更为有利。这样,为了合理地进行筹资决策和投资决策,需要计算全部资金的综合资金成本率,即加权平均成本率。,也称资金总成本,公司总资本成本,公司总资本往往是由多种筹资方式形成的。不同资金所占的比重,对公司总资本成本高低起着决定性作用。 总资本成本的计算一般采取对各单项资本成本按所占比重进行加权平均的方法计算。以此方法计算的资本成本称为加权平均资本成本。,加权方法,基于市场价值的加权(股本的市场暗示了留存利润的资金成本) 基于资产负债表价值的加
12、权(账面价值) 尽管资产负债表上的价值很容易找到,但它们的经济含义值得怀疑。因此,使用市场价值可能更合适一些。但是,对未上市公司来说,使用账面价值较可行。,案例,某公司有长期负债4000万元,负债额全部体现为长期债券的市值,利率为15% ;拥有市值为6000万元的普通股(共300万股,每股市价20元)。假定公司没有留存盈利和优先股,BETA系数为1.41,所得税率为34%。假定一年期国库券利率为11%,市场组合的风险溢价为8.5,计算公司的加权平均成本。,第一步,先计算单个资金成本,负债资本成本 15%(134%)=9.9% 普通股成本 Rf+Rm-Rf=11%+8.5%1.41=23%,第二
13、步 计算加权平均成本,先计算各种资金的权重 债务资本的权重为4000(4000+6000)=40% 股本的权重为6000(4000+6000)=60% 再计算加权平均成本 40%9.9%+60%23%=17.8%,例,ABC公司的资金结构包括1亿股股票,每股的当前市场价格为5美元,还有当前市场价值为1亿美元的债券和1.5亿美元的银行贷款。公司预期其当前的资本结构在可预见的未来中不会改变。股本、债券(税后)、银行贷款(税后)的资金成本分别为12%、7%和6%。计算公司的加权平均资金成本。,答案,加权平均成本为76000000/750000000=10.1% 市场价值 成本 市场价值成本 股本 5
14、00000000 12% 60000000 债券 100000000 7% 7000000 贷款 150000000 6% 9000000 合计 750000000 76000000,支持使用加权平均资本成本的理由,在下列假设前提下,加权平均资本成本可被用于进行投资评估: 项目相对于公司的整个规模太小 加权平均资金成本反映了公司未来的长期资本结构和资金成本 项目的商业风险程度和公司目前面临的风险相当 新投资必须靠新投资渠道支持,反对使用加权平均资金成本的理由,反对的理由主要是认为上述假设前提不当 公司新投资的商业风险也许和公司现有业务的商业风险不同,投资者所要求的回报会有所不同 为新投资进行的
15、融资可能很大程度地改变了公司的股本结构及对公司投资的财务风险 很多债务融资采用浮动利率,把浮动利率纳入加权平均资金成本计算是很困难的。,思考题,某公司的长期债券、优先股、普通股和留用利润的资本成本分别为2.8%、8.3%、15.4%和15%,其资产负债表如下,计算其加权平均成本。,三、边际资本成本(MCC),边际资本成本是指资金每增加一个单位而增加的成本,是追加筹资时所使用资本的加权平均资本成本。其权数必须为市场价值权数,不应采用账面价值权数。 常用来考虑投资项目新筹集的资金需要。 ,追加某种筹资的资本成本,追加该种资本的来源构成,边际资 本成本,边际资本成本的确定程序,1.确定追加筹资的目标
16、资本结构 2.确定不同筹资规模条件下不同筹资方式的个别资本成本的筹资总额分界点。 筹资总额分界点指现有资本结构下,保持某一资本成本不变时可以筹集到的资金总限额,即特定筹资方式下的资本成本变化的分界点 。,3.确定追加筹资总额范围:据不同筹资总额分界点确定不同筹资总额范围。 4.确定不同筹资总额范围的边际资本成本:据边际资本成本计算公式计算不同筹资范围的边际资本成本。 边际资本成本会随筹资额的不断增长而上升。在这种情况下,企业应结合自身的需要,做出筹资决策。,案例,某企业拥有长期资金400万元,其中,长期借款60万元,长期债券100万元,普通股240万元。由于扩大经营规模的需要,拟追加筹资。经分
17、析,认为追加筹资后仍应保持目前的资本结构,即长期借款占15,长期债券占25%,普通股占60%,并测算出随着筹资数额的增加,各种资金成本的变化详见下表。,1.计算筹资突破点,筹资突破点300 000的含义是,以3的成本向银行申请长期借款,在保持目标资本结构不变的前提下,能筹集到的资金总额最高为300 000元,其中长期借款最多能筹集到45000元,占筹资总额的15%。,2计算边际资金成本,根据计算的筹资突破点,可以得到七组筹资总额范围: (1) 30万元以内; (2) 30万元一50万元; (3) 50万元一60万元; (4) 60万元一80万元; (5) 80万元一100万元; (6) 100
18、万元一160万元; (7)160万元以上。 对以上七组筹资范围分别计算加权平均资金成本,即得到各种筹资范围的综合资金成本。,第三节 财务杠杆,一、经营杠杆 1.定义 由于固定成本的存在而出现的利润变动率大于销售额变动率的现象叫经营杠杆。 企业的成本总额按成本习性可分为:变动成本和固定成本两大类,在一定范围内,固定成本总额并不随着销售额的变动而变动,销售额的增加不会改变固定成本总额,但是会使单位固定成本降低,从而提高单位产品的利润,并使利润增长率大于销售额的增长率。反之,销售额的减少,会使单位固定成本升高,从而降低单位产品的利润并使利润的下降率也大于销售额的变动率。,2、经营杠杆系数(DOL)
19、经营杠杆的作用程度和经营杠杆利益的大小,可以通过经营杠杆系数来放映。经营杠杆系数是息税前利润的变动率相当于销售额变动率的倍数。其公式为:,EBIT-变动前息税前利润; EBIT-息税前利润变动额; Q-变动前销售额; Q-销售变动额。,为了便于计算,可将上列公司作如下变换: 因为, EBIT=Q(P-V)-F EBIT= Q(P-V) 所以, 用于计算单一产品的经营杠杆系数 或者 可以用于计算多种产品的经营杠杆系数,可见,经营杠杆系数越高,表示公司营业利润对销量的敏感性越高,经营风险越大;经营杠杆系数越低,表示公司营业利润受销量变化的影响小,经营风险小。 一般情况下,高固定成本、低变动成本结构
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