2011年度交易型基金投资策略.doc
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1、237 2011 年度交易型基金投资策略 2010 年 12 月 8 日 封闭式基金看业绩 分级基金重策略 传统封基:折价缺乏吸引力,长期投资重业绩。从目前来看,传统封闭式基金的年化 折价回归收益仍处于历史底部,不具有明 显吸引力,短 线甚至可能拉大,对二级市 场走势造成一定的负面影响。股票型封 闭式基金长线投资 主要还是取决业绩,如基 金通乾、基金丰和和基金景福,它们的业绩在所有股票混合型基金中排名居前,体 现出出色的选股能力。 债券型封基:机会将在下半年。对于债券型封闭式基金来说,在预期明年将会有 2 到 3 次加息的情况下,短期内 债券型封闭式基金业绩可能仍会下滑,但是目前市场 上不少债
2、券品种已经透支了对明年的加息预期,随着加息进入中后期, 债券可能会 走出一波修复性行情,随后趋于 稳定,因此投 资者可以在债 券型封 闭式基金折价拉 大时逐步建仓业绩优异的品种。 创新分级基金:利用产品特性,灵活把握机会。创新分级基金由于其 产品设计独特, 从而给投资者带来多方面的投资机会。 下半年波段获利较为容易:带杠杆的高风险份额是波段操作博取短期上涨收 益的最佳工具之一。由于杠杆能带来 业绩放大的效应,在反 弹 市中往往能有较好的 表现, 预计 明年市场以震荡为主,高 风险份额基金仍有较多的波段操作机会。对于 市场感觉良好的投资者而言,指数分级基金中的高风险份额 是首选,指数型分 级基
3、金较高的仓位使得这类基金在市场上涨时加速上涨速度最快。从时机来看,明年上 半年市场可能以盘整为主,下半年会企稳上升,因此相 对而言下半年通过波段操作 获利可能较为容易。 短期市场大幅上涨可能引发套利机会:有些分级基金具有场内配对转换功能, 如果场内的分级基金整体出现折价,那么投资者可以按要求的比例在二 级市场买 入分级基金,配对后转换成场内的母基金并赎回, 实现套利收益;如果场内的分级 基金整体出现溢价,那么投资者可以在场内申购母基金,分拆成分级基金,然后在 二级市场中卖出,实现套利。从历史 经验来看,在市场大幅上涨的时候可能会出现 套利机会,基于未来市场震荡后上升的预期,仍存在此 类投资 机
4、会,投资者可以密 切关注。 折价拉大后有回归动力:创新基金同样拥有一个相对合理的折溢价区间,基金 折价处于历史高位,则存在折价回 归动 力,如当同 庆 B 折价接近 15%-20%或是国 泰进取折价接近 10%时,折价将会回归,此 时存在交易性机会。 到期折算引发的分红填权收益:假设低风险份额的折价率不变,折算完成后, 持有人将能获得约定分红,那么二 级 市场除权后折价率将进 一步拉大,可能会有一 个折价修复的行情。 杠杆变动带来的机会较小:有一些分级基金其杠杆随着母基金净值变化而变 化,这类 基金包括瑞福进取、兴业合 润 A/B,瑞和远见与小康。根据对未来 A 股市 场震荡向上的预期,瑞福基
5、金即将 处 于下跌杠杆较大而上涨 无杠杆的临界点,因此 缺乏吸引力,瑞和远见溢价可能会增加。另外国投瑞和基金有到期折算条款,目前 母基金净值接近 1 元,如果折算 时瑞和 300 净值低于 1 元,由于提前反应,瑞和远 见的溢价可能会拉大,但是如果市场 上涨, 这种情况发生的概率不大或者收益很小。 推荐组合:传统封基:基金通乾;债券型封基:富国天丰,华富强债;分级基金:银华锐 进、汇利 B、申万收益、国泰优先。 研究报告 策略研究 相关研究 2010 年下半年基金投资策略:定投股混基金 关注选股择时综合实力 2010.5.20 2010 年四季度基金投资策略震荡格 局难改,关注封基分 红行情
6、2010.10.8 基金分析师 倪韵婷 SAC 执业证书编号: S0850209010591 电话:021-23219419 Email: 基金高级分析师 单开佳 SAC 执业证书编号: S0850209010589 电话:021-23219448 Email: 基金首席分析师 娄静 SAC 执业证书编号: S08502000100384 电话:021-23219450 Email: 基金研究基金研究 238 基金研究 年度报告 目 录 1. 交易型基金运行回顾 241 1.1 老封基:分红行情上演 折价率逐渐收窄 241 1.2 创新封基:多数基金溢价扩大或折价缩小 .241 1.3 分级基
7、金:多数基金溢价扩大或折价缩小 .242 2. 交易型基金折溢价展望 .243 2.1 基金投资环境展望 243 2.2 封闭式基金折溢价展望 244 2.3 股票型分 级基 金折溢价展望 .246 2.4 债券型分级基金折溢价展望 .254 3. 2010 年基金投资策略 .255 3.1 封闭式基金:股票封基重业绩 债券封基看配置 .255 3.2 创新分级基金:把握机会 灵活运用各种策略 255 4. 推荐组合 257 239 基金研究 年度报告 图 目 录 图 1 老封闭式基金年化折价回归收益与平均折价率(%) 241 图 2 大成优选与可比基金折价比较(%) 242 图 3 建信优势
8、与可比基金折价比较(%) 242 图 4 债券型封基折价率(%) 242 图 5 封闭式基金年化折价回归收益与上证综指走势对比 246 图 6 瑞福进取折溢价率、上证综指以及杠杆对比 249 图 7 同庆 A、国泰估 值优先折溢价率( %)249 图 8 同庆 B、国泰估 值进取折溢价率与沪深 300 走势对 比 .250 图 9 瑞和小康、瑞和远见以及母基金单位净值对比 251 图 10 合润 A、合润 B 的折溢价率及母基金 单位净值走势对 比 252 图 11 双禧 A、双禧 B 折溢价率 变化 .253 图 12 银华稳进、银华锐进折溢价率 变化 253 图 13 申万收益、申万进取折
9、溢价率 变化 254 240 基金研究 年度报告 表 目 录 表 1 2010 年 3 季度末封基可分配利润 245 表 2 杠杆型基金基本信息 247 表 3 瑞福进取基金杠杆率的变化 .248 表 4 债券型分级基金基本情况 .255 表 5 推荐组合 257 241 基金研究年度报告 1. 交易型基金运行回顾 1.1 老封基:分红行情上演 折价率逐渐收窄 2010 年(截至 11 月 26 日), 传统封闭式基金净值平均上涨 6.97%,涨幅高于股混 型开放式基金约 2.5 个百分点,与此同 时,封 闭式基金二级市 场表现更加抢眼,市价平均 上涨了 19.43%,与同类开放式基金相比超额
10、收益高达 15 个百分点。其中 净值表现最佳 的前三位依次为基金通乾、基金丰和以及基金景福,而二级市场表现最好的封闭式基金 也是这三只,只不过按涨跌幅排列 顺序变为了基金通乾、基金景福和基金丰和。良好的二 级市场表现使得封闭式基金的折价率大幅收窄。 传统封闭式基金折价率从 2009 年 12 月 31 日的 19.38%缩小到 2010 年 11 月 26 日的 12.30%,平均年化折价回归收益从 2009 年 12 月 31 日的 4.85%下降到目前的 3.75%。 今年上半年传统封闭式基金的行情延续的时间较长,主要原因有两方面:第一是由 于 2009 年市场 大涨导致基金有可分配收益,
11、因此引发了一波分红行情;第二波是传统封 闭式基金的分红行情后延续的创新业务行情,创新业务行情的 产生主要源于传统封闭式 基金作为较好的抵押品以及对冲工具被投资者看好,因此二级市场表现强劲。而后,封闭 式基金折价逐渐拉大,三季报公布后,由于分红预期加强,封闭式基金的分红行情再度上 演,封基年化折价回归收益逐渐缩 小。 图 1 老封 闭式基金年化折价回 归收益与平均折价率(%) 2 3 4 5 6 Jan-10 Jun-10 Oct-10 -19 -16 -13 -10平均年化折价回归收益 平均折价率 资料来源:海通证券研究所基金评价系统 http:/ 1.2 创新封基:股票基金折价缩小 债券基金
12、折价扩大 大成优选、建信优势这两只非分 级的创新基金其折价率与相似的传统封闭式基金基 金开元和基金金泰相近,大成优选 和建信优势的折价率都持 续缩小。从 业绩来看,大成优 选和建信优势基金的净值增长率分别相当于传统封基的第四以及第十二位的位置,并没 有显著超越可比封基,这可能也是它 们与可比基金的折价率相差不大的原因。 上市以来业绩始终优异的富国天丰使得投资者对于债券型创新封基的认可度提升。 2010 年下半年,债券型创新封基扎堆发行,截止目前,二级市场上已上市的债券型创新 封基有富国天丰、招商信用、银华 信用、 华富强债以及信诚增强共计 5 只,此外鹏华丰润、 易基岁丰以及中欧增强也即将上市
13、。加息使得所有 债券型封 闭式基金出现折价。加息前 所有债券型基金均是溢价交易,但 2010 年 10 月 19 日晚央行突然宣布加息后,所有债 券型封基均折价交易。由于封闭 式债基利用封闭优势配置较 多久期较长的债券,因此与 同类开放式基金相比业绩偏弱, 较弱的业绩也使得债券型基金遭到投资者的抛售,二 级 市场表现差强人意,进而折价率大幅攀升。 242 基金研究年度报告 图 2 大成 优选与可比基金折价比较(%) -20.00 -10.00 0.00 Jan-10 Jun-10 Oct-10 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 资料来源:海通证券研究所基金评价系统 http:/
14、图 3 建信 优势与可比基金折价比较(%) -20.00 -10.00 0.00 Jan-10 Jun-10 Oct-10 基金开元 基金金泰 建信优势 资料来源:海通证券研究所基金评价系统 http:/ 图 4 债 券型封基折价率( %) -10 -6 -2 2 6 10 2010-01-08 2010-03-26 2010-06-04 2010-08-13 2010-10-22 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 上 资料来源:海通证券研究所基金评价系统 http:/ 1.3 分级基金:银华锐进年内表现最为抢眼 作为创新
15、基金中创新点最多、专业 性最强的分级基金,由于独特设计可以满足不同 风险偏好投资者的需求,因而受到追捧,今年以来得到了大力发展。截止最新数据,目前 市场上共有十只分级基金,投资风 格覆盖到了股票型和债券型,投资策略覆盖到了主动 型以及被动型,此外新发行的分 级基金包含了配对转换机制,使得整体折溢价控制在较 小的范围内。由于配对转换机制 对分级基金的折溢价起着较为 关键的因素,因而我 们将 分级基金分成能配对转换以及不能配对转换的进行比较,且 仅对上市满半年的 7 只分级 基金(国投瑞福、长盛同庆、国投瑞和、国泰估值、国联安双禧、兴业合润以及银华深 100)进行比 较。 银华锐进为所有可配对转换
16、的分级基金高风险份额中涨幅最大的,下半年以来(7 月 1 日至 11 月 26 日)涨幅高达 65.12%,大幅领先于其他可比基金,银华锐进的优异表 现主要得益于市场的上涨以及其 2 倍的高杠杆和母基金的出色 业绩。从折价率来看, 银 华锐进目前处于小幅折价状态,相比 7 月最高溢价 10 多个点明 显下降,作 为分级基金中 的高风险份额,由于拥有高杠杆,因而在市场大幅上涨加倍上 涨,相应市场下跌时也将加 速下跌,这种特性使得高风险份 额基金在上涨市中倾向于溢价而下跌或者震荡市中倾向 于折价,11 月以来市场震荡幅度加大,因而银华锐进小幅折价,其对应的低风险份额银 华稳进同样微幅折价,因而两者
17、配 对后相对于母基金整体为 折价状态,考 虑到成本和市 场变化,套利存在一定风险。 瑞福进取为下半年分级基金中高风险份额表现最弱的, 仅上涨 6.76%,目前处于折 价状态,此外国泰估值以及长盛同 庆同样由于没有配对转换 机制,因而分 级基金个体以 及整体均折价显著。 243 基金研究年度报告 2. 交易型基金折溢价展望 2.1 基金投资环境展望 2.1.1 A 股市场:股指振荡后上行 先防御后布局 短期来看,市场存在一定的调整 压力。 作为国际通行的宏观经济 重要先行指标,中 国 PMI 指数自 2009 年 3 月以来已连续 21 个月位于 50%以上的扩张区间,表明中国经 济总体呈现稳步
18、增长态势。特别 是在今年 5、6、7 月份小幅回落后,PMI 指数连续回升四 个月,表明中国经济向好势头趋 于巩固。与此同 时,通货膨胀压力来得比预期的早一些, 农产品等关系民生的产品价格正在大幅上涨,11 月 CPI 指数攀升至 4.4%。居民 对物价 的满意度呈趋势性下降,显示对 通胀的容忍度在降低。 2011 年上半年 CPI 的翘尾因素很 高,预计 通胀的高点将会进一步上升。货币政策紧缩的必要性 显著,而且目前货币政策基 调已经从适度宽松改为稳健,调 整存款准备金率、升息等 紧缩 政策以及行政性调控措施 将继续对市场形成一定的调整压力。 海内外流动性以及合理的估值支撑下跌幅度不会太大。
19、 当然尽管货币政策已经收紧, 但存量流动性仍然较大,而且在通 胀背景下,居民 为抗通胀的投 资意愿空前强烈,多年以 来吸收流动性最大的房地产市场也受到政府调控,因此,股市的存量流动性以及潜在流 动性仍然较为充裕。此外,国际 市场来看,全球流动性依旧充裕,美元途中或有小级别反 弹,但资 金不会大规模撤出新兴 市场和商品市场, A 股在所有新兴市场中具有“ 高增长、 中等估值”优势 ,加上人民币升 值因素,A 股市场具备战略投 资价值。因此,我 们认为在货 币政策收紧的过程中,A 股的回 调幅度不会太大。 下半年将迎来“政策放松”行情。2011 年 2 季度, CPI 和房价的调控有望见效,而且
20、对经济增长的担忧可能升温,基于 “今年 3 季度管理层担忧欧 债危机引发的二次探底风 险, 货币 政策重归宽松”的案例,我们判断管理层对经济下滑的容忍度不像想象的那么高。 因此明年一旦通货膨胀得到控制,重 现保增长政策的概率很大。由于目前市场对“抗通胀 的紧缩政策”预 期非常充分,而 对“保增长再刺激政策”的预期几乎没有,因此一旦重现 “保增长政策”预期时,市场将迎来“政策放松”的上涨行情, 市场上涨的持续性和高度取决于具体政策形式。如果政策重归“ 宽松货币拉动投资” 的传统周期政策,行情不会走多 远,因 为市场会对政策的高度和持 续性有怀疑(政策与抗 通胀、 调结 构目标冲突),对扩张之后的
21、再收缩也会心有余悸。而如果采用“减税、收入改 革、产业 振兴”的新型 财政政策,行情将持续,因 为这意味着中国经济将获得持续的内生 增长动力,但高度不会太大,因 为政策惠及行业占 A 股市值比重不大。 综上所述,我们认为 2011 年市场有望先抑后扬,预测上证综指区间 2600-3500。从 投资板块来看,长期的投资主线 仍然是大消费和新兴产业, 这 两个产业都是符合经济转 型方向且受政策长期扶持鼓励的产业,不过由于这两个板块 的估值都已较高,可能会出 现阶段性震荡走势。同时,随着十二五规划中的投资项目逐步启 动,估值较低的周期性板 块可能会迎来否极泰来的投资机会。 2.1.2 债券市场:熊市
22、中段不太熊 下半年机会大于上半年 海通债券策略认为国债市场下半年机会多于上半年。 经济方面,2011 年我国经济处 于平稳增长态势,货币政策主要关注 CPI 走势。本 轮通胀主因是劳动力成本上升和流动 性过度投放,因此未来央行主要的政策还是以数量型政策为 主,当前央票已 经基本丧失 回笼能力,所以未来主要靠准备 金率进行资金对冲。同 时,由于持续的高通胀,央行也会 通过价格工具进行宏观调控,但上 调的空间将明显低于 2007 年, 预计央行将加息 2-3 次。 当前利率产品收益率短端风险已经基本释放,长端整体上仍有小幅上行的压力。上半年 债市不存在趋势性机会,但收益率达到高点后将成为建仓良机下
23、半年;随着通胀下行,下 244 基金研究年度报告 半年债市将会出现一定的趋势性机会。 信用债市场总体看淡,但不必过 于悲观。通 过考察我国上一轮 加息周期中对债市的 影响因素,结合美英在加息周期中的 规律,我 们认为尽管 2011 年债券的宏观环境总体 仍不利于债市,但仍存在不必过 于悲观的条件,包括: 货币紧缩过 程是否有损经济增长的 投鼠忌器,以及外围经济体仍在采用量化 宽松货币政策, 热钱 也是掣肘因素之一,明年的 加息将会在保增长和压通胀之间保持平衡,加息的 频率和幅度不会很大(全年 2-3 次), 数量化的调控工具对待这种流动性引起的通胀虚高将更加有效。而债市目前的估值显得 有些便宜
24、,主要表现为收益率已 经有较大的上行幅度,部分等级的信用债距历史最高点 之仅有小步之遥,且利差上也有相 对优势。并且通 过情景分析,2011 年信用债的投资策 略如下:1)期限 选择上持有 3-5 年期的企业债总收益最高;但以 A+为代表的低等级信用 债则是持有 1 年期的为好;2 )信用等级上,以有担保 AA 为代表的中等信用 债更具优势。 2.2 封闭式基金折溢价展望 2.2.1 老封基:分红清淡 折价缩小空间有限 封闭式基金的投资机会无非来自两个方面:一是折价率变化的收益,二是净值涨跌 的收益。预计 2011 年,封闭式基金净值增长平均水平与开放式基金相近,因此我们主要 探讨老的封闭式基
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