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1、绝对收益布局良机绝对收益布局良机 2013年旅游行业投资策略 旅游行业研究团队旅游行业研究团队 2012年12月2012年12月 证券研究报告证券研究报告 P2 核心观点核心观点 资料来源:WIND数据库,光大证券研究所资料来源:WIND数据库,光大证券研究所 1、短期增速非趋势性回落:1、短期增速非趋势性回落:2012年行业(公司)受经济不景气、气候异常和政治事件等负面因素影 响,收入增速显著放缓至15%左右;与此同时,上市公司在人工、租金成本上升压力下,业绩增速 中位数从2011年30%下滑至20%。由于2012年公司增速下滑为高基数并更多为异常因素导致,因此在 旅游消费整体热度未减且经济
2、预期好转的趋势下,预期2013年增速大概率仍将在15%-20%区间 2、围绕提升旅游人均消费转型以寻求长期增长:2、围绕提升旅游人均消费转型以寻求长期增长:在经济结构向消费转型背景下,行业未来3-5年实 现15%左右快速增长较为确定,但资源属性和重资本属性对上市公司单体外延扩张带来较大挑战, 容量瓶颈限制和价格管制(或竞争)下内生增长在经历过去6年的快速发展后将逐步遇到瓶颈,上市 公司维持高速增长必须寻求突破;2012年开始上市公司已纷纷围绕现有资源或业务展开大规模的重 资本投资,以满足旅游消费升级需求、提升旅游人均消费,虽然重资本投资短期拖累企业回报率, 但却是企业享受行业快速增长的必然选择
3、也是行业发展的长期趋势 3、行业评级:3、行业评级:估值压力释放较为充分,PE估值回落至25倍附近、溢价水平由200%回落至135%、主 流公司PE估值与国际同行基本接轨,在增长确定的前提下上调2013年行业评级至“增持” 4、投资策略:4、投资策略:四季度如期大幅调整加上相对确定的稳定增长为2013年提供获得绝对收益的机会,建 议由观望转为逐步介入,重点配臵具备持续扩张能力的综合类公司及低估值的景区公司 5、重点公司推荐排序:中国国旅、张家界、峨眉山A、中青旅、丽江旅游、首旅股份、锦江股份5、重点公司推荐排序:中国国旅、张家界、峨眉山A、中青旅、丽江旅游、首旅股份、锦江股份 综合-买入|景区
4、-买入|经济型酒店-增持|餐饮-中性|高星级酒店-中性综合-买入|景区-买入|经济型酒店-增持|餐饮-中性|高星级酒店-中性 目录目录 行业市场表现及缘由探讨行业市场表现及缘由探讨 中短期:增速非趋势性回落中短期:增速非趋势性回落 长期:围绕提升人均消费实施重资本化转型以打造新增长极长期:围绕提升人均消费实施重资本化转型以打造新增长极 估值、投资策略及重点个股推荐估值、投资策略及重点个股推荐 P3 P4 整体市场表现:前半场绝对收益为主、后半场相对收益为主整体市场表现:前半场绝对收益为主、后半场相对收益为主 上半年:一季度跟随大盘迅速反弹,最高上涨约18.5%;二季度跟随大盘窄幅调整;总体而言
5、 ,上半年行业有显著的绝对收益、未体现出相对收益 下半年:三季度餐饮旅游指数在大盘快速下滑的过程中仍然窄幅波动,保存上半年的绝对收 益成果,虽无绝对收益,但相对收益非常显著;四季度开始补跌,相对收益显著收窄,与我 们四季度策略短期避风港功能衰退,调整中增配综合类公司判断一致 资料来源:同花顺数据库,更新至2012/11/28 图1:餐饮旅游上半年绝对收益,下半年相对收益为主但呈收缩趋势图1:餐饮旅游上半年绝对收益,下半年相对收益为主但呈收缩趋势 1. 1 -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 1-42-43-44-45-46-47
6、-48-49-410-411-4 餐饮旅游食品饮料纺织服装商业贸易医药生物 -40.00% -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 1-42-43-44-45-46-47-48-49-4 10-4 11-4 餐饮旅游饮料制造汽车整车服装家纺 P5 与消费行业比较:与消费行业比较:餐饮旅游、食品饮料和医药生物行业业绩相对稳定,走势也趋于一致,下 半年虽然跟随大盘下跌,但相对收益仍比较明显 与可选消费子行业比较:与可选消费子行业比较:可选消费具有一定的后周期属性,但旅游消费仍处于稳定上升的通 道,指数表现排名也相对靠前 资
7、料来源:同花顺数据库 图2:餐饮旅游表现与食品饮料和医药生物趋于一致图3:餐饮旅游与可选消费子行业比较图2:餐饮旅游表现与食品饮料和医药生物趋于一致图3:餐饮旅游与可选消费子行业比较 年初至今餐饮旅游指数表现在同类子行业中排名靠前年初至今餐饮旅游指数表现在同类子行业中排名靠前 19.2% 1.9% 3.1% 8.1% 1.6% -8.5% -11.0% -5.9% 15.4% 12.7% -2.1% 0.0% 1.9% -3.7% -5.2% 9.4% -3.7% -2.5% -10.8% 1.3% 5.2% 2.5% -13.6% 6.4% -1.0% -12.3% -2.8% 10.9%
8、-2.5% 5.8% 2.5% -2.4% -1.6%-1.4% 1.0% -1.8% -6.7% -20.00% -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 2009 年 11 月 2009 年 12 月 2010 年 1 月 2010 年 3 月 2010 年 4 月 2010 年 5 月 2010 年 6 月 2010 年 7 月 2010 年 8 月 2010 年 9 月 2010 年 10 月 2010 年 11 月 2010 年 12 月 2011 年 1 月 2011 年 2 月 2011 年 3
9、月 2011 年 4 月 2011 年 5 月 2011 年 6 月 2011 年 7 月 2011 年 8 月 2011 年 9 月 2011 年 10 月 2011 年 11 月 2011 年 12 月 2012 年 1 月 2012 年 2 月 2012 年 3 月 2012 年 4 月 2012 年 5 月 2012 年 6 月 2012 年 7 月 2012 年 8 月 2012 年 9 月 2012 年 10 月 2012 年 11 月 P6 指数表现仍呈季节性波动,但今年上涨时点有所提前:指数表现仍呈季节性波动,但今年上涨时点有所提前:2-3月估值修复及年报行情、4月和6-8 月
10、旺季估值修复行情、9月黄金周炒作行情、10月-11月淡季来临股价开始调整 波动幅度降低波动幅度降低:自三季度开始,季节性波动幅度显著降低 资料来源:WIND数据库 图4:餐饮旅游行业月度涨跌幅呈季节性波动但幅度有所收窄图4:餐饮旅游行业月度涨跌幅呈季节性波动但幅度有所收窄 指数表现呈季节性波动,但时点提前且波动幅度降低指数表现呈季节性波动,但时点提前且波动幅度降低 -120.0 -70.0 -20.0 30.0 80.0 农 林 牧 渔 采 掘 化 工 黑 色 金 属 有 色 金 属 建 筑 建 材 机 械 设 备 电 子 交 运 设 备 信 息 设 备 家 用 电 器 食 品 饮 料 纺 织
11、 服 装 轻 工 制 造 医 药 生 物 公 用 事 业 交 通 运 输 房 地 产 金 融 服 务 商 业 贸 易 餐 饮 旅 游 信 息 服 务 2011/9/302012/9/30 图5:2012年三季报申万一级行业收入同比增速相对疲弱的经济环境下旅游行业尽显稳定增长优势图5:2012年三季报申万一级行业收入同比增速相对疲弱的经济环境下旅游行业尽显稳定增长优势 -40.0 -20.0 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 农 林 牧 渔 采 掘 化 工 黑 色 金 属 有 色 金 属 建 筑 建 材 机 械 设 备 电 子 交 运 设 备 信 息 设 备 家 用 电 器 食 品
12、 饮 料 纺 织 服 装 轻 工 制 造 医 药 生 物 公 用 事 业 交 通 运 输 房 地 产 金 融 服 务 商 业 贸 易 餐 饮 旅 游 信 息 服 务 2011/9/302012/9/30 P7 资料来源:同花顺数据库 图6:2012年三季报申万一级行业净利润同比增速惟旅游行业净利润增速高于2011年同期图6:2012年三季报申万一级行业净利润同比增速惟旅游行业净利润增速高于2011年同期 2009年2季度开始复苏后行业连续3年快速增长,2011年下半年受欧债危机和国内经济放缓等因 素影响,各行业增速相继下滑,而旅游业受影响滞后且下滑幅度相对有限 1. 2相对强势表现源于基本面的
13、稳定增长相对强势表现源于基本面的稳定增长 2.3 1.8 1.6 1.3 1.3 0.9 1.2 1.7 1.0 1.8 2.0 1.9 2.0 2.2 3.1 2.7 3.5 3.8 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 06Q1 06Q2 06Q3 06Q4 07Q1 07Q2 07Q3 07Q4 08Q1 08Q2 08Q3 08Q4 09Q1 09Q2 09Q3 09Q4 10Q1 10Q2 10Q3 10Q4 11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3 食品饮料商业零售医药社会服务纺织服装 P8 政策层面信息引发短期波动:政策
14、层面信息引发短期波动:2011年上半年加快餐饮企业上市、桂林国家综合改革试验区出 台预期及节假日出行免收高速公路过路费刺激板块整体上涨;9月以来发改委调低部分景区实 行门票价格、严禁涉及宗教资源的相关公司上市等利空信息则引发行业向下调整 市场资金偏好,配臵比例创历史新高:市场资金偏好,配臵比例创历史新高:宏观经济的不确定性令资金偏好增长相对确定的旅游 行业,过去六个季度主动型基金配臵比例持续上升,配臵比例创历史新高 图7:主动型基金的餐饮旅游行业配置比例2012年持续提升(单位:%)图7:主动型基金的餐饮旅游行业配置比例2012年持续提升(单位:%) 1. 3基金配置比例的逐季提升刺激餐饮旅游
15、指数上扬基金配置比例的逐季提升刺激餐饮旅游指数上扬 资料来源:光大证券研究所 目录目录 行业市场表现及缘由探讨行业市场表现及缘由探讨 中短期:增速非趋势性回落中短期:增速非趋势性回落 长期:围绕提升人均消费实施重资本化转型以打造新增长极长期:围绕提升人均消费实施重资本化转型以打造新增长极 估值、投资策略及重点个股推荐估值、投资策略及重点个股推荐 P9 往返油费 196 15% 往返过路费 110 9% 景区门票 300 24% 住宿 400 32% 餐饮支出 200 16% 团费购物等 50 4% 往返机票及 市内交通 4000 67% 景区门票、 环保车、索 道票 800 13% 住宿 70
16、0 12% 餐饮支出 300 5% 团费及购物 200 3% 往返油费 602 19% 往返过路费 400 13% 景区门票、 环保车、索 道票 820 26% 住宿 900 28% 餐饮支出 400 13% 团费及购物 50 1% P10 景区(含索道、观光车)一般占旅游支出比重25%以下景区(含索道、观光车)一般占旅游支出比重25%以下,而且作为旅游出行的核心要素, 游客对景区门票索道等价格相对不敏感 交通和住宿占旅游支出的比重超过50%交通和住宿占旅游支出的比重超过50%,其价格成为继闲暇时间、气候等非可控因素外影 响游客出行的最主要因素,也在很大程度上成为旅游行业景气与否的先行指标 资
17、料来源:WIND数据库 图9:中途自驾游花费_交通住宿占比60% (以上海-黄山3天2晚2人出行为例) 图8:中途游花费_交通及住宿占比高达80% (以上海-张家界3天2晚2人飞机出行为例) 图10:短途自驾游花费_交通住宿超50% (以上海-乌镇2天1晚2人出行为例) 图9:中途自驾游花费_交通住宿占比60% (以上海-黄山3天2晚2人出行为例) 图8:中途游花费_交通及住宿占比高达80% (以上海-张家界3天2晚2人飞机出行为例) 图10:短途自驾游花费_交通住宿超50% (以上海-乌镇2天1晚2人出行为例) 国内旅游:支出以交通和住宿为主国内旅游:支出以交通和住宿为主2. 1 30.0
18、40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 90.0 500.0 550.0 600.0 650.0 700.0 750.0 800.0 2010-01 2010-03 2010-05 2010-07 2010-09 2010-11 2011-01 2011-03 2011-05 2011-07 2011-09 2011-11 2012-01 2012-03 2012-05 2012-07 2012-09 客房平均房价(元)客房平均出租率(%,右轴) 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 300.0 350.0 400.0 450.0 500.0 550.0 600
19、.0 2010-01 2010-03 2010-05 2010-07 2010-09 2010-11 2011-01 2011-03 2011-05 2011-07 2011-09 2011-11 2012-01 2012-03 2012-05 2012-07 2012-09 星级饭店平均房价(元)星级饭店平均入住率(%) P11 图14:锦江之星1-10RevPAR与同期基本持平 图11:北京星级饭店入住率同比小幅下滑 图12:上海星级饭店平均房价稳定但入住率仍在60%下方图14:锦江之星1-10RevPAR与同期基本持平 图11:北京星级饭店入住率同比小幅下滑 图12:上海星级饭店平均房价
20、稳定但入住率仍在60%下方 图13:锦江之星1-10月平均入住率小幅回落图13:锦江之星1-10月平均入住率小幅回落 先行指标之住宿:入住率小幅回落、房价稳中有升、RevPAR基本稳定先行指标之住宿:入住率小幅回落、房价稳中有升、RevPAR基本稳定 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 95% 100% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 2011年 2012年 0 50 100 150 200 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 2012年RevPAR 2011年RevPAR 资料来源:WIND数据库,光大证券研究所 P12 国内航线票价
21、指数近三年稳中略有上升对应国内旅游的相对景气 国际航线票价指数小幅上升对应出境游的持续火热 受经济下滑及钓鱼岛事件影响,亚洲及港澳航线指数小幅下跌但9月份开始已有所回升对 应澳门入境游客下滑、日本入境游客下滑 航空客运量同比仍为正增长,增速与去年同期基本持平,显示整体出行意愿并未受到显著影响 图16:1-10月民航客运量同比正增长且增速与同期基本持平图16:1-10月民航客运量同比正增长且增速与同期基本持平 图15:1-9月民航票价指数同比微幅上升图15:1-9月民航票价指数同比微幅上升 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30
22、0.35 2010-01 2010-03 2010-05 2010-07 2010-09 2010-11 2011-01 2011-03 2011-05 2011-07 2011-09 2011-11 2012-01 2012-03 2012-05 2012-07 2012-09 民航客运量(亿人次)当月同比(%,右轴) 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 160.00 180.00 2010-01 2010-03 2010-05 2010-07 2010-09 2010-11 2011-01 2011-03 2011-05 2011-07 2011-09 201
23、1-11 2012-01 2012-03 2012-05 2012-07 2012-09 国内航线亚洲及港澳航线国际航线(不含亚洲地区) 先行指标之航空:客流量同比正增长显示出行意愿未显著下降先行指标之航空:客流量同比正增长显示出行意愿未显著下降 资料来源:WIND数据库,光大证券研究所资料来源:WIND数据库,光大证券研究所 P13 8月3日国务院出台重大节假日免收小型客车通行费实施方案,春节、清明节、劳动节、 国庆节四个国家法定节假日及其连休日7座以下(含7座)载客车辆可免费通行 中短途游出行中高速通行费占比约10%,节假日免费直接刺激中短途出行并直接利好都市圈 附近车程在2-6小时左右的
24、景区 2012年国庆黄金周全国119个直报体系景区客流及收入同比增速纷纷创历史新高 上市公司旗下景区客流基数较大且吸引力较高,黄金周原本就人满为患,执行免费通行的首 个黄金周客流大多出现井喷,部分扭转1-9月因天气和经济下滑等因素引发的疲弱态势,预计 2013年该政策仍将为上市公司景区客流增长锦上添花 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 0.00 1,000.00 2,000.00 3,000.00 4,000.00 5,000.00 6,000.00 7,000.00 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
25、2011 全国私人载客汽车拥有量(万辆)同比增速(%) 图17:过去十年私车保有量增长10倍图17:过去十年私车保有量增长10倍 先行指标之汽车:节假日免费通行刺激中短途自驾游出行意愿先行指标之汽车:节假日免费通行刺激中短途自驾游出行意愿 车流同比增长景区客流人数(万人次)客流同比增长 黄山风景区60%26.1346.73% 峨眉山风景区50%22.4610.00% 张家界武陵源94%21.3055.00% 泰山风景区60%36.5025.00% 乌镇30%51.1218.71% 丽江玉龙雪山40%11.4521.40% 图18:2012十一黄金周主流景区客流井喷增长图18:2012十一黄金周
26、主流景区客流井喷增长 资料来源:WIND数据库,CEIC,光大证券研究所资料来源:WIND数据库,光大证券研究所 P14 图19:2012国庆黄金周直报体系景区客流增速创历史新高 图20:2012年国庆黄金周直报体系景区门票收入激增 图19:2012国庆黄金周直报体系景区客流增速创历史新高 图20:2012年国庆黄金周直报体系景区门票收入激增 18.8% 10.7% 0.8% 10.4% 20.7% -5.0% 10.5% 14.8% 6.5%8.8% 40.8% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3
27、,500 4,000 预报体系旅游景区接待游客数(万人次)yoy(右轴) 41.9% 8.7%8.0% 16.4%17.4% 25.2% 10.1% 9.7% 23.0% 10.6% 41.6% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 5 10 15 20 预报体系旅游景区门票收入(亿元)yoy(右轴) 7.0% 26.2% 11.5%12.1% 10.5% 19.3% 9.6% 22.1% 12.4% 27.1% 18.8% 23.3% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,0
28、00 30,000 35,000 40,000 45,000 国庆黄金周全国接待游客(万人次)同比增长(可比口径) 图21:国庆黄金周客流高速增长 图22:国庆黄金周旅游收入高速增长 图21:国庆黄金周客流高速增长 图22:国庆黄金周旅游收入高速增长 8.6% 22.4% 13.1%14.7% 16.6% 20.7% 14.8% 24.2% 10.6% 32.3% 25.1% 26.3% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 国庆黄金周全国旅游收入(亿元)同比增长(可比口径) 黄金
29、周客流井喷,预计12年国内游客流、收入同比增长不低于10%和15%黄金周客流井喷,预计12年国内游客流、收入同比增长不低于10%和15% 资料来源:WIND数据库,CEIC,光大证券研究所 P15 6.3060 8.1389 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 11.00 2005-07-212006-03-032006-10-172007-06-052008-01-142008-08-262009-04-152009-11-262010-07-132011-03-022011-10-142012-05-31 美元兑人民币欧元兑人民币 -10.00% -5.00% 0.00%
30、5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 8,000 9,000 10,000 11,000 12,000 13,000 14,000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 入境游接待人次(万人次)入境人次同比(%,右轴) 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
31、 国内居民出境人数(万人次)出境人次同比(%,右轴) 图24:过去7年入境游客流增速放缓至个位数 图25:过去10年出境客流实现高速增长 图23:过去4年人民币对主要货币升值幅度近10% 图24:过去7年入境游客流增速放缓至个位数 图25:过去10年出境客流实现高速增长 图23:过去4年人民币对主要货币升值幅度近10% 2. 2人民币升值刺激出境游需求、遏制入境游需求人民币升值刺激出境游需求、遏制入境游需求 资料来源:WIND数据库,CEIC,光大证券研究所 P16 受人民币升值和欧债危机影响,2012年4月开始入境游连续6个月出现下滑,1-9月入境游人数 9918万人次,同比下滑1.5%(下
32、滑主要源自澳门游客数量的下降10%所致),但外国入境人次同 比实现正增长为1.8%且9月份入境人次整体下滑幅度有所收窄 1-9月实现外汇收入360.5亿美元(同比增长0.2%),预计2012年全年人次零增长、收入增长2% 短期内外围经济难以出现显著好转,在人民币升值背景下中短期内入境游仍将停滞或低速增长 ,预计2013-2015年客流和入境外汇收入年均增速分别为3%和5% -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 900 950 1000 1050 1100 1150 1200 2008-09 2008-11 2009-01 2009-03 2009-05 2009-07
33、2009-09 2009-11 2010-01 2010-03 2010-05 2010-07 2010-09 2010-11 2011-01 2011-03 2011-05 2011-07 2011-09 2011-11 2012-01 2012-03 2012-05 2012-07 2012-09 入境游接待人次(万人次)人次同比(%,右轴)外汇收入同比(%,右轴) 图26:2012年入境游客流持续负增长但月度降幅有所收窄图26:2012年入境游客流持续负增长但月度降幅有所收窄 入境游:国外经济未显著好转及人民币升值背景下中短期仍停滞或低速增长入境游:国外经济未显著好转及人民币升值背景下中
34、短期仍停滞或低速增长 资料来源:WIND数据库,CEIC,光大证券研究所 -50.0% 0.0% 50.0% 100.0% 150.0% 200.0% 250.0% 300.0% 350.0% 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 90.0 100.0 2008-03 2008-06 2008-09 2008-12 2009-03 2009-06 2009-09 2009-12 2010-03 2010-06 2010-09 2010-12 2011-03 2011-06 2011-09 2011-12 2012-03 2012-06 2012-09 北京出境游
35、客(万人次)同比增长(%,右轴) -60.0% -40.0% -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 2008-04 2008-07 2008-10 2009-01 2009-04 2009-07 2009-10 2010-01 2010-04 2010-07 2010-10 2011-01 2011-04 2011-07 2011-10 2012-01 2012-04 2012-07 上海出境客流月度同比增速(%) P17 图27:上海出境游人次同比高速增长图27:上海出境游人次同比高速增长 1-9月出境游在2011年的低基数上快速增长,预计全年
36、出境游人数超过8000万人次,同比增长15% 在人民币升值和签证程序逐步简化背景下,过去10年出境游年均增长近20%,预计未来几年在稳 定增长的收入刺激下,作为升级旅游需求的出境旅游仍将实现年均超过10%的快速增长 图28:北京出境游人次同比高速增长图28:北京出境游人次同比高速增长 出境游:人民币升值及签证简化刺激出境游持续高速增长出境游:人民币升值及签证简化刺激出境游持续高速增长 资料来源:WIND数据库,CEIC,光大证券研究所资料来源:WIND数据库,CEIC,光大证券研究所 P18 国内旅游构成要素高星级酒店、景区、餐饮、购物等与入境游正相关、与出境游负相关国内旅游构成要素高星级酒店
37、、景区、餐饮、购物等与入境游正相关、与出境游负相关 旅行社与出入境游正相关旅行社与出入境游正相关:综合类企业旅行社收入占比超60%,而毛利率相对较高的出入境占 旅行社收入比重超50%,出入境游直接影响综合类公司收入增速和毛利率,但对业绩影响较小 机场口岸旅游零售与出、入境客流均正相关:机场口岸旅游零售与出、入境客流均正相关:在目前仍以入境游为主要客源群体的背景下,入 境游的低迷对机场口岸免税业务和市内免税店的拓展(非离岛)的开展形成一定的拖累;入境 免税政策逐步放开是大概率事件,入境免税业务将与出境游客流正相关 入境游 7.5% 出境游 30.4% 免税品 30.4% 国内游 23.3% 其他
38、 8.4% 图图2929:中国国中国国旅收入旅收入60%60%与出入境相关与出入境相关 出入境游 36.50% 国内游 6.44% 会展服务 16.22% 景区、酒店 9.41% 地产 13.42% 其他 18.01% 图图3030:中青旅收入约中青旅收入约40%40%与出入境相关与出入境相关 旅行社 68.19% 景区 11.91% 酒店 17.50% 其他 2.40% 图图3131:首旅股份收入首旅股份收入约约6060%与出入境相关与出入境相关 旅行社和旅游零售行业与出入境客流正相关旅行社和旅游零售行业与出入境客流正相关 资料来源:同花顺 P19 1-9月景区客流增速、酒店入住率、餐饮翻台
39、率均有不同程度的小幅下滑 由于天气异常更多作用在个体景区,1-9月盈利能力较高的景区增速在2011年的高基数上下滑 较为显著;主要依靠门店扩张来实现增长的酒店和餐饮行业增速下滑也十分显著 占餐饮旅游收入比重约60%-70%的综合类公司收入相对稳定,使得餐饮旅游行业整体收入增速 的下滑幅度未超过10% 对比三季报和中报,虽然增速同比都呈现回落,但是趋势上这种回落幅度并未扩大,在国庆 黄金周自驾游的带动下,四季度同比增速有望小幅回升 图32:中期收入同比增速显著回落图32:中期收入同比增速显著回落 收入增速放缓但增长趋势未逆转,四季度在黄金周带动下有望好转收入增速放缓但增长趋势未逆转,四季度在黄金
40、周带动下有望好转 18.7104 13.2574 4.4979 24.0144 10.6401 0 5 10 15 20 25 30 35 2009H2010H2011H2012H 餐饮旅游景点酒店旅游综合餐饮 图33:三季报收入同比增速显著回落但未恶化图33:三季报收入同比增速显著回落但未恶化 18.9% 13.0% 3.6% 23.8% 8.3% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 2009Q32010Q32011Q32012Q3 餐饮旅游景点酒店 旅游综合餐饮 2. 3 资料来源:WIND数据库,CEI
41、C,光大证券研究所 P20 1-9月受到权重股中国国旅离岛免税业务本期经营期限增加、权重股锦江股份投资收益增加、 峨眉山/全聚德/湘鄂情/张家界4家公司同期费用率下降使得旅游行业业绩增速好于收入增速 带动业绩增速好于收入增速的因素多为非可持续因素,因此,2012年三季报仅有全聚德、曲 江文旅和中青旅业绩超预期,且中青旅超预期为地产结算提前 景点子行业三季报业绩增速因此已显著低于中期业绩增速,业绩走势更多与主业增速挂钩, 预期餐饮、酒店、旅游综合子行业业绩增速均至少在2013年开始与收入严格同步 图34:中期归属股东净利润同比增速小幅上升图34:中期归属股东净利润同比增速小幅上升图35:三季报个
42、归属股东净利润同比增速图35:三季报个归属股东净利润同比增速 21.8 18.2 13.738 28.0884 19.7306 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 2009H2010H2011H2012H 餐饮旅游景点酒店旅游综合餐饮 21.6% 9.4% 20.3% 30.7% 21.3% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 2009Q32010Q32011Q32012Q3 餐饮旅游景点酒店旅游综合餐饮 受权重股事件性因素刺激,行业利润增速好于收入增速的状况将维持到年报受权重股事件性因
43、素刺激,行业利润增速好于收入增速的状况将维持到年报 资料来源:WIND数据库,CEIC,光大证券研究所 P21 预计12年行业整体收入增速从11年的30%下降至20%、整体利润增速与2011年基本持平为20% 同期高基数+行业景气回落+成本费用压力下,预计12年景点、酒店、餐饮上市公司收入增速分 别下滑至10%、5%和10%,利润增速则分别回落至15%、5%和25%;综合类子公司2012年业绩增 速与2011年持平为25%左右 行业2012年增速虽有小幅回落,但20%左右的业绩增速横向比较仍具备绝对优势 资料来源:光大证券研究所 图35:旅游上市公司三季报及年报增速(预测)对比图35:旅游上市
44、公司三季报及年报增速(预测)对比 2012年业绩预判:增速略微回落但行业横向比较具备绝对优势2012年业绩预判:增速略微回落但行业横向比较具备绝对优势 收入增速归属净利润增速收入增速归属净利润增速收入增速归属净利润增速收入增速归属净利润增速 中国国旅28.69%52.99%32.10%65.50%27.00%40.00%27.90%38.82% 中青旅41.08%9.03%38.40%0.00%34.00%19.00%17.20%16.80% 首旅股份9.81%-44.87%10.20%-47.90%14.10%6.58%18.50%21.10% 黄山旅游20.45%30.61%10.80%1
45、0.90%13.46%1.26%10.80%10.48% 峨眉山A25.52%33.54%23.40%31.60%6.35%10.87%13.70%18.20% 宋城股份13.47%32.64%13.40%36.00%15.69%14.27%21.20%15.90% 丽江旅游76.32%295.93%191.60%1060.10%7.95%14.45%11.20%18.81% 张家界49.88%15.81%46.80%9.40%22.68%20.10%23.10%20.30% 桂林旅游23.82%66.37%0.40%-3.10%9.56%-20.67%1.90%-26.32% 三特索道16.
46、98%66.84%10.75%34.94%-2.50%63.00%6.00%90.90% 世纪游轮33.45%11.79%27.20%15.60%10.49%5.27%8.50%5.92% 西藏旅游62.49%-58.75%62.30%-49.80%-8.58%36.70%35.00%25.00% 曲江文旅49.00%64.00%40.00%26.82%32.00%30.00% 锦江股份-5.93%-21.16%-0.40%-15.70%12.60%27.40%20.50%24.22% 金陵饭店36.48%2.45%36.10%4.10%-11.73%9.42%0.00%0.00% 华天酒店1
47、9.40%-34.10%13.93%-13.35%-2.20%18.55%-12.00%-15.00% 东方宾馆19.39%334.86%15.88%202.30%8.38%72.71%5.50%70.00% 西安饮食18.72%220.99%13.48%3.97%-2.36%-59.00%0.00%-50.00% 湘鄂情34.96%30.63%33.75%60.51%14.00%45.45%12.50%40.00% 全聚德35.84%26.52%34.57%28.81%8.45%32.40%12.00%26.00% 股票简称 2011年3季报2011年年报2012年3季报预测2012年年报预
48、测 目录目录 行业市场表现及缘由探讨行业市场表现及缘由探讨 中短期:增速非趋势性回落中短期:增速非趋势性回落 长期:围绕提升人均消费实施重资本化转型以打造新增长极长期:围绕提升人均消费实施重资本化转型以打造新增长极 估值、投资策略及重点个股推荐估值、投资策略及重点个股推荐 P22 0 2 4 6 8 10 0500010000150002000025000 城镇居民人均可支配收入(元) 图图3737:可:可支配收入与休闲游客流回归图支配收入与休闲游客流回归图 YPredicted Y 国内休闲游客流(亿人次) P23 资料来源:WIND数据库、EUROMONITOR 宏观环境:经济稳定增长给行
49、业未来发展提供良好的环境和基础宏观环境:经济稳定增长给行业未来发展提供良好的环境和基础 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 0 5 10 15 20 25 30 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 国内旅游人数(亿人次)人均GDP(元,右轴) 人均GDP复合增速15% 旅游人数复合增速13% 经济的发展及居民可支配收入的提高是经济的发展及居民可支配收入的提高是 行业发展最根本的动力行业发展最根本的动力 十二五期间,我国GDP增速将保持在7% 左右的水平,人均GDP及居民可支配收 入将维持稳定增长的态势 我国人均出游率近为160%左右,远低于人均出游率近为160%左右,远低于 发达国家水平300%-400%的水平发达国家水平300%-400%的水平,人均 GDP及居民可支配收入的持续增长继续 促进旅游行业的稳定增长 58% 61% 68% 67% 85% 93% 106% 123% 130% 144% 159% 50.00%
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