冬季金融工程研究之七:从量化策略到实际投资-2013-01-11.pdf
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1、 数量研究数量研究 数量分析数量分析 证券研究报告 证券研究报告 数量分析数量分析 2013 年 1 月 11 日2013 年 1 月 11 日 从量化策略到实际投资从量化策略到实际投资 2012 年冬季金融工程研究之七 相关研究相关研究 证券分析证券分析 袁英杰 A0230511040042 联系人联系人 刘均伟 (8621)232978187364 地址:上海市南京东路 99 号 电话:(8621)23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 http:/ 主要结论:主要结论: 结论或投资建议:1、模型模拟结果可能不能实现,在模型研究开发时应该 模拟更贴近实际投资,或者说更容易实现
2、。2、组合调整建议选择月初的几 个交易日内进行,并且量化模型应该设置缓冲区。3、模拟测算时建议采用 均价,交易时长建议根据调整规模和市场流动性两个方面来确定、调整。 原因与逻辑:1、由于量化模型模拟测算时很多假设在实际投资中不一定能 实现,所以量化模型良好的表现可能不能实现。2、组合构建实施时,实际 投资不能、也不会都选择同一时点进行组合调整,会采用个性化或者更合 理的调整策略。3、固定每月组合调整,不同交易日调整下模型表现比较接 近,均获得明显的超额收益;可以根据市场流动性特征确定调整路径,月 初股票的成交比较活跃,月末股票的成交比较不活跃。4、如果月末确定组 合名单及权重后,滞后几个交易日
3、对模型表现影响不大;再平衡周期延长 意味着反转效应的降低;缓冲区间增加不一定会降低模型表现。5、投资收 益是根据实际成交价计算,成交价可以选择收盘价、开盘价、最高/低价、 均价等;从长期来看,选择不同价格测算收益,模型表现差异不大。6、实 际投资中可能需要延长交易时间;交易时长增加会降低超额收益越低,增 加超额收益波动,降低模型信息比率。 有别于大众的认识:1、模型模拟结果可能不能实现。2、模型路径依赖性 影响不大。 本公司不持有或交易股票及其衍生品,在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务;本公司关联机构在法律许可情况下可能持有 或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或
4、投资标的,持有比例可能超过已发行股份的 1%,还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓 范围内履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告 结尾处的“法律声明“。 2013 年 1 月2013 年 1 月 数量研究数量研究 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究拓展您的价值 目 录 目 录 1 组合构建实施:量化策略通往实际投资的桥梁 _ 21 组合构建实施:量化策略通往实际投资的桥梁 _ 2 1.1 量化股票组合在实际投资应用中迎来新的机遇1.1 量化股票组合在实际投资应用中迎来新的机遇_ 2 1.2 量化选股模型的模拟
5、表现能实现吗?1.2 量化选股模型的模拟表现能实现吗?_ 2 1.3 组合构建实施:量化策略通往投资的桥梁1.3 组合构建实施:量化策略通往投资的桥梁_ 4 2 是否路径依赖:量化策略的普适性 _ 42 是否路径依赖:量化策略的普适性 _ 4 2.1 多条调整路径可以选择2.1 多条调整路径可以选择 _ 4 2.2 路径选择:不同路径下模型均超额收益明显2.2 路径选择:不同路径下模型均超额收益明显 _ 5 2.3 滞后调整对模型表现影响不大2.3 滞后调整对模型表现影响不大 _ 7 2.4 尽量缩短组合调整周期2.4 尽量缩短组合调整周期 _ 7 2.5 设置缓冲区增加模型动量效应2.5 设
6、置缓冲区增加模型动量效应 _ 9 3 合理交易策略:采用均价测算收益比较合理 _ 103 合理交易策略:采用均价测算收益比较合理 _ 10 3.1 实际成交价:与收盘价可能差异很大3.1 实际成交价:与收盘价可能差异很大 _ 10 3.2 成交价选择:不同价格对模型长期表现影响小3.2 成交价选择:不同价格对模型长期表现影响小 _ 11 3.3 交易时长:延长时间降低模型效用3.3 交易时长:延长时间降低模型效用 _ 12 4 结论与建议_ 134 结论与建议_ 13 2013 年 1 月2013 年 1 月 数量研究数量研究 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究拓展您的价值 1
7、组合构建实施:量化策略通往实际投资的桥梁1 组合构建实施:量化策略通往实际投资的桥梁 1.1 量化股票组合在实际投资应用中迎来新的机遇 1.1 量化股票组合在实际投资应用中迎来新的机遇 量化选股模型能够大幅跑赢市场水平,能够提供稳超额收益稳定的股票 组合。申万金工经过多年的研究积累,开发完成多个量化选股模型,并进行 定期模拟跟踪。从多年跟踪结果来看,多个量化选股模型均能大幅跑赢市场 水平,持续、稳定地获得超额收益。 随着 A 股市场衍生品越来越丰富,量化股票组合在产品设计应用空间也 越来越大。简单分解来看,量化股票组合能够提供+Beta 和+Alpha,而衍生品 可以提供-Beta 和-Alp
8、ha, 那么两者结合起来, 就能开发出不同 Beta 和 Alpha 组合的产品。A 股市场股指期货、融资融券已经推出,国债期货、指数期权和 个股期权日益临近,而多种多样的衍生品工具也就提供了多种多样的产品设 计方案。 图 1: 量化模型跟踪表现图 1: 量化模型跟踪表现 图 2: 量化组合在产品设计应用 图 2: 量化组合在产品设计应用 资料来源:申万研究 资料来源:申万研究 1.2 量化选股模型的模拟表现能实现吗? 1.2 量化选股模型的模拟表现能实现吗? 在量化选股模型开发时, 模拟测算是在很多假设条件下完成的, 在实际投 资过程中,这些假设不一定能实现,那么实际投资与模拟测算可能会出现
9、很 大偏差。这就是量化模型研究者和投资者非常关心的问题:模型的模拟表现 能实现吗?投资规模、模型表现持续性、交易是否能实现、组合调整是否合 理等问题是模拟测算与实际投资差异的主要因素,是量化模型开发过程中需 要考虑并解决的问题。 模型模拟测算时往往不考虑实际投资规模, 根据模型构建的模拟组合的市 场容量和流动性是基本确定的,过大的投资规模会超过市场容量限制或者对 股票走势影响过大,那么就会影响模型表现。通过样本空间的筛选可以提高 量化组合 指数增强 130/30 多空策略 Alpha策略 +Alpha +Beta 衍生品 -Alpha -Beta 0% 20% 40% 60% 80% 100%
10、 120% 140% 160% 180% 200% 08-12-31 09-1-28 09-2-25 09-3-25 09-4-22 09-5-20 09-6-17 09-7-15 09-8-12 09-9-9 09-10-7 09-11-4 09-12-2 09-12-30 10-1-27 10-2-24 10-3-24 10-4-21 10-5-19 10-6-16 10-7-14 10-8-11 10-9-8 10-10-6 10-11-3 10-12-1 10-12-29 11-1-26 11-2-23 11-3-23 11-4-20 11-5-18 11-6-15 11-7-13 1
11、1-8-10 11-9-7 11-10-5 11-11-2 11-11-30 11-12-28 12-1-25 12-2-22 12-3-21 12-4-18 12-5-16 12-6-13 12-7-11 12-8-8 12-9-5 12-10-3 12-10-31 12-11-28 低估偏离组合累计收益 优质低估组合累计收益 申万A指累计收益 上证指数累计收益 沪深300累计收益 2013 年 1 月2013 年 1 月 数量研究数量研究 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 3 申万研究拓展您的价值 组合的市场容量和流动性,比如剔除流动性差、规模较小的股票,当然实际 投资中也需要合理的交易
12、策略降低对股票价格的冲击。 实际投资效果依赖模型历史表现的持续性。模型开发是基于历史数据分 析,模拟测算展示的是历史表现,未来表现自然决定了实际投资效果。因此, 历史表现持续性是模型开发的核心目标,也是模型好坏的重要标准。 实际投资结果依赖于模拟测算的交易假设、调整规则是否能实现。模拟 测算时,为了计算方便,往往对交易价格或者调整规则进行简单假设。如果 市场流动性不足,那么股票将买不到或者卖不出去,亦或者实际的成交价与 假设价格差异比较大,实际投资表现肯定与模拟结果差有显著差异。如果实 际投资时调整规则生变化,那么实际投资结果就有很大的不确定性。 因此,在量化模型开发过程中,一方面应该使得模拟
13、假设更贴近实际投 资,或者说更容易实现,另一方面应该深入研究不同交易价格、调整规则等 模拟假设是否会对模型表现产生很大影响。 图 3:模型模拟与实际投资图 3:模型模拟与实际投资 资料来源:申万研究 投资规模 市场流动性 与容量 样本空间 选择 模型表现 影响 交易是否 实现 更合理的 组合调整 投资组合 构建 模型表现 能否持续 策略模型 构建 量化模 型开发 流 动 性 不 足 规模 增加 模拟与现实 的差距 解决 问题 结果评价 2013 年 1 月2013 年 1 月 数量研究数量研究 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 4 申万研究拓展您的价值 1.3 组合构建实施:量化策略通往投资
14、的桥梁 1.3 组合构建实施:量化策略通往投资的桥梁 本报告主要研究组合构建时投资实施细节的不同选取对模型表现影响, 确定模拟测算时合适假设,为量化投资的模型开发或者具体实施提供参考。 组合构建实施主要包括组合调整策略,交易策略等,调整策略包括:调整路 径选择、是否滞后调整、调整周期,是否设置缓冲区等方面;交易策略包括: 采用什么成交价格、交易时长等方面。如无特别说明,报告实证分析采用的 选股模型均是金牛模型。 2 是否路径依赖:量化策略的普适性 2 是否路径依赖:量化策略的普适性 在以往的量化模型开发中,模拟测算一般采用月度调整,并假设月末以 收盘价完成调整。但是,实际投资不能、也不会都选择
15、同一时点进行组合调 整,一是因为会影响流动性,进一步增加模型同质性,进而会降低模型表现; 二是因为考虑到业绩排名,投资者除了要完成投资目标,超越对手也是努力 的方向,自然会采取差异化操作。因此,投资者会根据实际投资规模、投资 目标,采用个性化或者更合理的调整策略,比如调整周期长短,设置缓冲区、 滞后调整与否。这个就是模拟开发时常遇到的“路径依赖”问题,不同路径、 不同策略下模型表现差异就是模型路径依赖的程度,也是模型好坏的评价标 准,一个完美的模型应该是没有路径依赖。 2.1 多条调整路径可以选择 2.1 多条调整路径可以选择 以每月调整为例,假设在一个交易日内完成调整,那么在月内不同交易 日
16、进行调整就是不同的调整路径。调整路径具体定义为:固定在每月第几个 交易日完成调整,这样定义尽量使得每月交易日数接近,进而保证模型效用 稳定性。如果月份交易日数少于特定数字,那么就取最后一个交易日,则第 23 个交易日调整就是月末调整。 不同月份交易日数差异较大。统计各月交易日数量,最多的月份有 23 个 交易日,最少的月份有 13 个交易日,那么组合调整共有 23 个调整路径。节 假日会对明显减少交易日数,比如 1、2、10 月份交易日数较少。 2013 年 1 月2013 年 1 月 数量研究数量研究 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 5 申万研究拓展您的价值 图 4:每月交易日数图 4:
17、每月交易日数 资料来源:申万研究 2.2 路径选择:不同路径下模型均超额收益明显 2.2 路径选择:不同路径下模型均超额收益明显 不同调整路径下模型表现有差异,但差异较小。在月末几个交易日进行 调整时,模型超额收益略差,在月初几个交易日进行调整时,模型超额收益 风险较大。 总体上,不同调整路径对模型表现影响不显著。不同调整路径下模型表 现比较接近,均获得明显的超额收益,如果每个调整路径组合看作一个量化 模型,不同调整路径组合均是不错的量化模型,而且不同组合月收益差异最 大只有 0.2%。 图 5:不同路径模型超额收益统计图 5:不同路径模型超额收益统计 资料来源:申万研究 0.0% 0.1%
18、0.2% 0.3% 0.4% 0.5% 0.6% 0.7% 0.8% 0.9% 交易日1 交易日2 交易日3 交易日4 交易日5 交易日6 交易日7 交易日8 交易日9 交易日10 交易日11 交易日12 交易日13 交易日14 交易日15 交易日16 交易日17 交易日18 交易日19 交易日20 交易日21 交易日22 交易日23 1.9% 2.0% 2.1% 2.2% 2.3% 均值标准差 10 12 14 16 18 20 22 24 200412 200505 200510 200603 200608 200701 200706 200711 200804 200809 200902
19、 200907 200912 201005 201010 201103 201108 201201 201206 201211 2013 年 1 月2013 年 1 月 数量研究数量研究 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 6 申万研究拓展您的价值 不同路径调整带来的差异来自于组合的差异。构建不同调整路径组合时, 是模型采用前一天的数据确定,因此,模型有些指标会发生变化,比如估值、 技术指标等和行情相关的指标,那么筛选出的组合股票及权重就会发生变化。 随着路径距离增加,组合差异不断增加,最后一个交易日与第一个交易日的 组合差异接近 20%。 图 6:其他交易日组合与交易日 1 组合的差异统计图
20、 6:其他交易日组合与交易日 1 组合的差异统计 资料来源:申万研究 市场流动性应该是路径选择的很好参考。根据实证分析,不同调整路径 对模型表现影响不显著,从投资收益角度看,可以选择任何一条调整路径。 那么实际投资交易的便利性可能是路径选择的主要考虑因素,即市场流动性。 应该选择月初的几个交易日内进行组合调整。统计月内不同交易日的股 票成交额或者不同月份的股票成交额,结果发现月初股票的成交比较活跃, 月末股票的成交比较不活跃。另外,需要注意 1、6、9 月份成交额相对较低, 这些月份不同交易日成交情况更值得重视。 图 7:不同交易日股票平均成交额图 7:不同交易日股票平均成交额 图 8:不同月
21、份月末交易日股票平均成交额图 8:不同月份月末交易日股票平均成交额 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 交易日1 交易日2 交易日3 交易日4 交易日5 交易日6 交易日7 交易日8 交易日9 交易日10 交易日11 交易日12 交易日13 交易日14 交易日15 交易日16 交易日17 交易日18 交易日19 交易日20 交易日21 交易日22 交易日23 权重差异 股票差异比例 2013 年 1 月2013 年 1 月 数量研究数量研究 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 7 申万研究拓展您的价值 图 7:不同交易日股票平均成交额图 7:不同交易日
22、股票平均成交额 图 8:不同月份月末交易日股票平均成交额图 8:不同月份月末交易日股票平均成交额 资料来源:申万研究 资料来源:申万研究 2.3 滞后调整对模型表现影响不大 2.3 滞后调整对模型表现影响不大 前面的分析假设模型确定组合后,立即完整组合调整,实际投资中,可 能考虑到短期动量的原因或者市场突发情况影响,不会立即调整组合,那么 滞后调整会对模型表现造成什么影响? 滞后调整对模型表现影响不大。假设月末确定组合名单及权重后,滞后 几个交易日再调仓(最长 1 个月)。滞后不同交易日完成调整,模型表现差 异不大,月均在 0.1%左右。对比不同滞后期调整模型表现与动量、反转策略 表现的关系,
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