下半年纺织服装行业报告-不要急,复苏总是会来的.pdf
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1、- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 行业研究行业研究 纺织服装行业 2012 年下半年报告纺织服装行业 2012 年下半年报告 评级:增持评级:增持 维持评级维持评级 不要急,复苏总是会来的 不要急,复苏总是会来的 2012 年年 06 月月 29 日 日 投资建议投资建议 我们一直预期此次行业调整的底部和复苏拐点不明显,呈大型的“平底 锅”,12 年下半年复苏概率大于上半年,但复苏幅度不会很大。目前来 看,我们前半场预期已经得到验证,仍维持全年行业运行预期不变: 国内纺织服装零售市场持续疲软的态势并未明显改善国内纺织服装零售市场持续疲软的态势并未明显改善:1-2 月全国百家 重点零售企业服
2、装零售额同比增长 5.1%,3 月 15.2%, 4 月 20.3%, 5 月回落至 12.2%,增速较往年正常水平下降 10 个百分点左右。 出口依然底部徘徊:出口依然底部徘徊:前 5 月纺服单月出口额同比增长 2.8%、-3.3%、 17.8%、-2%、7.4%。分类别来看:1-5 月份纺织品、服装出口额累计 增长 1%、7.9%,均大幅低于 2011 年 20.9%、27.8%的同期水平。 2011 年年初开始的行业整体效益减速,主要有三大原因:首先是行业发展 离不开国内外经济变化;其次是行业过度扩张导致的严重供过于求。 年年初开始的行业整体效益减速,主要有三大原因:首先是行业发展 离不
3、开国内外经济变化;其次是行业过度扩张导致的严重供过于求。内销 方面体现为店铺数量过多、存货过高;制造类方面体现为产能严重过剩; 最后是高价产品对国内外需求的抑制作用。最后是高价产品对国内外需求的抑制作用。 导致行业效益减速的三大原因不是短期内能够解决的,再加上行业处于转 型期,因此我们认为未来 1-2 年时间内行业复苏都是缓慢的,相对而言, 由于美国开始复苏,出口制造企业的复苏可能略早于内销。短期而言,下 半年行业整体可能略好于上半年,但对复苏期望值不宜过高。预计下半年 国内纺织服装消费依然维持上半年状态,出口订单有所恢复,但毛利率仍 难以提高,而原料价格由于需求不足仍可能低位徘徊。 下半年投
4、资观点:下半年投资观点:维持全年投资策略不变,即优质纺服零售个股防御性 强;同时继续建议关注调整幅度较大,对未来悲观预期业已充分反映的优 质制造类企业。三季度初和四季度末是两个重要时间窗口,三季度初,市 场可能对原料价格反弹有所期待,对纺织服装零售企业的中报行情有期 待;四季度末,国内消费进入传统旺季,市场对纺织服装冬季销售抱有期 望,或者对明年的出口内销市场好转进行展望。 推荐组合推荐组合:我们建议关注七匹狼、奥康、九牧王、富安娜、罗莱、泰和新 材、伟星、鲁泰。 我们建议关注七匹狼、奥康、九牧王、富安娜、罗莱、泰和新 材、伟星、鲁泰。 市场回顾市场回顾 上半年板块表现符合我们预期,随大盘波动
5、:上半年板块表现符合我们预期,随大盘波动:上半年纺织服装板块涨幅 2.23%,表现不如大盘(深证成指 6.52%),在各一级板块中表现居中。 上半年涨跌幅榜上,都是题材、品牌类和化纤股,板块效应不明显。 我们一直认为今年是板块的“小年”,下半年仍可能继续随大盘波动。 风险提示风险提示 2011 年 4 季度以来,各类市场数据都显示消费增速减缓.纺织服装零售品牌 近 20 年的发展史,其实是“大牛市”,无论资本市场还是实业都没有经验面 对转型期的复杂局面,市场担心龙头企业能否维持高增长是有根据的,近 期,国内纺服消费的统计数据、百货数据与终端零售情况与上市公司业绩 增长有背离,此背离是 12 年
6、压制国内品牌企业股价表现的主要因素。 目前投资制造类纺企最大困惑在于对复苏何时发生依然迷茫,而目前订单 有所增加但毛利率同比下降使得业绩继续下滑,从而影响投资者信心。 从投资者来看,国内投资者没有像香港和欧美投资者那样有机会切身体会 品牌衰亡的过程和股价的暴跌(如运动服饰板块、思捷环球、中国动向等 等),而且国内市场基本以投资品为主,投资者习惯用投资品从上往下的 思路投资,过于看好未来消费拉动经济给单个企业带来的机会,这会使得 较长时间内国内纺织服装零售的估值偏高。 长期竞争力评级:高于行业均值长期竞争力评级:高于行业均值 市场数据市场数据( (人民币人民币) ) 行业优化平均市盈率 26.0
7、4 市场优化平均市盈率 11.31 国金纺织服装指数 3195.90 沪深 300 指数 2901.22 上证指数 2612.19 深证成指 11568.17 中小板指数 5165.40 2911 3411 3911 4411 110630 110921 111219 120319 120614 国金行业沪深300 张斌 张斌 分析师 分析师 SAC 执业编号:执业编号:S1130511030002 (8621)61038278 焦娟 焦娟 联系人 联系人 (8621)61038269 相关报告相关报告 1. 日 子 象 水 一 样 缓 缓 流 过 , 2012.6.1 2.纺织企业发展战
8、略调整之路, 2012.5.31 3.关注 5 月份夏装的终端销售情 况,2012.5.1 wwwww1 此报告仅供泰信基金管理有限公司使用 此报告仅供泰信基金管理有限公司使用 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 行业研究 投资策略投资策略 下半年投资观点,维持下半年投资观点,维持 11 年底完成的年度策略报告中年底完成的年度策略报告中 2012 年全年投资策略 不变:一、优质纺织服装零售个股防御性强;二、继续建议市场关注调整幅度 较大,对未来悲观预期业已充分反映的优质制造类企业。具体时间来看, 年全年投资策略 不变:一、优质纺织服装零售个股防御性强;二、继续建议市场关注调整幅度 较大,对未
9、来悲观预期业已充分反映的优质制造类企业。具体时间来看,3 季 度的前期和 季 度的前期和 4 季度的末期可能机会更大。季度的末期可能机会更大。 一、 上半年出口及内销改善趋势不明显,下半年复苏期望值不能太高一、 上半年出口及内销改善趋势不明显,下半年复苏期望值不能太高 我们一直预期此次纺织服装行业调整的底部和复苏拐点不明显,复苏缓 慢,呈大型的“平底锅”, 我们一直预期此次纺织服装行业调整的底部和复苏拐点不明显,复苏缓 慢,呈大型的“平底锅”,12 年下半年复苏概率大于上半年,但复苏幅度不 会很大。目前来看,无论是最新的出口和内销市场统计数据,还是一季报的众 多“地雷”都表明,我们前半场的预期
10、已经得到验证,我们仍维持全年行业运 行预期不变。 年下半年复苏概率大于上半年,但复苏幅度不 会很大。目前来看,无论是最新的出口和内销市场统计数据,还是一季报的众 多“地雷”都表明,我们前半场的预期已经得到验证,我们仍维持全年行业运 行预期不变。 内销市场:统计数据略有起伏,消费疲软的态势并未明显改善;内销市场:统计数据略有起伏,消费疲软的态势并未明显改善; 国内消费市场持续疲软的态势并未明显改善:国内消费市场持续疲软的态势并未明显改善:2012 年以来,1-2 月 份国内消费的持续疲软反应在统计数据上,1 月月零售额同比增速下滑、 零售量负增长,其中高档商场、一线城市销售增速同比放缓显著;2
11、月月 零售额同比下降 8.55%,跌幅有所扩大;3-4 月份内销市场略有恢复, 根据中华全国商业信息中心对全国百家重点大型零售企业的统计,3 月月 服装类商品零售额较去年同期增长 15.19%,与 1-2 月份累计增速相比提 高 10.03 个百分点;零售量由 1-2 月的负增长转正,增速 1.02%;4 月月 国内服装类商品销售稳步增长,全国百家重点大型零售企业 4 月份服装 类商品零售额同增 20.25%,零售量同比增长 10.33%(中华全国商业信 息中心),部分原因为清明、五一假期的带动作用下,零售企业加大促 销力度,客流量明显提升;5 月月全国百家大型零售企业的统计数据显 示,服装商
12、品零售额同增 12.16%,零售量同增 1.34%,额量增速均不 及去年同期及上月;除消费动力不足外,4 月份假日提前、打折促销透 支 5 月份销售等原因也是影响 5 月份数据回落的原因。 图表图表1:重点推荐及跟踪公司:重点推荐及跟踪公司 来源:国金证券研究所 、同花顺 wwwww2 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 行业研究 11 年报、年报、12 年一季报中,企业业绩如我们预料那样开始出现异常,年一季报中,企业业绩如我们预料那样开始出现异常, 部分家纺企业、一些服装企业如森马等业绩低于预期,一些企业尽管 EPS 靓丽,但财务指标恶化,如应收账款、存货大幅增加,经营性现 金流量明显下降
13、。我们认为如果国内市场如我们预期那样缓慢复苏, 财务指标恶化的风险将在 2012 年继续释放。 观察并跟踪企业的经营策略变化:观察并跟踪企业的经营策略变化:市场需求不再像以往强劲,行业内 的企业倾向于采用“让利”的方式吸引消费者,一种让利表现形式为 直接降价、打折,另一种让利方法则是提高产品设计、品质,以更好 的产品和更好的服务、更成熟的营销宣传和品牌塑造,也就是提升产 品附加值,产品附加值的提升是一个不断累积,并由量变到质变的过 程,我们看好提前布局,注重品牌附加值提升的企业,并建议重点观 察企业的经营策略变化,从中长期来看,我们更看好那些强调内生增 长、产品更有特色的品牌企业。 各大品牌零
14、售企业秋冬订货情况面临一定的压力,但优质龙头企业较 强的综合实力体现出一定的防御性: 各大品牌零售企业秋冬订货情况面临一定的压力,但优质龙头企业较 强的综合实力体现出一定的防御性:部分企业推出新的订货政策、缓 解加盟商压力、加大支持力度等,对冲市场风险,龙头企业基本完成 了订货会的市场预期。 终端调研显示,目前消费者理性消费的趋势较为明显,预计下半年终 端零售门店的竞争态势将加剧。 终端调研显示,目前消费者理性消费的趋势较为明显,预计下半年终 端零售门店的竞争态势将加剧。 出口制造:美国需求有所恢复,欧盟市场持续萎缩,内销增速趋缓也加剧 了制造类企业的订单下滑 出口制造:美国需求有所恢复,欧盟
15、市场持续萎缩,内销增速趋缓也加剧 了制造类企业的订单下滑 纺织服装出口低位徘徊:纺织服装出口低位徘徊:1-5 月份我国纺服单月出口额同比增速分别 为 2.76%、-3.29%、17.83%、-2%、7.35%。分类别来看:1-5 月份 纺织品、服装出口额累计增长 0.96%、7.85%,均大幅低于 2011 年 20.88%、27.76%的同期增长水平。分国别来看:我国对欧美出口额 的占比呈现下降趋势,由 1 月份的 38%下降至 4 月份的 30%,但仍 然是我国主要的出口地区,其中,欧盟需求持续萎缩,并无好转迹 象,美国订单略有恢复。对外出口的主要拖累和最大风险,在于欧债 危机及美国需求不
16、足引起的外部需求疲软;全球去杠杆持续的过程 中,总需求相对不足仍然是一个中期趋势。 内销增速趋缓加剧了制造类企业订单的下滑:内销增速趋缓加剧了制造类企业订单的下滑:内销虽然依然保持两位 数增长,但增速下滑,无助于制造企业订单的回升。 2011 年年初开始的行业整体效益减速,主要有三大原因:年年初开始的行业整体效益减速,主要有三大原因: 首先是行业发展离不开国内外经济变化首先是行业发展离不开国内外经济变化。宏观减速情况下,无论内销 还是出口的需求都将受到影响,全球经济危机更导致欧美需求减少; 其次是行业过度扩张导致的严重供过于求其次是行业过度扩张导致的严重供过于求。内销方面体现为店铺数量 过多、
17、存货过高,前期外延式扩张过度,典型的是当今运动服饰板块 纷纷减少店铺数量;制造类方面体现为产能严重过剩,无论是中游的 生产环节还是上游的棉花和化纤原料环节都如此; 最后是高价产品对需求的抑制作用最后是高价产品对需求的抑制作用。内销方面,零售价上涨的三大推 动因素分别是商业地产、国家税费和劳动力成本,目前没有一个因素 改变;出口方面,劳动力成本、人民币升值和制造成本上升都使得订 单大量向东南亚和印度等流动。 我们认为未来我们认为未来 1-2 年时间内无论原料还是出口内销,复苏都是缓慢的,相 对而言,由于美国开始复苏,出口制造企业的复苏可能略早于内销。短期 而言,下半年行业整体可能略好于上半年,但
18、对复苏期望值不宜过高: 年时间内无论原料还是出口内销,复苏都是缓慢的,相 对而言,由于美国开始复苏,出口制造企业的复苏可能略早于内销。短期 而言,下半年行业整体可能略好于上半年,但对复苏期望值不宜过高: 下半年回落后的内销增速仍有望保持两位数,但难以恢复。下半年回落后的内销增速仍有望保持两位数,但难以恢复。导致内销 放缓的三大因素短期内都难以改变,而且国内纺织服装零售企业经历 了 20 年左右的牛市,大部分企业一直到年初才放缓扩张步伐,致力 于降低库存。从行业常识来看,经历按年计算的调整是必需的;而 且,品牌企业增强特色、强调内生也是需要时间调整的;此外,消费 者接受高价产品需要可支配收入进一
19、步提升。从市场实际情况来看, wwwww3 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 行业研究 5 月国内消费一般,没有起色,这些都表明下半年内销的复苏是缓慢 的。正常年度,国内纺织服装批发零售总额增速和重点商场零售增速 都保持在 20-25%,我们一直认为今年将回落 10 个百分点; 未来出口形势依然严峻:未来出口形势依然严峻:由于美国消费好转始于 2 月,而 4 月开始来 自美国订单增加,这不大符合行业常识,即需求好转后 3-6 个月传导 到中国,因此我们倾向于美国订单增加一方面是美国企业经过 11 年 的库存消化,现在处于补库存阶段,另一方面美国消费的缓慢复苏也 会在下半年逐渐增加订单。由于
20、国际经济没有根本好转,世界消费低 迷,需求不振,即使考虑到美国订单复苏,但很多订单将流向东南亚 和印度等国,因此,中国纺织服装制造业仍处于行业深度整合中; 纺织原料价格仍将在底部徘徊纺织原料价格仍将在底部徘徊。从 11 年 2 季度以来,棉花和化纤价 格暴跌,相关行业陷入全行业亏损,迄今已经超过一年。按照上个十 年经验,价格反弹是呼之欲出,但由于下游需求不足,而供应庞大, 截至到目前,价格依然底部徘徊,所有上涨都证明是昙花一现。从中 长期来看,我们认为今后随着全球纺织服装生产基地从中国向东南亚 和印度等国转移,随着国内纺织服装消费趋于理性和特色,原料价格 波动幅度将减小,中短期来看,需求不足是
21、影响价格的决定性因素, 在需求有复苏之前,原料价格仍难有起色; 从三大板块复苏顺序来看从三大板块复苏顺序来看:原料仍可能是波段行情,市场会在传统的 旺季来临前、或者旺季中期待价格反弹,即 7 月至 8 月初的旺季前, 和 9-11 月的旺季中,但我们仍和上半年一样,预计反弹空间有限, 除非全球主要经济体再次联手释放货币;制造复苏可能略早于内销, 这与美国订单可能继续增加有关,与内销企业调整时间较长有关; 从下半年具体时间来看从下半年具体时间来看:三季度初和 4 季度末是两个重要时间窗口。 三季度初,市场可能对原料价格反弹有所期待,对纺织服装零售企业 的中报行情有期待;4 季度末,国内消费进入传
22、统旺季,市场对纺织 服装冬季销售抱有期望,或者对明年的出口内销市场好转进行展望。 二、二、2012 年行业发展观点不变行业转型期,先筑底后缓慢复苏年行业发展观点不变行业转型期,先筑底后缓慢复苏 我们将纺织行业分为原料类、制造出口型、零售类三大板块:我们将纺织行业分为原料类、制造出口型、零售类三大板块: 原料价格有反弹可能,但幅度和时间依然不会很大:原料价格有反弹可能,但幅度和时间依然不会很大:8 月中下旬是传 统原料旺季,旺季来临前价格有可能反弹,但由于需求一般,8 月反 弹的概率和力度都不会很大。 2010 年原料价格上涨主要是资金推动,2011 年价格的暴跌是供 需关系起作用的结果,201
23、2 年我们认为需求不旺是影响价格的最关 键因素。目前市场价格已经验证了我们观点的前半部分。 制造型企业面临行业整合:制造型企业面临行业整合:2012 年的国内外需求也对制造企业效益 产生关键影响。我们同样预计制造企业的经营环境下半年可能略好于 上半年,但力度有限,行业仍处于整合中。制造类纺企的中长期前景 是比较明朗的,即龙头企业受益于需求复苏,以及行业集中度提高, 某种意义上,制造类龙头的长期前景比品牌企业龙头更明朗,因为品 牌企业从外延转变为外延加内生仍需要很长时间。 国内纺织服装零售保持增长:国内纺织服装零售保持增长:我们预计 2012 年纺织服装零售继续保 持增长,但宏观经济对消费的影响
24、,以及售价提高对消费者购买意愿 的压制作用短期内难以完全消除,而企业内生增长的贡献也是渐进 的,我们看好的优质零售企业业绩有望超过行业均值,但进一步提高 的难度也不小。 行业处于转型期,给未来发展增添不确定性行业处于转型期,给未来发展增添不确定性 纺织服装行业是最早进行改革开放的行业,制造类民企实际经历了将近 30 年单边上升牛市,零售类企业起步于 90 年前后,截至到目前经历了近 20 年单 边牛市。过去的行业牛市,单纯的外延式扩张成为企业发展的主旋律和关键。 经过 20-30 年高速发展后,中国已经成为全球纺织服装生产第一大国家,随着 wwwww4 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 行
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