毕业论文关于我国管理层收购(MBO)问题的探讨.doc
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1、毕 业 论 文关于我国管理层收购(MBO)问题的探讨姓 名 院(系) 专业班级 学 号 指导教师 职 称 论文答辩日期 年 月 日学生承诺书我承诺,本文是在指导老师的指导下独立完成。并没有抄袭他人的作品成果,本人对文章的真实性负责。摘 要管理层收购在我国的国有企业和集体企业改革过程中大量运用, 近年来受到广泛的关注, 也引起很多争议。中国与欧美国家管理层收购具有不同的特征, 管理层收购在中国存在法律和融资政策上的缺陷以及定价的不合理性。这些问题可以通过完善相关法律、引入战略投资者以及拓宽融资渠道等办法解决。关键词:MBO 定价机制 战略投资者摘要不是很好目 录1、管理层收购的相关概念和理论11
2、.1管理层收购在国外的主要理论11.2管理层收购在国内的研究22、管理层收购在我国的现状32.1乡镇企业管理层收购32.2科技创业型集体企业管理层收购42.3上市公司的管理层收购42.4中小型非上市国有控股公司的管理层收购53、我国管理层收购存在问题53.1收购主体资格不合法53.2资金来源渠道较少63.3定价机制不够合理63.4产生内部人控制的新问题73.5管理层收购后经营风险增大84、我们应该如何完善与发展我国管理层收购94.1制订和完善相关法律制度94.2选择好实施MBO的目标企业94.3引入战略投资者,优化管理层收购融资渠道114.4确立合理的收购价格评定机制124.5加强对MBO后企
3、业的监管145、管理层收购在我国的未来展望15参 考 文 献16一级标题后面的顿号删掉 参考文献中的空格删掉 查看学校的格式要求,第一部分是前言 目录是左右对齐,左顶格续2009年新浪公司完成中国互联网业首例管理层收购(MBO)后,这一企业杠杆收购方式再次引起人们的广泛关注。2010年,家电连锁销售行业巨头国美电器大股东黄光裕和现任董事长陈晓纷争成为了媒体争相报道的焦点,其中问题的核心之一就是以陈晓为首的董事会管理层是否会将国美电器MBO。种种迹象表明,在2005年国资委叫停关于大型国企的这一产权改革方式后,MBO在民间经济领域其实是一直在扩大影响力的。下面就我国管理者收购这一问题进行探讨。1
4、、管理层收购的相关概念和理论 MBO的优点缺点特征?要提到管理层收购(ManagementBuy-outs,MBO)是目标公司的管理层利用借贷所融资本购买本公司的股份,从而改变公司的所有权结构或控制权结构,进而通过重组目标公司,实现预期收益的并购行为。由于收购中运用了大量负债融资,也即利用了财务杠杆。1.1管理层收购在国外的主要理论1.1.1效率提高论作为管理层收购的主要理论,其最具有代表性的是:(1)詹森在1986年提出的代理成本说,主要集中在对管理层机会主义的防范和有效制止的解释上。(2)在代理成本说基础上形成的防御剥夺说,重新解释了MBO的动机和行业选择。认为MBO不过是管理层明晰其投资
5、收益的手段,是管理层为改变与贡献不相称的报酬体系而进行自我付酬的设计,其后发生的绩效改善则是管理层得到与其贡献接近的股权激励的结果。(3)MBO引入欧洲后在新的环境下怀特及其合作者提出的企业家精神说。不仅强调了管理层的作用,而且强调了风险投资机构的作用,认为是二者的合力创造了MBO的收益。其理论拓展了MBO的适用范围,区分了不同MBO类型,强调管理层风格、激励手段和治理机制之间的正确匹配是MBO成功的关键。1.1.2财富转移论其作为MBO的非主流理论,没有突出的代表性人物,也没有得到多少实证研究的支持。基本观点是,MBO并没有给企业带来什么实质性的变化,交易之后的绩效上升,尤其是管理层的股权溢
6、价,只不过代表财富从其他利害关系人,如股东、债权人、职工、政府(税收)等,向管理层的转移。MBO所运用的手段也只不过是转换企业的资本结构,通过财务杠杆将企业中已经存在和即使不实行MBO也会产生的稳定现金流压榨出来,支付给新债权人、MBO投资者和管理层。1.2管理层收购在国内的研究1.2.1魏建教授构建的MBO新理论 这里要有参考文献 魏建教授有关这个理论的论文它是以投资者保护为核心的,以转型国家MBO为研究对象的新理论。考察了同一目标企业实施MBO过程中出现不同结果的外部影响因素,只对纯粹财富转移型MBO出现的原因进行了分析。1.2.2补偿理论该理论认为像北京四通集团这样的企业在成立之初,国家
7、并没有投人多少股本资金,在企业的成长和发展过程中管理者付出了大量心血,但由于当时的制度环境,管理者未得到应有的报酬,这类企业实施MBO,使管理者成为所有者,是对其所做贡献的补偿。1.2.3国有经济退出论MBO是国有经济战略重组可供选择的退出机制。国有经济战略重组的内容主要是产业结构的调整和国有经济在竞争性市场的战略退出,但国有经济的退出,并非一退了之,如何实现企业资产的保值、增值才是目的,MBO是一种相对而言较好的选择。目标企业的管理者由于具有丰富的管理经验,对企业及其业务熟悉,往往比其他人更具有管理上的优势。通过MBO,所有者缺位问题将得到解决,国有企业中虚无的所有者将被新的所有者填充,管理
8、者成了所有者,无需其他的制度设计来激励,减少了委托代理成本。国有企业的保值增值将可能实现。2、管理层收购在我国的现状 先要谈企业选择问题 不是所有企业都可以mbo1999年,党的十五届三中全会明确提出国有经济“要有所为有所不为”,要“适当减持部分国家股”的政策,北京四通集团率先开始尝试管理层收购,成为我国第一个完成MBO的公司。随后宇通客车、深圳方大、佛山塑料等公司陆续展开了MBO的尝试。由于在管理层收购实际运作中,部分管理层人员通过操纵企业利润等方式低价收购国有产权,引发了国有资产流失等一系列问题,2005年财政部紧急叫停了国有大型企业MBO。目前,管理层收购在我国的发展主要集中在以下几个领
9、域:2.1乡镇企业管理层收购 下面的例子要用自己的语言 简洁一些 用学术语言表达我国的乡镇企业在时代的变革中,管理层与地方政府博弈的格局下渐渐形成一种“曲线”MBO。“曲线”MBO指的是管理层通过设立多重方收购、引入外部投资套现或其他隐蔽的方式将目标公司股权直接或间接收购。其中颇具代表性的是“新潮实业”,其前身是牟平县牟里村当家人常宗琳带头建立的乡镇企业。1996 年11月21日,公司在上交所挂牌上市,股票简称“新潮实业”( 股票代码:600777)。经过数次送股、配股、吸收合并、增发以及股权分置改革,截至2007年年报披露的实际控制人是新牟里村民委员会,而到了2008年年报披露的实际控制人则
10、是常宗琳。2010年5月27日,“新潮实业”公告称,“烟台东润”所持有的20.9%“新潮实业”股份已于2010年1月份解禁,公司将与股权受让方北京首泰投资有限公司及“烟台东润”三方签订收购协议书。首泰投资披露,拟通过此次股权收购持有“烟台东润”不低于75%的股权,成为第一大股东,最终间接控股“新潮实业”。此次交易将以“新潮实业”每股7.88元为准,溢价7.95% 转让。而按照“烟台东润”持有1.31亿股“新潮实业”计算,其75% 股权对应的价值高达7.74亿元。从“新潮实业”2008年年报可以看出,“烟台东润”只以3587万元收购原“新潮实业”第一大股东新牟国际的整体资产,实施MBO,折合每股
11、收购价仅0.269元。“曲线”的原因在于,新牟国际为烟台新牟里村村属集体企业,其董事长正是该村党支部书记常宗琳。“烟台东润”则是常宗琳掌控的民营企业,其家族持有51.29%股权。2.2科技创业型集体企业管理层收购从国外的实践来看,MBO多发生在成熟行业或人力资本因素突出的行业,如具有高新科技的企业。这类型企业在我国的MBO主要以新浪公司为代表,2009年11月27日,新浪网完成了向新浪投资控股有限公司发售的560万新股的交易,并公开了1.8亿美元的资金来源:新浪CEO曹国伟及其管理层出资5000万美元,剩余的1.3亿美元向红杉资本、方源资本和中信资本三家风险投资私募。根据融资协议,三家风投机构
12、有权各指派一名董事进入新公司董事会,但新浪管理层拥有4个董事席位,掌握控制权。加上此次增发的1.8亿美元,新浪的现金储备已达7.6亿美元,并且与MSN签订了合作协议,继续扩大市场影响力。其实新浪网的前身是我国首例MBO北京四通集团属下的北京四通利方科技有限公司,可见此类型企业运用MBO改制已初见成效。2.3上市公司的管理层收购 粤美的不仅是国内第一家上市的乡镇企业,而且也是第一家实现管理层收购的上市公司。其在MBO方面的成功探索,创造了我国证券市场上实施MBO成功的 “美的模式”。2000年以来,一些类似粤美的的企业性质或股权结构的上市公司也进行了这方面的有益探索。而粤美的在探索企业产权改革方
13、面所取得的实质性突破成果,无疑为它们提供了极为成功的案例。1968年,粤美的的创始人何享健带着23个人,以5000元成立了“北滘公社塑料生产组”,随后转向家电领域发展并壮大。1993年11月上市,第一大股东为北滘镇经济发展总公司。1997年美的遇到发展中前所未有的困难,于是在1998年酝酿管理层收购。2000年由美的管理层注册顺德市美托投资有限公司作为“壳”公司进行MBO,并先后两次以2.95元/股和3.00元/股收购第一大股东所持有的22.19%的粤美的股份,因为两次受让价格都低于上市公司1999年末的每股净资产3.81元而引起关注和争议。而且管理层资金来源是先以10%的现金支付首期持股费用
14、,然后通过以美的的股权质押给银行,贷款获得融资来支付其余90%的持股款。粤美的MBO中加入了大量的高杠杆融资因素,具有典型的MBO特征。2.4中小型非上市国有控股公司的管理层收购在2005年4月由国资委出台的企业国有产权向管理层转让暂行规定中明确指出:国有资产监督管理机构已经建立或政府已经明确国有资产保值增值行为主体和责任主体的地区或部门,可以探索中小型国有及国有控股企业国有产权向管理层转让。中小型国有企业实施的MBO具有一种中国特色,通过经营者持大股,职工全员持股来实现企业股权结构的调整。一般是由政府出台文件规定,将国有股作必要扣除后,由管理层和企业职工共同买断,在股本设置上向管理层倾斜,鼓
15、励企业法人代表多渠道筹集资金购股,对股权分散的企业还可以通过增资扩股来实现股本的相对集中。常州市的友顺公司就是在纺织研究所的基础上,以及在市纺织局的指导下,将研究和生产部门按一定的配股比例MBO的,实现了生产经营的更大规模发展。3、我国管理层收购存在问题3.1收购主体资格不合法从国外MBO实践来看,管理层收购前必须注册成立一家或者多家新公司作为收购目标公司的主体,然后以新公司为主体对外负债融资,以获取购买股权所需要的巨额资金。这种新公司一般称之为“壳公司”。此类“壳公司”在我国所遇到的法律障碍有:其一,我国法律是否允许此类公司存在没有规定;其二,根据公司法第12条规定:对外投资累计投资额不得超
16、过公司净资产的50%,但在已发生的MBO案例中,有些公司对外投资额远远超过了这一比例;其三,通过设立壳公司将面临双重征税问题。一方面股权变现会产生公司所得税问题,而将收益分配给个人股东时又会产生个人所得税问题。另外,在我国收购案例中也有采用职工持股会的做法,而以职工持股会作为MBO主体不受法律支持,法律规定职工持股会的性质是社团法人,不能从事投资等赢利性活动,在这种情况下有些公司采取的变通做法是通过员工与名义出资人签定委托持股协议来界定权利义务关系,从而达到收购的目的,但这种代理关系在法律上如何支持,还没有一个明确的解释。3.2资金来源渠道较少用于管理层收购的资金主要有两个方面的来源:一是内部
17、资金,由公司管理层自身提供。在我国,有关法律法规对高级管理者薪金的发放是实行控制的,所以管理层仅依靠工资薪金根本无法支付庞大的收购资金。二是外源资金, 即通过债权融资或股权融资的方式筹集资金。管理层收购往往是利用高债务的财务杠杆来实现企业并购的,这就要求市场能够提供完善的金融工具和功能强大的金融体系支持。在资本市场发达的国家,管理层收购可以运用垃圾债券、次级债券、优先股、认股权证等多种融资工具筹措大规模资金,而这在我国是不允许利用的,所以在企业MBO的资金筹集中存在很大的障碍。银行贷款具有来源稳定、渠道畅通、流量较大等特点,按理应是最主要的来源,然而在我国却是最薄弱的环节。商业银行对管理层收购
18、往往要求有充足的资产作为抵押或担保,而根据目前的规定,银行贷款不得用于权益投资,收购方不能以被收购公司的资产作抵押、质押,禁止关联企业拿股权质押或资产抵押或向银行担保给个人融资,同时还禁止个人以股票作为质押向银行贷款收购股权。3.3定价机制不够合理公允、合理的收购定价是MBO的关键问题,我国企业在实施过程中主要存在几个影响因素:3.3.1以每股净资产作为定价基准存在缺陷净资产是公司在某一时点上的实际价值,是从会计角度对公司财产的账面记录。造成缺陷原因有以下几点:第一,每股净资产的计算过分依赖于所采用的会计核算方法。我国的会计准则允许上市公司采用不同的折旧方法和存货计价方法。这使得资产负债表上的
19、总资产的计价有不确定性。第二,有些无形资产,如顾客、品牌等由于会计核算的局限性而未在资产负债表上反映出来。但这些无形资产却与公司未来获利能力息息相关。第三,由于净资产立足于某截止日,是某时点公司的净资产额。而没有考虑公司以往的经营业绩以及未来的经营前景因而管理层往往可以利用其与股东之间的信息不对称通过调剂或隐瞒资产的方法以此来压低每股净资产,从而实现低价收购。3.3.2对管理层历史贡献不能量化目前,实施管理层收购的相关上市公司大都对定价原则避而不谈,管理屡对此的看法是,转让价格较低是考虑了内部职工对公司的历史贡献等因素,并不违反现有规定。由于缺乏激励机制,管理层对公司的贡献很难从薪酬中衡量,造
20、成了管理层作为一种生产要素如何参与分配的问题。今后管理技能如何参与企业的分配也应该有个量化的标准,不能以此成为压低收购价格的借口。3.3.3收购价格具有隐蔽性从我国已经发生了管理层收购的上市公司信息披露来看,有的没有披露交易价格,有的对收购原因的阐述过于简单、笼统,没有针对上市公司各自的具体情况说明收购活动的原因,有的虽然披露了收购价格,但对于收购价格的确定依据未能做进一步的说明。信息的隐瞒有可能损害中小股东的利益。管理层收购也可以通过壳公司以低于净资产价格,不通过二级市场进行要约收购,若信息未及时披露,其他流通股股东实质上就被剥夺了与目标公司交易的权利。3.4产生内部人控制的新问题 管理层收
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