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1、. . 一文读懂资管新政 本文纲要 一、我国资管发展极简史 二、发展过程中乱象丛生 三、国内监管进化史 四、资管新规重磅推出 五、新规实物影响分析 六、配套实施细则出台 一、我国资管发展极简史 2004 年,光大银行推出了我国第一款人民币理财产品 “阳光理财B计划”,中国银行理财业务从此正式开端。 2005 年商业银行个人理财业务管理暂行办法的颁布 拉开了资产管理的黄金十年。 2008 年,国际金融危机全面爆发,中国经济增速快速回 落,经济面临硬着陆的风险。在四万亿经济刺激的大背景下, 银信合作实现了银行信贷规模的不断扩张,也大力促进了信 托业的发展。 2012 年开始, 证监会、 保监会发布
2、了一系列资管业务监 管新规,资管业务进一步拓展至银证、信证、银基等多种模 式,通道业务选择更加多样化,我国大资管时代正式来临。 . . 截止 2017 年末,不考虑交叉持有因素,我国资管总规 模已达百万亿元。具体如下: 二、发展过程中乱象丛生 伴随着资管行业规模的爆发式增长,问题也越来越多: 刚性兑付普遍、监管套利频繁、多层嵌套隐藏实际风险、资 金池导致流动性风险隐患、影子银行影响宏观调控及金融脱 实向虚等。上述问题如果不能有效解决,将给金融市场带来 极大的不稳定因素,甚至有可能造成系统性风险。 (一)刚性兑付 所谓刚性兑付, 就是信托、 银行理财等资管产品到期后, 发行人为了防范声誉风险或维
3、护品牌形象必须分配给投资 者预期的本金及收益,当不能如期兑付或兑付困难时,发行 人则需要进行兜底处理。 刚性兑付的存在会增加金融机构的经营风险,从而使得 金融机构的风险回报要求提高,抬升实体经济融资成本。资 2017年末我国资管行业发展现状 22.221.9 11.6 11.1 16.8 13.9 2.5 0 5 10 15 20 25 银 行 表 外 理 财 资 金 信 托 公 募 基 金 私 募 基 金 券 商 资 管 计 划 基 金 及 其 子 公 司 资 管 计 划 保 险 资 管 计 划 规 模 / 万 亿 . . 管业务处于金融机构资产负债表之外,常常脱离监管视线, 而刚性兑付又使
4、金融机构背负了偿付义务,从而为系统性风 险埋下隐患。 (二)监管套利 所谓监管套利,是指利用在监管制度上的不一致、不完 备,恶意逃避合理监管的行为,主要包括期限套利、信用套 利、流动性套利、币种套利、资本套利及信息套利。恶意的 监管套利行为,规避了监管的制度和安排,可能会造成整个 金融体系风险严重失控。 (三)资金池 具有滚动发行、 集合运作和分离定价特征的资管产品会 导致资产管理产品的收益、风险在不同投资者之间发生转 移,尤其是向后退出的投资者身上集中转移,违背了“收益 共享、风险共担”的投资基本原则。 (四)多层嵌套 多层嵌套是指基于金融创新或规避监管需求,以一个资 管计划嵌套另一个或多个
5、资管计划来实现间接地投资特定 投资标的,以改变计划的收益- 风险特征的行为。多层嵌套 间接地增加资金的流通成本,并可能造成资金空转的情况。 由于投资链条加长,投资者与发行人信息不对称,极易造成 投资者无法掌控产品的实际风险。层层套杠杆则很容易导致 杠杆率过高,加剧资金断裂风险。 . . (五)影子银行 按照金融稳定理事会的定义,影子银行是指游离于银行 监管体系之外、 可能引发系统性风险和监管套利等问题的信 用中介体系。在中国的市场上,影子银行主要涵盖了两块: 一块是商业银行理财产品及各类非银金融机构类信贷类产 品,如信托产品等,另一块则是以民间高利贷为代表的民间 金融体系。影子银行受监管较少,
6、杠杆率高,游离于货币当 局的货币政策监管之外,影响宏观调控的效果。 三、国内监管进化史 (一)混业监管时期(1986 年至 1991 年) 1986 年中华人民共和国银行管理暂行条例颁布,人 民银行开始行使中央银行和金融监管当局的职责,同时也肩 负着包括银行、证券、保险、信托在内的整个中国金融业的 监管职责。 (二) “一行三会” 监管体系形成 (1992 年至 2003 年) 1995 年,人民银行不再负责对证券公司的监管,交由证 监会行使; 1998 年,首次全国金融工作会议决定对金融业实 行分业监管, 在该背景之下, 中国保险监督管理委员会成立; 2003 年,对银行、 金融资产管理公司
7、、信托投资公司及其他 存款类金融机构的监管职能从中国人民银行分离出来,成立 银监会。至此,我国金融监管的“一行三会”的分业监管体 . . 制基本形成。 (三) “一行三会”监管体系逐步完善(2004 年至 2017 年) 在分业监管的体系下,银监会逐渐形成以资本监管为主 的审慎监管框架。保监会成立后,前期高回报率保单带来的 利差损失逐渐修复,保险资金运用管理体制改革也取得了突 破,并在“国十条”的推动下,扩大资产配置到股票等资产 类别。 (四)金稳委高规格成立 在金融创新和发展的整体格局下,分业监管体制出现一 些问题即 : 银行、证券和保险三家金融机构监管割据、监管 盲区增多 ; 监管套利明显
8、,风险难以揭示。 2017 年 7 月, 为防范系统性风险、 确保金融业健康发展, 全国金融工作会议宣布设立国家金融稳定发展委员会,以履 行发展与稳定的职责,填补分业监管漏洞,其职责或聚焦于 影子银行、资产管理行业、互联网金融以及金融控股公司等 分业监管所造成的风险隐患。 (五)重回混业监管时代 在 2017 年 3 月 13 日,中国银行业监督管理委员会和中 国保险监督管理委员会职责整合,组建中国银行保险监督管 理委员会。同时,还将中国银行保险监督管理委员会拟订银 行业、保险业重要法律法规草案和审慎监管基本制度的职责 . . 划入中国人民银行,银行和保险业再度重启混业监管模式。 四、 资管新
9、规重磅推出 2018 年 4 月 27 日,征求意见几近半年的关于规范金 融机构资产管理业务的指导意见(以下简称“资管新规”) 终于靴子落地,给正呈爆发式增长的百万资管行业重重一 击。其核心要点如下: (一)打破刚性兑付,产品实行净值化管理 新规明确资产管理业务不得承诺保本保收益,明确刚性 兑付的认定及处罚标准,鼓励以市值计量所投金融资产,同 时考虑到部分资产尚不具备以市值计量的条件,兼顾市场诉 求,允许对符合一定条件的金融资产以摊余成本计量。 (二)规范资金池,禁止期限错配 新规杜绝了通过具有滚动发行、集合运作、分离定价特 征的资金池运作模式,强调资管产品应单独管理、单独建帐、 单独核算,并
10、要求金融机构加强久期管理,规定封闭式资管 产品期限不得短于90 天,切实减少和消除资金端和产品端 的期限错配和流动性风险。 (三)消除多层嵌套 资管产品的多层嵌套,不仅增加了产品的复杂程度,也 拉长了资金链条,抬高了社会融资成本。新规明确了资管产 品可以再投资一层资管产品,但所投资的资管产品不得再投 . . 资除公募证券投资基金以外的其他资管产品,同时禁止开展 以规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道业务。 五、新规实物影响分析 (一)对银行理财的影响 1、销售端 (1)打破刚性兑付,实施净值化管理。打破刚兑后, 银行理财预期会先降后升,但保本型理财产品将逐渐淡出历 史舞台。短期来讲,投资者无
11、法接受自负盈亏、自担风险的 理财产品;长期来讲,居民资产配置需求一直存在,银行借 助渠道优势在资管行业仍具备较强的优势。 (2)27 家具备证券基金托管业务资质的商业银行将根 据监管要求成立资管子公司;其他商业银行将设立专门的资 管业务经营管理部门。 2、资产端 非标占比减少。根据新规要求,资产管理产品直接或者 间接投资于非标准化债权类资产的,非标准化债权类资产的 终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式 资产管理产品的最近一次开放日。这项规定将导致开放式产 品几乎不能投资非标,而非标资产期限较长,封闭式产品很 难找到期限如此长的资金来匹配。预计未来,银行将主要通 过非标转标,表外回
12、表等方式,减少理财产品非标投资。 2、对券商资管的影响 . . 总体上讲, 新规对券商资管的影响更多的是从细节和实 物操作层面进行规范。 一是通道业务面临受限。新规明确金融机构不得为其他 金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监 管要求的通道服务。然而是对所有的通道业务全面禁止,还 是仅对“规避投资范围、杠杆约束”的通道业务进行约束, 新规并未予以明确。根据此前银监会提出的“善意通道”和 证监会 2017 年 5 月提出的要求禁止让渡管理人责任的通道 业务,新规对于通道业务应当没有一刀切。但是,从业务量 方面来讲,通道业务是着实受了重重一击。截至去年底,券 商资管规模16.9 万亿
13、元, 其中通道类业务占比85.2%。去年 2 季度开始,券商资管规模连续3 个季度下降,而通道业务 降幅占 90% ;从收入方面来讲,通道类资管业务收入仅占券 商 2017 年收入的 2.2%,对券商收入影响十分有限。随着资 管新规的落地,券商通道业务将继续萎缩,但考虑到新规过 渡期延长至2020 年底,规模降幅将有所放缓。 二是券商结构化产品发行将受到一定影响。新规规定开 放式私募产品不得进行份额分级,未来券商主动管理类业务 将无法进行分级,员工持股计划、可交换债业务将受到一定 影响。 . . 三是对券商主动管理业务规模也将产生负面影响。新规 要求资管产品最多只能一层嵌套,且需要进行向上、向
14、下穿 透管理,意味着券商集合资管计划、定向资管计划将无法从 银行理财获得资金来源。 四是 ABS业务将迎来新的发展机遇。从供给方面来讲, 新规对于 ABS的豁免,使得ABS在去杠杆、除嵌套、非标融 资受限的强监管背景下融资替代的灵活性及出表的合规性 方面体现出明显优势,发行需求必然提升。 从需求层面来讲, 公募资管产品投资非标受限,高收益资产的投资渠道变窄, ABS 产品作为标准化产品及固收品种中收益相对较高的类 别,可以一定程度弥补高收益资产的稀缺问题。 此外,打破刚兑,消除监管套利后资管业务可能向正规 金融机构回流。银行理财、P2P、网络金融等预计将有明显 资金流向券商等正规资管机构。 3
15、、对信托行业的影响 首先,新规背景下的信托资金来源将受到极大的限制。 从机构层面讲,信托资金的来源主体是银行等机构方,而银 行方面的资金主要又是以银行募集理财的形式进行投资。新 规对于多层嵌套的限制将使得公募性质的银行理财投资私 募性质的信托计划无法实现;从零售层面讲,信托产品净值 化转型必然导致部分风险偏好较低的高净值客户转向其他 投资渠道。 . . 其次,通道业务萎缩是必然趋势。在去通道的要求下, 占信托业务资产规模一半以上的通道业务将大幅受限,信托 行业的规模增速将放缓。但由于通道业务的费率通常较低, 预计通道业务的萎缩对整个行业的业绩收入影响有限。 再次,规范资金池业务,禁止期限错配的
16、监管要求将大 大限制信托对于非标资产的选择。非标资产的期限通常较 长,一般为 3-4 年。信托行业要么选择发行长期限的信托产 品进行匹配,要么选择短期限的非标产品进行投资。基于国 内投资者的风险偏好,前者目前的可行性并不大,而选择短 期限的非标产品进行投资将信托业的投资标的可选择范围 大幅缩小。 4、对保险资管的影响 (1)保险资金投资端影响有限。一方面,保险资管以 固收类为主,非标投资比例不足30% ,且产品多为中长期, 期限错配的比例不大;另一方面,保险资管的资金来源不同 于券商资管、银行理财,其期限一般为中长期,对于非标产 品的选择范围明显大于二者。 (2)新规对于保险资管的监管要求与其
17、原有监管内容 趋同, 新增影响有限。 2016 年关于清理保险资产管理公司 通道类业务有关事项的通知、 关于加强组合类保险资产管 理业务监管的通知等文件对于去通道、规范资金池、除嵌 套等监管要求与本次新规基本一致,新规对于保险资管的新 . . 增影响预计不大。 (3)保险养老金产品不受新规限制。依据人力资源社 会保障部门颁布规则发行企业年金养老金产品、养老保险机 构发行的个人养老保险产品不受新规影响,未来是否将第三 支柱养老险纳入养老金产品范畴有待进一步明确。 5、对私募基金的影响 新规指出,私募投资基金适用私募投资基金专门法律、 行政法规,私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规 定的适用
18、本意见。目前私募所涉及的专门法律和行政法规只 有基金法和国务院正在征求意见的私募条例,也就 是说除了基金法和未来国务院的私募条例不同的规 定外,私募基金均应当以资管新规为准。主要的影响体现在 以下几点: (1)产品分类方面。从私募管理人的视角来看,资管新 规下私募基金按照投资性质被分为固定收益类、权益类、商 品及金融衍生品类和混合类,且对于不同类型的资管产品, 要依据新规要求在信息披露、认购门槛、结构化设计等方面 进行不同的安排。合格投资者投资于单只固定收益类产品的 金额不低于30 万元,投资于单只混合类产品的金额不低于 40 万元,投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类 产品的金额不低
19、于100 万元。 . . (2)产品分级方面。开放式私募产品不得分级。杠 杆比例限制: 固定收益类产品的分级比例不得超过3:1,权 益类产品的分级比例不得超过1:1,商品及金融衍生品类产 品、混合类产品的分级比例不得超过2:1。分级资产管理 产品不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收 益安排。管理人、劣后级投资人及其管理人不能再为优先级 投资人的本金及收益提供不亏损的承诺或担保;之前采用的 远期回购、差额补足、份额认缴等变相担保方式也将被认定 为保本保收益安排。 4、不受影响的产品 (1)创业投资基金、政府出资产业投资基金及依据人力 资源社会保障部门颁布规则发行的养老金产品。 (2)资
20、产证券化。此处不再赘述。 六、配套实施细则出台 根据央行公布的6 月份金融数据, 6 月份新增社融1.18 万亿,同比少增5902 亿,再次远低市场预期;2018 年上半 年累计新增社融9.1 万亿,同比少增2.03 万亿。表外业务 大幅萎缩,表内信贷难以对冲,社融大幅下滑。加之中美贸 易战箭在弦上,股市持续下跌,实体经济融资压力空前。 为防止监管压力过大对实体企业融资和投资者风险偏 好造成的负面影响过于强烈,7 月 20 日,人民银行、 银保监 . . 会、证监会共同研究出台了实施细则,明确公募资产管理产 品的投资范围、 过渡期内相关产品的估值方法和宏观审慎政 策安排等,以促进资管新规平稳实
21、施。 7 月 20 日落地实施细则及配套细则: 1、 中国人民银行办公厅关于进一步明确规范金融机构 资产管理业务指导意见有关事项的通知(以下简称 通知) 2、银保监商业银行理财业务监督管理办法(征求意 见稿) (以下简称理财新规 ) 3、证监会证券期货经营机构私募资产管理业务管理 办法 ( 征求意见稿 ) 及证券期货经营机构私募资产管理计 划运作管理规定(征求意见稿 ) (以下简称私募新规 ) (一) 通知要点解读: 1、公募产品可以适当投资非标,但要满足期限匹配、 限额管理、信息披露等监管要求。 解读:公募银行理财产品亦可投资非标资产,但需满足 现有的额度规定并新增期限匹配和集中度要求,非标
22、投资上 限仍延续此前35% 和 4% 的比例限制。 此举在一定程度上有利 于缓解非标收缩压力,但长期限理财产品发行难度大,非标 资产期限仍将趋于短期化。 2、过渡期内,金融机构可以发行老产品投资新资产。但 . . 对投向、老产品规模及新资产到期日进行了约束。 解读:一方面明确了新资产为国家重点领域和重大工程 建设续建项目以及中小微企业;另一方面给出了存量非标展 期的可能,同时将过渡期延长至2020 年底。 3、封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品、银 行的现金管理类产品的产品估值适用摊余成本计量。 解读:放宽两类产品的估值方法,有助于引导资金投向 中长期企业债券等资产,促进金融市场稳定。
23、4、过渡期内难以消化、过渡期后难以回表的存量非标 准化债权类资产、未到期的存量股权类资产的宏观审慎安 排。 解读:首先, “支持有非标准化债权类资产回表需求的 银行发行二级资本债补充资本”,解决了商业银行表外资产 回归表内的资本金问题,有助于加速资产回表。其次,由金 融机构自主制定整改计划有助于避免金融市场价格调整过 于激烈。 (二) 理财新规要点解读 1、降低单只公募理财产品销售起点至1 万元。有助于 扩大银行理财客户范围,缓解商业银行的负债端压力。 2、非标债权投资要求。即上述35% 及 4% 的比例限制。 此外,全部理财产品投资于单一机构及其关联企业的非标准 化债权类资产余额,不得超过理财产品发行银行资本净额的 . . 10% 。 3、关于产品分级的要求。商业银行不得发行分级理财 产品。 (三) 私募新规要点解读 1、拓宽集合资产管理计划投资范围。证券公司可设立另 类资产管理计划投资非上市公司股权、债权及期货期权等衍 生产品。 2、放宽自有资金参与券商集合资管计划比例至不超过单 只资产管理计划总份额的50% 。此举有利于资管机构运用自 有资金做大资产管理业务。 单纯的课本内容,并不能满足学生的需要,通过补充,达到内容的完善 教育之通病是教用脑的人不用手,不教用手的人用脑,所以一无所能。教育革命的对策是手脑联盟,结果是手与脑的力量都可以大到不可思议。
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