基于一致预期数据的量化选股.pdf
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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 金融工程研究金融工程研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告 金融工程金融工程 Table_Title 金融工程专题研究金融工程专题研究 数量化投资数量化投资 2013年年 10月月 16日日 相关研究报告:相关研究报告: 金融工程专题研究:在不同基准下的博弈: 探究 alpha 策略、 beta 策略、 FOF 的配臵 2013-10-15 金融工程专题研究: 双现金流选股模型实证 研究 2013-10-15 金融工程专题研究:机器学习法选股 2013-10-15 金融工程专题研究:价值投资的长期策略
2、、 短期风险以及对冲标的衍生的特殊效应 2013-10-15 机器学习法选股 2013-10-10 联系人:马瑛清联系人:马瑛清 电话: 0755-22940643 E-MAIL: 证券分析师:林晓明证券分析师:林晓明 电话: 021-60875168 E-MAIL: 证券投资咨询执业资格证书编码: S0980512020001 独立性声明:独立性声明: 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断 并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何 第三方的授意、影响,特此声明。 专题报告专题报告 基于一致预期数据的量化选股基于一致预期数据的量化选股 模型模
3、型 超预期带来超额收益超预期带来超额收益 超一致预期能够带来超额收益。如果年报披露净利润大幅超预期,则可以年报 公布之后买入持有获得超额收益。当然,如果在年报公布之前可以提前通过预 测得知大幅超预期,则也可获得事件日前的正超额收益。但是少数年度的超预 期带来的超额收益并不明显,可能对某些利用此原理进行事件驱动选股策略的 收益有一定影响。 预期基本面因子预期基本面因子 预期基本面因子主要分为预期估值因子和预期成长因子。 预期估值因子中的预期市盈率因子是长期有效的,测试时间区间内,年胜率 100%,月胜率 59.38%,日胜率 52.92%。但是波动较大,回撤较大。而且在 近两年采用该因子选股产生
4、的超额收益远远小于前些年。 通过对复合增长率和预期净利润同比两类预期成长类因子的研究,预期增长的 组别的选股表现明显好于预期减速的组别。而且对预期增长的组别进一步分类, 可以得到预期增速处于中等水平的股票在年报后表现更好更稳定的结论。 预期情绪面因子预期情绪面因子 最常见的预期情绪面因子如一致预期净利润变化率,净利润一致预期值的环比 变动幅度,也就是指最近一期预期净利润被调高/调低的幅度。另外,我们还结 合最近一期的涨跌幅构建预期净利润变化率衍生指标(最近一期预期净利润变 化率除以最近一期涨幅)预期净利润回报。构建的预期净利润回报因子的刻 画作用明显优于预期净利润变化率因子。 量化选股模型构建
5、量化选股模型构建 综合预期基本面因子和预期情绪面因子构建量化选股模型。 策略组合绩效总结:综合预期基本面因子和预期情绪面因子构建的策略组合, 组合绩效中的各项指标明显好于各单因子选股策略组合。降低了回撤幅度,模 拟组合的组合收益还有所提高。平均年化超额收益为 15.41%,月度胜率为 70.31%,年度胜率100%,超额收益最大回撤 5.99%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 投资摘要投资摘要 一致预期数据具有两方面特征,一方面是对上市公司未来盈利数据的预测,反 映的是公司基本面特征;另一方面一致预期数据会随着分析师对预期数据的调 整而变动
6、,代表的是一种市场情绪的变动。因此,一致预期数据兼具基本面和 情绪面的特性,极具深入研究的意义。透过一致预期数据可以挖掘事件类的投 资机会,以“超一致预期事件”或者“评级上调事件”为买入股票的触发点构 建事件驱动量化模型。还可以将一致预期数据或者一致预期数据的衍生指标作 为选股因子进行量化选股模型的构建。 上市公司公布年报当天,公布的实际年报净利润高于年报公布前的一致预期净 利润,将该类事件定义为超一致预期事件。经测试,超一致预期事件,事件日 前后均能获得一定的正超额收益。低于一致预期事件,事件日前后存在负超额 收益。超一致预期事件中,超预期幅度越明显,事件日前后获得的正超额收益 越大。 从测
7、试时间区间的平均水平来看, 大幅超预期带来超额收益仍为真命题, 但是少数年度的超预期带来的超额收益并不明显,可能对某些利用此原理进行 事件驱动选股策略的收益有一定影响。 本文主要基于一致预期数据及其一致预期数据的衍生指标作为选股因子进行量 化选股模型的构建。 图图 1:策略组合每日净值比(:策略组合每日净值比(2008/5/1-2013/8/15) 资料来源:朝阳永续、国信证券经济研究所整理 策略组合绩效总结:综合预期基本面因子和预期情绪面因子构建的策略组合, 组合绩效中的各项指标明显好于各单因子选股策略组合。降低了回撤幅度,模 拟组合的组合收益还有所提高。平均年化超额收益为 15.41%,月
8、度胜率为 70.31%,年度胜率 100%,超额收益最大回撤 5.99%。 0.8 1 1.2 1.4 1.6 1.8 2 2008-05-05 2008-07-17 2008-10-07 2008-12-18 2009-03-11 2009-05-26 2009-08-10 2009-10-29 2010-01-12 2010-04-01 2010-06-21 2010-09-01 2010-11-24 2011-02-14 2011-04-29 2011-07-14 2011-09-27 2011-12-15 2012-03-07 2012-05-25 2012-08-08 2012-10
9、-26 2013-01-11 2013-04-02 2013-06-25 净值比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 内容目录内容目录 超预期带来超额收益超预期带来超额收益. 5 超一致预期事件 . 5 超预期效应测试 . 5 预期基本面因子预期基本面因子. 8 预期估值因子长期有效 . 8 关注中等预期增速 . 12 预期估值预期成长结合选股 . 12 预期情绪面因子预期情绪面因子. 14 量化选股模型构建量化选股模型构建. 15 国信证券投资评级国信证券投资评级. 18 分析师承诺分析师承诺. 18 风险提示风险提示. 18 证券投资咨询业务
10、的说明证券投资咨询业务的说明 18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 图表目录图表目录 图图 1:策略组合每日净值比(:策略组合每日净值比(2008/5/1-2013/8/15) . 2 图图 2:超预期:超预期/低于预期事件日前后超额收益低于预期事件日前后超额收益 . 5 图图 3:大幅超预期事件日:大幅超预期事件日前后超额收益显著前后超额收益显著 5 图图 4:超预期水平:超预期水平/低于预期水平的比例低于预期水平的比例 . 6 图图 5: 2007-2012超预期幅度大于超预期幅度大于 20%发生概率发生概率 . 7 图图 6:2007-
11、2012持有超预期幅度大于持有超预期幅度大于 20%样本的超额收益样本的超额收益 . 7 图图 7:各行业超预期幅度大于:各行业超预期幅度大于 20%发生概率发生概率 . 7 图图 8:预期市盈率因子选股各组表现(:预期市盈率因子选股各组表现(2007/5/1-2013/8/15) . 9 图图 9:预期:预期 PE因子选股收益与沪深因子选股收益与沪深 300 收益对比(收益对比(2008/5/1-2013/8/15) . 9 图图 10:预期:预期 PE因子选股组合每日净值比(因子选股组合每日净值比(2008/5/1-2013/8/15) 10 图图 11:预期:预期 PE因子选股组合年超额
12、累积收益率因子选股组合年超额累积收益率. 10 图图 12:预期:预期 PE因子选股组合月超额收益分布因子选股组合月超额收益分布. 10 图图 13:预期:预期 PE因因子选股组合年最大回撤子选股组合年最大回撤. 10 图图 14: 预期预期 PE因子选股组合胜率及年化超额收益因子选股组合胜率及年化超额收益. 10 图图 15:预期:预期 PE因子与历史因子与历史 PE因子净值比对比因子净值比对比 . 11 图图 16:预期:预期 PE因子与因子与 PEttm 因子月超额收益率(因子月超额收益率(%)分布对比)分布对比 . 11 图图 17:预期增长与预期减速净值走势对比(:预期增长与预期减速
13、净值走势对比(2年复合)年复合). 12 图图 18:复合收益率分组净值走势对比:复合收益率分组净值走势对比 12 图图 19:预期增长与预期减速:预期增长与预期减速净值走势对比(净值走势对比(1年)年). 12 图图 20: 预期净利润同比分组净值走势对比预期净利润同比分组净值走势对比 12 图图 21:预期估值:预期估值+预期成长因子选股收益与沪深预期成长因子选股收益与沪深 300 对比对比. 13 图图 22:预期估值:预期估值+预期成长因子选股每日净值比预期成长因子选股每日净值比 13 图图 23:预期估:预期估值值+预期成长因子选股收益与沪深预期成长因子选股收益与沪深 300 对比(
14、行业中性)对比(行业中性). 13 图图 24:预期估值:预期估值+预期成长因子选股每日净值比(行业中性)预期成长因子选股每日净值比(行业中性) . 13 图图 25:预期净利润变化率因子:预期净利润变化率因子 Top 与与 Bottom 组合净值对比组合净值对比. 15 图图 26:预期净利润回报因子:预期净利润回报因子 Top 与与 Bottom 组合净值对比组合净值对比. 15 图图 27:预期净利润回报:预期净利润回报 Top 组合与预期净利润变化率组合与预期净利润变化率 Top 组合月超额收益率(组合月超额收益率(%)分)分 布对比布对比 . 15 图图 28:策略模拟组合收益与沪深
15、:策略模拟组合收益与沪深 300收益对比(收益对比(2008/5/1-2013/8/15) 16 图图 29:策略组合每日净值比(:策略组合每日净值比(2008/5/1-2013/8/15) . 17 图图 30:策略组合年超额累积收益率:策略组合年超额累积收益率 17 图图 31:策略组合月超额收益分布:策略组合月超额收益分布 17 图图 32: 策略组合年最大回撤策略组合年最大回撤 17 图图 33:策略组合胜率及年化超额收益:策略组合胜率及年化超额收益 17 表表 1:各行业持有超预期幅度大于:各行业持有超预期幅度大于 20%样本的超额收益样本的超额收益 . 8 表表 2:预期估值:预期
16、估值+预期成长因子选股绩效对比预期成长因子选股绩效对比 14 表表 3:策略组合绩效:策略组合绩效表现表现 16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 基于各卖方分析师调查的上市公司盈利预期数据的加权平均值,称之为一致预 期数据。数据统计方通过整理卖方研究报告,或是电话、Email 调查等方式, 获得分析师对上市公司盈利预测数据,且需评估卖方机构的研究水平和影响程 度赋以不同的权重,最终获得上市公司盈利预期数据的加权平均值即一致预期 数据。虽然该项数据不一定能够完全准确反映公司的未来盈利状况,但汇集了 众多卖方分析师的集体智慧,一致预期数据至少提供
17、了预测上市公司未来基本 面水平的参照。 一致预期数据具有两方面特征,一方面是对上市公司未来盈利数据的预测,反 映的是公司基本面特征;另一方面一致预期数据会随着分析师对预期数据的调 整而变动,代表的是一种市场情绪的变动。因此,一致预期数据兼具基本面和 情绪面的特性,极具深入研究的意义。透过一致预期数据可以挖掘事件类的投 资机会,以“超一致预期事件”或者“评级上调事件”为买入股票的触发点构 建事件驱动量化模型。还可以将一致预期数据或者一致预期数据的衍生指标作 为选股因子进行量化选股模型的构建。 超预期带来超额收益超预期带来超额收益 超一致预期事件超一致预期事件 一致预期数据目前仅局限于对年报数据的
18、预测,所以这里超一致预期事件的研 究是指年报超一致预期事件。上市公司公布年报当天,公布的实际年报净利润 高于年报公布前的一致预期净利润,将该类事件定义为超一致预期事件。同样 地,公布的实际年报净利润低于年报公布前的一致预期净利润,为低于一致预 期事件。 超预期效应测试超预期效应测试 时间区间:2007 年报-2012 年报,涵盖 6 期年报; 样本空间:中证 800 指数成份股; 基准:沪深 300 指数; 事件日:各上市公司年报公告日; 事件窗口:-60,60。 图图 2:超预期超预期/低于预期事件日前后超额收益低于预期事件日前后超额收益 图图 3:大幅超预期事件日前后超额收益显著大幅超预期
19、事件日前后超额收益显著 资料来源:朝阳永续、国信证券经济研究所整理 资料来源:朝阳永续、国信证券经济研究所整理 -0.03 -0.02 -0.01 0 0.01 0.02 0.03 0.04 -60 -55 -50 -45 -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 超一致预期低于一致预期 -0.06 -0.04 -0.02 0 0.02 0.04 0.06 0.08 0.1 -60 -55 -50 -45 -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 3
20、0 35 40 45 50 55 60 超预期大于20%超预期大于5%小于20%超预期小于5% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 超一致预期事件, 事件日前后均能获得一定的正超额收益。 低于一致预期事件, 事件日前后存在负超额收益。 超一致预期事件中,超预期幅度越明显,事件日前后获得的正超额收益越大。 从事件日当天开始,60 个交易日内,超预期幅度大于 20%的事件约有 5%的超 额收益, 超预期幅度大于 5%小于 20%的事件约有 2%的超额收益, 而超预期幅 度小于 5%的约有-3%的超额收益。 超一致预期带来超额收益。如果年报披露净利润大
21、幅超预期,则可以年报公布 之后买入持有获得超额收益。当然,如果在年报公布之前可以提前通过预测得 知大幅超预期,则也可获得事件日前的正超额收益。 图图 4:超预期水平超预期水平/低于预期水平的比例低于预期水平的比例 资料来源:朝阳永续、国信证券经济研究所整理 综合 2007-2012 年,以中证 800 为总样本池,分析师对市场未来的预期偏高, 实际年报净利润低于一致预期净利润的样本比例约为 58%。超预期(实际年报 净利润高于一致预期净利润)幅度大于 20%的样本约占 10%左右,这部分超预 期部分是可以带来超额收益的。 分年度来看,2008 年和 2011 年超预期幅度大于 20%的样本占比
22、偏低, 2007-2011 年报公布后持有两个月内仍均有超额收益。值得注意的是,2012 年 报公布后半个月内累计超额收益有 1.43%,低于历史平均水平,半个月后超额 收益骤减,若持有到两个月累计超额收益仅为 0.07%,大大低于往年水平。从 测试时间区间的平均水平来看,大幅超预期带来超额收益仍为真命题,但是少 数年度的超预期带来的超额收益并不明显,可能对某些利用此原理进行事件驱 动选股策略的收益有一定影响。 超预期大 于20%, 9% 超预期大于5% 小于20%, 19% 超预期小于 5%, 14% 低于预期, 58% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧
23、Page 7 图图 5: 2007-2012超预期幅度大于超预期幅度大于 20%发生概率发生概率 图图 6:2007-2012持有超预期幅度大于持有超预期幅度大于 20%样本的超额收益样本的超额收益 资料来源:朝阳永续、国信证券经济研究所整理 资料来源:朝阳永续、国信证券经济研究所整理 同样的样本池,按申万一级行业分类,选择超预期幅度大于 20%股票个数大于 10 只的行业,农林牧渔、有色金属和公用事业的超预期幅度大于 20%的占各自 行业的总样本数最高,均超 10%,金融服务的占比最低为 6%,其他行业该比 例基本维持在 10%附近。 除有色金属和金融服务,其他行业在大幅超预期的情绪下年报公
24、布后的两个月 内均有正超额收益,并且公告日后累计超额回报呈现逐渐上升趋势。其中,农 林牧渔、机械设备、医药生物两个月的超额回报明显,分别约为 20%、10%、 10%。 值得关注的是,金融服务至始至终没有受超预期情绪的驱使,在年报公布后半 个月、一个月和两个月的超额回报均为负。有色金属中的超预期样本在公告后 的正超额回报也仅持续了半个月。另外,房地产的两个月的超额回报微弱,并 且公告日后到两个月之间的累计超额收益一度为负。因此,在足够长的测试时 间区间内,在足够大的测试样本池内,大幅超预期带来超额收益在金融服务、 有色金属和房地产这三个行业中统计效应不明显甚至消失。 图图 7:各行业:各行业超
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