主要国家的房地产融资模式.pdf
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1、融资方式按其主要特点可分为三种类型,一是以美国为代表的房地产抵押贷 款二级市场筹资方式 ; 二是以德国、日本为代表的抵押市场与住房储蓄互为补充 的方式 ; 三是以新加坡为代表的政府强制储蓄建立住房基金的筹资方式。 美国的房地产融资模式. 1 德国的房地产融资模式. 8 新加坡的房地产融资模式. 11 日本的房地产融资模式. 15 美国的房地产融资模式 资本市场的融资方式 美国是世界各国中房地产金融发展市场最发达、体系最健全、 产品最丰富的 国家。美国实行的是资本市场的融资方式,这种方式一般可在短期内迅速筹集住 房资金并能够满足住房生产和消费对资金的长期性要求。 1、美国的一级抵押市场 美国经过
2、长期的发展, 住房抵押贷款的一级市场已经相当完善,由住房抵押 贷款的供需双方及各种交易工具构成。需求方主要是欲购房者; 供给方是提供住 房抵押贷款等融资工具的各类融资机构,拥有多元化的抵押贷款供给主体是房地 产金融市场不断发展完善的重要原因。 住房抵押贷款一级市场的不断发展与完善得益于该市场拥有完善的风险规 避机制。对于参与发放住房抵押贷款的众多金融机构而言,其资金的来源与运用 均面临着诸多风险。金融机构主要通过采用两个方面的措施来规避风险的发生: 1、统一的贷款评估程序,美国的金融机构在长期的实践中形成了一套统一的贷 款评估程序来抵御风险的发生;2、完善的抵押担保机制,美国政府和私人机构 共
3、同为两级市场提供信用担保, 增强抵押贷款的流动性, 提高金融机构防范风险 的能力。 2、美国的二级抵押市场 一级市场是住房抵押资金的初始交易市场,由金融机构向借款人发放初始的 住房抵押贷款, 贷款除了可以纳入自己的投资结构中,直到最后清偿, 还可以被 出售或进行投资组合发行抵押贷款债券来进一步筹集资金,这样就形成了住房抵 押贷款的二级市场。具体包括两种运作形式: (1) 抵押贷款债权的买卖。金融机构在发放住房抵押贷款后可以将合约票据 转卖给退休养老基金和联邦国民抵押协会等机构投资者,从中取得一笔代理费 用;二级市场上的投资者可以直接购买抵押贷款的债权以获得高收益,但同时也 要承担高于证券化的市
4、场信贷风险。 (2) 抵押贷款证券化。这是二级市场上主要的融资形式,住房抵押贷款证券 是将住房抵押债权出售给投资者的一种新型金融工具。抵押贷款在一级市场发起 后, 部分储蓄机构和全部抵押银行将贷款出售给专门从事房地产金融二级市场业 务的机构。这些机构在一级市场上购买贷款所需要的资金是通过发行抵押贷款证 券或其他类型的债务工具得来。20 世纪 80 年代以来,抵押银行依靠直接的融资 方式逐渐占据房地产金融市场的主导地位,随后抵押贷款证券化规模越来越大, 在美国房地产金融市场中占有越来越高的市场份额。截至2006 年底,住房抵押 贷款余额将近 11 万亿美元,其中 65% 被打包用于发行抵押贷款证
5、券。 二级市场的建立, 不仅开阔了房地产融资的渠道, 提高了金融机构的运营效 率,还增强了融资机构的抗风险能力,通过改善资产结构将风险转嫁给各阶层的 投资者,促进了房地产金融市场的繁荣与发展。 以私人为主的融资机构 在与商业性的住房抵押贷款制度相对应的美国房地产融资机构中,私人和民 间机构占主体地位, 而政府机构的参与也起到了微观扶持和宏观调控的作用。美 国的房地产融资活动数十年来发展迅速,一般将其发展分为两个阶段:一是70 年代以前, 房地产融资的主要供给者是储蓄贷款协会、商业银行、 抵押银行等金 融机构;二是 70 年代中期以后,随着抵押贷款证券化的迅速发展,房地产融资 模式日趋完善,抵押
6、二级市场出现蓬勃之势。 1、房地产金融一级机构 房地产金融一级机构是对有融资需求的房地产企业或个人直接提供存款、贷 款及其他相关服务的融资中介。主要有如下几种: (1) 储蓄贷款协会:是以吸收储蓄存款,发放抵押贷款为主的具有互助合作 性质的专业性房地产金融机构。最初,政府为鼓励自有住宅, 对储贷协会不仅在 税收和利率政策上给予优惠, 允许存款利率高于商业银行存款利率,还成立了联 邦机构对抵押资金供给给予支持,1986 年税法修正时储贷协会已不再具有税收 上的优惠,在房地产金融市场上的势力也大为削弱。 (2) 商业银行:随着住宅市场的旺盛和住房抵押业务的广泛应用,商业银行 逐渐发展为迄今为止房地
7、产金融市场上最主要的,也是最具实力的融资机构。 据 统计,全美有大约1500 家商业银行,它们的投资主要集中在大型房地产项目的 开发和住房抵押贷款的投放上,住房抵押贷款额约占全美的20% ,仅次于储蓄贷 款协会,并且商业银行的市场占有率基本处于上升的趋势。 (3) 互助储蓄银行:是一种由存款人共同所有和经营的互助组织,于1816 年成立于费城。与储蓄贷款协会的经营方式类似, 互助储蓄银行的存款人即股东, 股份相当于股东的存款额,收益视贷款发放的规模与质量而定。 (4) 人寿保险公司:因其保费收入稳定,支出可以把握和估算,已成为抵押 贷款的主要资金来源。目前,美国拥有2200 家人寿保险公司,它
8、们的保费收入 大部分用于购置地产和出租楼宇,剩余部分则用于投资购买商业、 工业及住房的 抵押贷款。 (5) 抵押银行:是美国最具特色的房地产金融机构。它本身不吸收存款,主 要通过商业票据和短期贷款从商业银行融入资金。抵押银行获得资金后在一级市 场上发放住房抵押贷款, 将贷款债权进行处理后再通过二级市场出售,银行自身 通常只保留贷款的运作权。 2、房地产金融二级机构 房地产金融二级机构由政府直接设置和管理,主要由抵押贷款的保险机构和 从事二级抵押市场交易的机构组成,它们共同促进了美国房地产融资模式的发 展。交易机构作为二级市场上融资证券化的主体,是政府传导立法和贯彻政策的 重要平台,主要有以下三
9、个: (1)联邦国民抵押贷款协会(Federal National MortgageAssociation,FNMA) :成立于 1938 年,最初是一个政府机构,1968 年 改组为由联邦政府住房与城市发展部管理的私人股份公司。该组织的主要职能是 在必要时购买由联邦住宅管理局和退伍军人管理局提供担保的抵押贷款合同为 一级市场融入资金,后期扩展到收购无保险的普通抵押贷款。 (2) 政府国民抵押贷款协会(Government National MortgageAssociation, GNMA) :成立于 1968 年,隶属于联邦住宅与城市发展部,是一个政府所属的国 有公司。该组织与联邦国民抵押
10、贷款协会不同,它并不购买抵押贷款, 而是发行 以抵押贷款为担保的长期证券。 (3) 联邦住房贷款抵押公司(Federal Home Loan Mortgage Corporation, FHLMC) :成立于 1970 年,也是一家在政府注册的私人抵押贷款公司。该公司从 储贷协会、 储蓄银行、 抵押银行等购入抵押贷款, 然后以贷款债权为支持发行再 抵押债券,联邦住房贷款抵押公司负责及时向投资者转付收到的抵押贷款的利息 和本金。 健全的融资工具 美国的房地产金融市场在第二次世界大战后发生了重要改变,出现了各种创 新型的融资工具, 对不同时期美国房地产业的发展都起到了重要的支持作用,本 小节就几种
11、主要的工具做简要介绍。 1、住房抵押贷款 美国的住房抵押贷款在20 世纪 70 年前都采用固定利率的传统形式。70 年 代之后,金融创新的浪潮带动这项传统的融资工具形成了种类繁多的抵押贷款品 种。目前主要有以下几种: (1) 固定利率抵押贷款( Fixed Rate Mortgage, FRM ) ,是指在整个抵押贷款 合同所规定的贷款期限内,贷款利率不随市场利率变化而改变的抵押贷款方式, 适用于经济稳定的环境。 固定利率抵押贷款根据不同的经济环境和个人喜好设计了不同的还款方式, 一是恒定推还式抵押 (CAM-the Constant Amortization Mortgage Loans);
12、二 是还款额恒定抵押 (CPM-Constant Payment Mortgage Loans),每期还款额于 整个贷款期内保持相同;三是还款渐增式抵押(GPM-the Graduated Payment Mortgage) ,为应付通胀对抵押利率的影响,抵押贷款在前几年还款额度较低, 以后每期按比例逐级递增;四是气球式抵押(Balloon Mortgage) ,还款额在到期 前一直较低,直到最后一期需全数还清。 (2) 可调整利率抵押贷款 (Adjustable Rate Mortgage, ARM) ,可以应对由通 货膨胀引起的金融机构资不抵债的问题。金融机构在放贷时设定一个起始利率, 然
13、后定期按实际利率的变动情况在调整范围内调整利率,这样可以较好的避免因 通货膨胀而产生的利率风险。 (3) 累进偿还的抵押贷款 (Graduated-Payment Mortgage, GPM) ,是为了帮初 次购买住房的消费者而设计的贷款品种,由联邦住宅管理局于1976 年首次批准。 贷款在最初几年的还款额较低,随后每年逐级提高。 (4) 逆向抵押贷款 (Convertible Mortgage),这是为有自己住房的退休老人 设立的抵押贷款品种。 退休老人以自有房屋做抵押向融资机构申请贷款以满足现 金需求,金融机构定期放款, 借款人的债务积累至期满一次性还清,或到借款人 死后由抵押权人处理房产
14、来偿还。 除此 之 外 , 还 出 现 了 价 格 水 平 调 整 抵 押 贷 款 (Price-Level-Adjusted Mortgage,PLAM)、双重利率抵押贷款 (Dual-Rate Mortgage, DRM)和附担保账户 抵押贷款 (PledgedAccount Mortgage)等等。 2、住房抵押贷款证券化 美国是当今世界上住房抵押贷款证券化业务开展最早、最成熟的国家。 住房 抵押贷款证券化彻底改变了美国房地产金融市场上抵押贷款单纯依赖金融机构 存款的状况, 不但提高了银行资产的流动性, 还为金融市场提供了重要的融资工 具,并引发了一场资产证券化的革命。 抵押证券可以分为
15、机构抵押证券和私人抵押证券两类。机构抵押证券是指三 家有联邦政府背景的机构发行的抵押证券。这三家机构分别是联邦国民抵押贷款 协会( 简称 Fannie Mae, 房利美 ) 、政府国民抵押贷款协会( 简称 Ginnie Mae, 吉 利美) 和联邦住宅贷款抵押公司 ( 简称 Freddie Mac,房地美 ) ,它们发行的抵押证 券占全部抵押证券94% 的市场份额。 其它公司发行的私人抵押证券目前仅占抵押 证券市场总额的 6% 。 1990至 2007年期间,MBS 发行年均增长率为11.3%。2007 年底,全美国抵 押贷款支持证券余额达到6.6 万亿美元。其中房利美和房地美担保债券为4.1
16、 万亿美元,吉利美担保债券为0.4 万亿美元,私人债券为 2.1 万亿美元 ( 见图 1)。 由图 2 可得,得益于住房抵押贷款证券发行近十年的飞速增长,MBS 余额构成发 生很大变化,私人抵押证券无论从绝对量还是相对量上都增长迅速。2001 年, 私人抵押证券占到MBS 19.7%的市场份额,到 2006 年,私人 MBS 升至 56% ;而吉 利美 MBS 从 12.7%降至 4.1%;房利美和房地美MBS 从 67.5%降至 39.9%。 然而,美国的住房抵押贷款证券化发展并不是尽善尽美的,2007 年爆发的 次贷危机就给人们敲响了警钟。这场进入21 世纪以来最大的金融危机暴露了美 国住
17、房抵押贷款证券化市场存在的监管缺位,次级抵押贷款过量发放和过度证券 化等严重的缺陷。 3、住房抵押贷款保险 住房抵押贷款保险属于房地产信用保险的一种,它是对住房抵押贷款证券化还款 能力的有效保障, 目前在美国应用广泛。 美国采取政府保险与商业保险相结合的 住房抵押贷款保险制度推动着房地产业的快速发展。该体系由政府保险机构和私 人保险机构两部分构成。 (1) 美国联邦住宅管理局 (Federal Housing Administration, FHA) :为中低 收入家庭提供购房贷款的信用担保。FHA为抵押贷款提供100% 的担保,但担保对 象必须经过严格的审核。 当借款人无力偿还债务或房屋价值
18、遭受损失时,全由联 邦政府负责债务偿还和承担损失责任。 (2) 退伍军人管理局 (Veterans Administration, VA):为符合条件的退伍 军人提供购房贷款的部分抵押担保。每个退伍军人根据个人的服役情况不同,一 般可获得占抵押贷款总额25%-50% 的担保额,并且无需支付担保费。 (3) 私人保险机构:提供不同于联邦住宅管理局的住房信用保险。该机构只 对超过常规个人住房抵押贷款额的20%-30% 部分提供担保, 并且不只局限于中低 收入者,可以是任何具有支付能力的购房者,申请手续也比较方便。 4、房地产投资信托 考虑到美国房地产市场资金需求量大、专用性强、流动性差等弊端的存在
19、, 金融机构根据政府通过的 房地产投资信托法 创设了一种新型的融资工具房 地产投资信托 (REITs) 。 美国的 REITs 按资金投向不同可分为股权信托、抵押信托和混合信托。股 权信托主要投资房地产; 抵押信托投资住房抵押贷款或抵押贷款证券化;混合信 托介于股权信托和抵押信托的中间状态。在 REITs 发展初期,美国法律只允许 设立权益型 REITs,总市值增长较为缓慢;到1967 年,美国开放了抵押权型房 地产投资信托基金, REITs 发展达到巅峰, 其资产在 1974 年增长了 20 陪,其中 抵押型 REITs 的资产就超过了50% ;然而 80 年代后股权信托重新占据重要位 置,
20、其 2002 年的上市融资额占整个REITs 融资额的 93.14%,居于绝对的主导地 位。 如今 REITs 在美国的发展较为成熟,如表1 所示 2006 年达到历史巅峰, 上市 REITs 共有 183 只,市场规模达到4381 亿美元,当年融资总额达490 亿 美元,有效地为房地产开发商解决资金来源。随着 2007 年次贷危机的爆发,上 市 REITs 也受到一定影响。 2008 年末,上市 REITs 的数量减至 136 只,市场 规模缩水至 1917 亿美元,当年融资额仅为 180 亿美元。 德国的房地产融资模式 互助储蓄的融资方式 德国的房地产融资模式是政府扶持鼓励、居民自愿参加,
21、 由政府、集体和个 人三方互助合作, 在封闭的运行机制里按照先存后贷的原理形成的。其融资的主 要方式是互助储蓄,分为两个阶段: 1、储蓄阶段 参加住房储蓄的储户必须与住房储蓄银行签订“建( 购)房储蓄契约”,预先 商定住房储蓄的合同金额。储户每月以固定不变的利率向银行存入合同金额的 5。政府根据居民个人的收入状况及住房投资存款额度实施奖励政策。 2、贷款阶段 当储蓄者的存款额度在 7 年左右达到合同标的的 50%后,住房储蓄银行就 把初始商定的合同金额配给储户用于购建住房。银行配给储户的合同金额中存款 和贷款各占 50%。储户在住房投入使用后开始还贷,贷款利率固定不变, 每月固 定偿还银行合约
22、金额的 3 6。 住房储蓄银行为保证公平性每半年就按照储户的综合配贷指数由高到低发 放一次贷款。这种互助储蓄的融资模式有效地缩短了储户购、建住房的平均周期, 其精髓可以总结为四点: 1、专款专用 住房储蓄银行的资金大部分来源于居民的住房储蓄存款,除此之外还包括银 行同业融资和政府财政存款。 所谓专款专用即指这些资金定向用于提供购建房贷 款,为参与住房储蓄的居民解决资金需求,德国政府还以立法形式保证住房储蓄 资金专款专用。 2、以存定贷 居民获得住房储蓄银行提供的购房贷款是以在该银行存足相应款项为前提 的,这样能够满足房地产业发展对信贷资金的长期性要求,也降低了金融机构的 投资和经营风险。 3、
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