1、第六章第六章 风险与回报风险与回报第一节第一节 回报率回报率一、回报率一、回报率投资者进行各种投资活动，其最终的目的都是为了获利，衡量一项投资获利能力的大小有两个指标，即净现值和投资回报率。投投资资回回报报率率即利润率，是单位投资获得的利润单位货币在单位时间内赢得的利润。运用回报率指标衡量盈利能力，便于对不同数额的投资进行比较。对于证券资产，回报率一般是指资本利得和利息的折现值之和与投资现值的比率。二、回报率的平均二、回报率的平均理论上对于回报率的平均应该采用几何平均法，而不能采用算术平均法，否则会高估平均回报率。但是如果回报率数值都比较小，那么运用两种方法得出的数值很接近，而且后者的计算更简
2、便，所以实践中采用较多的还是算术平均法。三、时间单位三、时间单位 投资回报率是单位时间内的盈利，同一投资在不同单位时间的回报率也有所不同。基于几何增长的观念，这些回报率之间存在一定的关系，即年回报率ry 和季回报率rs有：1+ry=（1+rs）4，类似的，1+ry=（1+rm）12，其中rm是月回报率。一般，回报率都是指年回报率。四、研究结论四、研究结论 美国学者对四类投资组合进行了研究，通过对测算出的每类的历年回报率进行分析，证明：投资组合的平均回报率与其风险同向变化，即随着风险的增加，平均回报率也增加；风险投资的回报率不是确定的，而是随机的。第二节第二节 风险风险一、风险l风险是不确定性，
3、即偏离预定目标的程度。l对于投资而言，投资风险就是其回报率偏离期望值的程度，用它的方差或标准差来表示。l投资回报率的方差就是与期望值之差的期望值。二、降低风险的途径二、降低风险的途径多样化多样化l投资的多样化在证券投资上即是指投资于两种以上的证券构成的投资组合。l假如构成投资组合的证券不是完全正相关，那么投资组合就能降低风险，即投资组合回报率的方差小于构成证券回报率的方差，也小于标准差组合的平方。即：l投资的多样化之所以可以降低风险，是因为构成证券回报率的变化可能是不同的，或即使是同向但变化幅度不同步，这就导致减少了投资组合回报率的变异性，从而减少了其风险。l多样化的目的是降低风险即估计风险的
4、上限。二、降低风险的途径二、降低风险的途径多样化多样化三、系统风险与特殊风险三、系统风险与特殊风险特殊风险系统风险组合个数投资组合的标准差三、系统风险与特殊风险三、系统风险与特殊风险1、特殊风险（Specific Risk）特殊风险也称非系统风险、残值风险或可 消除风险，它是可以被多样化消除的风险；（Residual Risk or Diversifiable Risk）特殊风险是由个别公司经营特点所造成的，包括管理的有效性、市场营销项目的成败、大宗合同的赢得或丧失、劳资纠纷、法律诉讼等。三、系统风险与特殊风险三、系统风险与特殊风险2、系统风险（Systematic Risk）l系统风险也称市
5、场风险或者不可消除的风险，它是不能被多样化消除的风险；（Market Risk or Undiversifiable Risk）l系统风险来自于整个经济系统影响公司经营的共同因素，这些因素通常包括战争、经济周期波动、通货膨胀、利率的变化等等。三、系统风险与特殊风险三、系统风险与特殊风险3、系统风险与特殊风险投资者通常都有意识地“不把全部鸡蛋放在一个篮子里”，即通过多样化来降低风险。风险不能无限度地被分散。充充分分多多样样化化的的投投资资组组合合的的风风险险依依赖赖于于其其构构成成证证券券的的系系统统风风险险，而而不不是是构构成成证证券券的的风风险险（即回报率的方差），因为特殊风险已经通过多样化
6、消除了。估计系统风险的目的是确定风险的下限。三、系统风险与特殊风险三、系统风险与特殊风险多样化的极限：当构成投资组合的证券个数充分大时，投资组合的风险不能低于构成证券的平均协方差，即第三节第三节 回报率与风险的关系回报率与风险的关系一、一、系数系数1、系系数数：证券的系统风险可以表现为其回报率变化对市场投资组合的回报率变化的灵敏性，对一种投资而言，这种灵敏程度就称为该证券的。2、充分多样化的投资组合的风险依赖于其构成证券的系统风险，根据这一原理，如果要知道一个单独的证券对充分多样化投资组合的风险的贡献，就必须测量它的系统风险。一、一、系数系数3、的性质：投资组合的等于构成投资组合证券的的组合，
7、即如果p=x11r1+x22r2+xNNrN 那么=x11+x22+xNN由以上性质可以进一步得出结论：充充分分多多样样化化的的投投资资组组合合的的风风险险，依依赖赖于于其其成成份份证证券券的的平平均均。因此，成份证券的平均值高，其投资组合的风险就大，反之则小。二、期望回报率与风险二、期望回报率与风险资本资产定价模型资本资产定价模型l60年 代 中 期 三 位 财 务 学 家 夏 普（W.Sharpe）、特雷诺（J.Treynor）和林肯诺（J.Lintner）在完全竞争的市场条件下，把回报率与风险简单地联系起来，建立了资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model）
8、二、期望回报率与风险二、期望回报率与风险 资本资产定价模型资本资产定价模型l资本资产定价模型说明：证券期望回报率增益与市场回报率增益成正比，其比例系数就是。二、期望回报率与风险二、期望回报率与风险资本资产定价模型资本资产定价模型l由于代表了证券的系统风险，而市场的期望回报率增益比较容易估算，因此资本资产定价模型定量地给出了风险与回报率的关系。l几何图示：在“-E”平面上，资本资产定价模型表现为一条直线，称之为证券市场线（Security Market Line）。1证券市场直线 E期望回报率rf0证券市场直线二、期望回报率与风险二、期望回报率与风险资本资产定价模型资本资产定价模型资本资产定价
9、模型告诉我们：所所有有的的证证券券及其投资组合都在证券市场线上。及其投资组合都在证券市场线上。一般的，如果某投资组合的已知，则其期望回报率等于由无风险投资和市场投资组合所构成的投资组合的回报率。二、期望回报率与风险二、期望回报率与风险资本资产定价模型资本资产定价模型的度量的度量证券1的可以由下面的公式给出：即某一证券的等于该证券的回报率与市场回报率的协方差与市场回报率的方差之比。第四节第四节 资本资产定价模型的资本资产定价模型的功能和作用功能和作用一、资本资产定价模型的功能一、资本资产定价模型的功能资本资产定价模型从量的角度直观地揭示了证券回报与证券风险的关系，并且以简单的方式体现了“风险与收
10、益共存”以及“投资组合可以消除一部分风险，但系统风险例外”等思想。在实践中，该模型也是处理变幻莫测的风险概念的一个最方便的工具。二、资本资产定价模型成立的二、资本资产定价模型成立的条件条件资本资产定价模型的基本前提和假设条件:1、全体投资者都是避免风险的；2、投资者都是市场价格的接受者，关于各 资产回报率的预期一致；3、资产的回报率服从联合正态分布；4、存在无风险资产，投资者能以同样的无 风险利率rf借贷；二、资本资产定价模型成立的二、资本资产定价模型成立的条件条件5、资产的数量固定，可交易和完全细分；6、资本市场没有摩擦，信息无成本并能即时 为所有投资者所利用；7、不存在任何市场的不完全，无交易税，无 市场法规，无卖空限制。第五节 套利定价理论第五节 套利定价理论一、套利定价模型套利定价理论认为，任何资产的回报率是K个(多个）宏观经济因素的一次函数：式中第五节 套利定价理论二、套利定价理论成立的条件：1.对资产回报率的假设无要求；2.只假设投资者追求期望财富最大化 和避免风险，对其效用函数的形态 无要求；3.假定资本市场是完全竞争的，无摩 擦的。第五节 套利定价理论三、结论：资本资产定价模型是套利定价理论的特殊情形，而套利定价模型是资本资产定价模型的推广。由于套利定价理论很容易地推广到多期投资的情形，所以它比资本资产定价模型更好应用，适用性更强。
