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证券投资分析,第二章 有价证券的投资价值分析,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·2,第一节 债券的投资价值分析,一、影响债券投资价值的因素 1、影响债券投资价值的内部因素 债券的期限；一般而言，期限越长，利率越高 债券的票面利率； 债券的提前赎回条款； 税收待遇；有无免税待遇 债券的流动性； 债券的信用级别。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·3,2、影响债券投资价值的外部因素 基础利率。基础利率一般指无风险证券的利率。短期政府债券的利率可作参考，也可参考银行存款利率。 市场利率。市场利率是投资债券的机会成本 其他因素：通货膨胀及汇率风险等。 通货膨胀的存在可能使投资者从债券中实现的收益不足以抵补购买力贬值的损失。 投资于外币债券时，汇率变化会使投资者的未来本币收入受到贬值损失。因此，外币债券的到期收益率较高，内在价值降低。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·4,二、债券价值的计算公式,1、假设条件 为简单起见，假定债券不存在信用风险，并且不考虑通货膨胀对债券收益的影响，从而对债券的估价可以集中于时间的影响上。 2、货币的终值和现值 终值(future value)是一系列现金流在末期的价值； FV=PV(1+r)n 现值(present value)是一笔现金或现金流在今天的价值，将各期的现金流折合成现值的计算，成为“折现”和“贴现”(discount)。 PV=FV/(1+r)n 或 货币终值的计算。设当前一项投资的期限为n期，每期利率为r，那么n期末的终值为： Pn=P0(1+r)n 复利计算； Pn=P0(1+rn) 单利计算 现值的计算。 P0=Pn/(1+r)n 复利计算； P0=Pn/(1+rn) 单利计算.,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·5,复利的惊人威力,“有一则关于24美元买下一个岛的故事：1626年，荷属美洲新尼德兰省总督Peteruit花了大约24美元从印第安人手中买下了曼哈顿岛，似乎他占了大便宜。但实际上，如果当时的印第安人拿着这24美元去投资，按照11%（美国近70年股市的平均投资收益率）的投资收益计算，到2000年，这24美元将变成238万亿美元，远远高于曼哈顿岛的价值2.5万亿!” 或许有人觉得几百年的时间太遥远，对于实际投资来说并不现实，那么还有一个就在我们身边的“拿铁原则”：假设一杯拿铁25元，很多人每天爱喝一杯，一年就花掉9125元；如果拿每天省下的钱，每月定期投资年回报率8%的组合，那么30年后能长成112.5万元的巨款!,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·6,3、一次还本付息债券的定价公式,如果一次还本付息债券按单利计算，则其价值决定公式为： 式中：PV债券的内在价值； M债券的票面价值； i债券的票面利率； n剩余时期数； r必要的收益率。 如果一次还本付息债券按复利计算则，期价值决定公式为： 注意：贴现债券也可按此公式计算，不同的只是把贴现债券的面值作为到期的本利和而已。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·7,4、附息债券的定价公式,按期付息债券的预期货币收入有两个来源：到期日前定期获得的利息和到期后的面额。 于是债券价值计算公式为： 式中：PV债券的内在价值； C每年支付的利息； M债券的票面价值； i债券的票面利率； n剩余时期数； r必要的收益率； t第t次。 如果每半年付息一次，则债券价值为：,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·8,三、债券收益率的计算,1、直接收益率。 指债券的年利息收入与买入价格的比率。 计算公式为：Y=C/P×100% 式中：Y当前收益率； P债券价格； C每年利息收入。 直接收益率可以跟银行存款利率比较，经常跟一年期定期存款利率作比较。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·9,2、内部到期收益率,指把未来现金流量的总现值等于债券当前市场价格（买入价格P）的贴现率。 计算公式为： 式中：P债券价格； C每年利息收入； M到期价值(面值)； n时期数(年数)； Y内部到期收益率。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·10,到期收益率的作用：是指导选购债券的标准 单一债券选择：与期望收益率或必要收益率比较 如果Y必要收益率, 买进 如果Y必要收益率, 放弃 如果Y=必要收益率, 两可。 多个债券之间比较：到期收益率比内在价值有更直观的说服力。因为，内在价值是一个绝对指标，只能与市场价格进行比较； 而到期收益率是一个相对指标、是比率，所以，到期收益率有更直观的说服力可以对不同的债券进行横向比较，从中选择收益率较高的债券。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·11,3、持有期收益率,指从买入债券到卖出债券期间所获得的年平均收益与买入债券价格的比率。 计算公式为： 式中：Y持有期收益率； C每年利息收入； P1债券卖出价格； P2债券买入价格； N持有年限。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·12,到期收益率和持有期收益率之间的关系,到期收益率是对债券整个有效期内平均回报率的一个描述 持有期收益率是对任何持有期间收入占该时间区间期初价格的百分比的一个描述,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·13,4、赎回收益率,可赎回债券是指允许发行人在债券到期前按一个约定的价格赎回已发行的债券。 赎回收益率计算公式如下： 式中：y可赎回收益率； C每年利息收入； n直到第一个赎回日的年数； M赎回价格；,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·14,四、债券转让价格的近似计算,1、贴现债券的转让价格,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·15,2、一次还本付息债券的转让价格,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·16,3、附息债券的转让价格,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·17,第二节 股票的投资价值分析,一、影响股票投资价值的因素 1、内部因素 公司净资产：决定股票投资价值的基准 公司盈利水平：股价一般与盈利同向变化 公司股利政策：一般情况下，股价与股利成正比 股份分割：“拆股”、“拆细”，往往会刺激股价上升 增资和减资：减资多因经营不善，增资的影响则不尽相同 公司资产重组：常引起股价大幅波动，但是还要看是否有利于公司的长远发展。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·18,2、影响股票投资价值的外部因素,宏观经济因素。宏观经济走向：经济周期、通货变动、国际经济形势等；宏观经济政策：货币政策、财政政策、收入分配政策、对证券市场的监管政策等。 行业因素。行业发展状况、行业结构、国家产业政策等 市场因素。从众心理、恐慌心理、群体疯狂症等,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·19,二、股票内在价值的计算,1、现金流贴现模型 式中：V股票起初的内在价值； Dtt时期末以现金形式表示的每股股利； r必要收益率。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·20,2、零增长模型,公式 假定股息增长率为0，即股息固定，未来的股息按照一个固定数量支付。 那么股票的内置价值为： 因为r0，按照无穷级数的性质，有： 于是，零增长模型的计算公式为：,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·21,内部收益率 零增长模型也可以用于计算投资于零增长证券的内部收益率 用证券价格P代替V，用内部收益率k代替r，则有： 转换有： 应用：如果内部收益率必要收益率，则该股票被低估了。 注意：一般用于计算优先股的价值,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·22,3、不变增长模型,公式 股息以一个固定的比率g增长（设增长率为g） t时期的股息为： 将Dt带入现金流贴现模型中，有： 运用数学中无穷级数的性质，如果rg，有： 于是得： 由于，D1=D0(1+g)，所以有：,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·23,内部收益率 用股票的市场价格P代替V，再用内部收益率k代替r，有： 变形可得：,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·24,在可增长模型（multiple growth model）中，股利在某一特定时期内（从现在到T的时期内）没有特定的模式可以观测或者说其变动比率是需要逐年预测的，并不遵循严格的等比关系。 过了这一特定时期后，股利的变动将遵循不变增长原则。这样，股利现金流量就被分为两部分，将两部分现金流现值加总，即为股票的内在价值：,4、可变增长模型,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·25,公司的发展阶段分为初创阶段、成长阶段和成熟阶段 通常按照公司的发展阶段，分为三元增长模型 计算公式：,5、多元增长模型（股利非持续增长的股票 ）,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·26,在现实环境下，股票往往不是永久持有，而是有限期持有，因此，在有限期持有情况下，股票内在价值可以在现金流贴现模型的基础上进行修正，评估模型为： 或,6、有限期持有股价评估模型,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·27,三、市盈率股价法,市盈率（price-to-earnings ratio，PER）又称本益比，它是每股价格与每股收益(earnings per share，EPS)之间的比率，其计算公式为： 市盈率分为静态市盈率和动态市盈率两种，计算公式分别如下： 市盈率=静态P/E=当前股价/现实每股收益 市盈率=动态P/E=当前股价/预期每股收益 如果能够分别估计出市盈率和每股收益，就可以有上面的 公式估算出股票的价格，这种方法及“市盈率估计法”： 每股价格=市盈率×每股收益 可比市盈率的选择：市场平均市盈率、行业平均市盈率、同类公司平均市盈率 注意：不同行业、不同生命周期的企业之间可比性低，不同国家、不同市场之间的市盈率也没有可比性。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·28,市场平均市盈率与股市泡沫,一般来说，市场平均市盈率的高低表示股价相对高低，能够部分说明股市泡沫的大小，但市盈率不是股市泡沫的唯一表现 通常的做法是将市场平均市盈率与某一个可比市盈率比较，如美国股市的历史平均市盈率或所谓的理论市盈率 理论市盈率：P/E=V/E=1/r 贴现率的选择，一般选择银行一年期储蓄存款利率，或同期国债利率 考虑风险溢价，因为股票风险高于债券与储蓄存款风险，所以，可以适当上调贴现率。 考虑成长性，总体来讲经济在不断增长，如果考虑一个增长率g，则P/E=V/E=(1+g)/(r-g),2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·29,三、市净率估价法,市净率(Price to book ratio，即P/B )，又称为“净资产倍率”，是每股市场价格与每股净资产之间的比率。计算公式为： “每股净资产”又称为“账面价值”，指每股股票所含的实际资产价值，是支撑股票市场价格的物质基础，也代表公司解散时股东可以分得的权益，通常被认为是股价下跌的底线。 每股净资产的数额越大，表明公司内部积累越雄厚，抵御外来因素影响的能力越强。 市净率与市盈率相比，市净率通常考察股票的内在价值，多为长期投资者所重视；后者通常考察股票的供求状况，多为短期投资者所关注。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·30,四、市销率估值法,市销率(price-to-sale ratio，简称P/S)，是指公司市值和公司的销售收入之比。计算公式为： 该比例被用来判断公司股票的相对价值。市销率越低，说明该公司股票目前的投资价值越大。 费希尔在超级强势股中提出，超级强势股的市销率在0.75以下，而市销率在1.5以上的股票则被高估。 市销率在比较同一市场板块或子板块的股票是最有用。 对于那些高成长，但初期亏损的公司而言，市销率比市盈率更适用。 20世纪90年代网络公司兴起时，人们便使用市销率来评价其公司的价值。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·31,一、证券投资基金的概念,证券投资基金是一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式，即通过发行基金份额，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券等金融工具投资，并将投资收益按基金投资者的投资比例进行分配的一种间接投资方式。 英国称为“单位信托投资基金 ”、美国称为“共同基金”、日本称为“证券投资信托基金 ”,第三节 证券投资基金的投资价值分析,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·32,1、集合投资。基金将零散的资金巧妙地汇集起来，交给专业机构投资于各种金融工具，以谋取资产的增值，从而获得规模效益的好处。 2、分散风险。以科学的投资组合降低风险、提高收益是基金的另一大特点。 3、专业理财。基金实行专家管理制度，这些专业管理人员都经过专门训练，具有丰富的证券投资和其它项目投资经验。 他们善于利用基金与金融市场的密切联系，运用先进的技术手段分析各种信息资料，能对金融市场上各种品种的价格变动趋势作出比较正确的预测，最大限度地避免投资决策的失误，提高投资成功率。,二、证券投资基金的特征,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·33,三、证券投资基金的类型,1、按设立方式分类 契约型基金。契约型基金又称为单位信托基金，是指把投资者、管理人、托管人三者作为基金的当事人，通过签订基金契约的形式，发行受益凭证而设立的一种基金。 公司型基金。公司型基金是按照公司法以公司形态组成的，该基金公司以发行股份的方式募集资金，一般投资者则为认购基金而购买该公司的股份，也就成为该公司的股东，凭其持有的股份依法享有投资收益。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·34,2、按能否赎回分类 封闭式基金。封闭式基金是指基金的发起人在设立基金时，限定了基金单位的发行总额，筹集到这个总额后，基金即宣告成立，并进行封闭。基金单位的流通采取在证券交易所上市的办法，投资者日后买卖基金单位都必须通过证券经纪商在二级市场上进行竞价交易。 封闭式基金的期限是指基金的存续期，即基金从成立起到终止之间的时间。 开放式基金。开放式基金是指基金管理公司在设立基金时，发行基金单位的总份额不固定，可视投资者的需求追加发行。 投资者也可根据市场状况和各自的投资决策，或者要求发行机构按现期净资产值扣除手续费后赎回股份或受益凭证，或者再买入股份或受益凭证，增持基金单位份额。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·35,3、按投资目标分类 成长型基金。以追求基金资产的长期增值为目标的基金。基金管理人通常将基金资产投资于信誉度较高、有长期成长前景或长期盈余的所谓成长型公司的股票。 收入型基金。以获得当期收入最大化为目标的基金，主要投资于可带来现金收入的有价证券，如债券、优先股等。 平衡型基金。既追求长期资本增值，又追求当期收入的基金。这种基金一般将2550的资产投资于债券及优先股，其余的投资于普通股。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·36,4、按投资标的分类 股票基金。股票基金的投资目标侧重于追求资本利得和长期资本增值。 债券基金。 货币市场基金。是以货币市场工具为投资对象的基金，其投资工具期限在一年内，包括银行短期存款、国库券、公司债券、银行承兑票据及商业票据等。 指数基金。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·37,5、按募集和流通方式 公募基金。指以公开发行方式向社会公众投资者募集基金资金的证券投资基金。 公募基金必须按规定向社会公布信息，投资者人数不受限制，具有公开性、可变现性以及高规范性等特点。 私募基金。指以非公开发行方式向特定投资者募集资金的证券投资基金。 私募基金投资者人数受限制(2人数50)，每个投资者最低出资额不少于100万人民币，不得向社会公开发布招募信息。具有非公开性、募集性、大额投资性、封闭性等特点。 索罗斯的量子基金就是私募基金。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·38,6、ETF和LOF ETF(Exchange Traded Funds)“交易型开放式指数基金”。专指以某类证券价格指数为标的物的、在证券交易所上市交易的开放式证券投资基金，如上证50ETF基金。 LOF(Listed Opened-ended Funds)“上市开放式基金”，专指增加了交易所交易方式的普通开放式证券投资基金，如南方、博时、中银国际等。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·39,四、基金的相关费用,1、基金管理的相关费用 基金管理费：基金管理人管理基金资产所收取的费用。通常按照每个估值日基金净资产的一定比例逐日计算，定期支付。计算公式为： 我国目前的年费率为2.5%。 基金托管费：基金托管人为基金提供服务而向基金或基金公司收取的费用。通常按照基金资产净值的一定比例提取，逐日计算并累计，至每月末时支付给托管人。计算公式为： 我国目前的托管费率为0.25% 。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·40,2、申购、赎回和转换费 申购费：是指投资者在基金存续期间向基金管理人购买基金单位时所支付的手续费。收费方式又“前端”与“后端”两种： 我国相关法规规定，申购费费率不得超过申购金额的5%。 赎回费：在投资者赎回时向基金管理人支付的手续费。 我国相关法规规定，赎回费不得超过赎回金额的3%。 转换费：指投资者按基金管理人的规定在同一基金管理公司管理的不同开放式基金之间转换投资所需支付的费用。通常的做法是，投资者除了支付转出基金的赎回费外，另外再支付一定的转换费，而无须再支付新基金的申购费。有的基金公司还会提供一定的优惠。,2019年8月21日星期三,经贸系 胡 鹏,证券投资分析·第二章 证券价值分析·41,五、基金的价值,衡量基金价值的根本指标是基金的单位资产净值。计算公式如下： 基金的资产总值，是指该基金所拥有的资产根据每个营业日收市后的收盘价计算而得的总资产价值。,