我国上市公司股利政策问题研究 会计毕业论文.doc

我国上市公司股利政策问题研究 摘 要 随着我国资本市场的发展，上市公司越来越受到关注。股利政策作为现代公司财 务活动的三大核心内容之一，是公司筹资和投资活动的逻辑延续，它既关系到股东的 现实利益，又关系到公司的未来发展。恰当的股利政策能够为上市公司树立良好的形 象，向投资者传递公司正常发展的信息，激发投资者对公司持续投资的热情，为公司 的未来发展创造持续稳定的空间。但公司的股利政策不单单是由上市公司一方面决定 的，还要受到投资人，市场监管等各方面因素的影响。目前我国上市公司的股利政策 还存在很多问题，这严重影响了股票市场的健康有序的发展。因此，全文在对股利政 策理论的介绍和股利政策基本类型进行阐述的基础上，重点对我国上市公司的股利分 配政策现状、选择股利政策应该考虑的因素进行了分析，找出存在的问题并从不同角 度提出促使我国上市公司股利分政策理性化的建议。 本文共分为五章。第一章介绍了研究的背景和意义，提出研究的问题，以及研究 的主要思路和论文结构。第二章系统的阐述了股利政策的基本理论，分析了影响股利 政策的因素，并对股利政策的主要类型及优缺点进行了分析。第三章侧重于分析我国 上司公司股利政策应用的现状以及存在的问题。第四章针对存在的问题提出几点建议。 第五章对完成的研究工作进行总结。 关键词：上市公司；股利政策；现状；建议 Abstract With the development of capital markets in china, the listed companies gained more and more attention. The dividend policy is one of the three core elements in modern companys financial activities, it is the logical extension of financing and investment in companys activities, it not only related to the shareholders practical interest, but also has something to do with the companys future development. The appropriate dividend policy can create a good image for listed companies, it gives investors the companys normal development information, and inspires investors enthusiasm in companys continued investment, in this way , it creates sustained and stable space for companys future development. But the dividend policy is not only decided by listed company, it is also influenced by other factors, such as the investors, market supervision. At present in china, there are many problems in the listed companys dividend policy, it affects the healthy development of stock market seriously, therefore, the thesis begins with the introduction of dividend policys theory and the elaboration of the dividend policys types, and explore the condition of dividend policy and the factors which should be considered in selecting dividend policy, then, through this way, I will point out the problem, and also I will show my several suggestion which can make our dividend policy much more rational from different degrees. This thesis includes five chapters, the first chapter describes the meaning and background of study, and also it shows the main thinking of study and the structure of this thesis; the second chapter elaborates the basic theory of dividend policy systematically, it not only explores the factors which affects the dividend policy, but also explores the main types of dividend policy and their advantages and disadvantages; the third chapter focus on exploring the condition and problem of dividend policy in china listed company; the fourth chapter is several suggestion which based on the problems; the fifth chapter is the conclusion for the study. Key word: To be listed; Dividend policy; Present situation; Suggestion 目 录 1 引言 .1 1.1 研究的背景和意义1 1.2 文献综述1 1.3 研究的主要方法和内容2 2 股利政策的概述3 2.1 股利政策的基本理论3 2.1.1 股利政策的传统理论3 2.1.2 股利政策的现代理论4 2.2 影响股利政策的因素5 2.2.1 法律的限制性.5 2.2.2 契约性限制 6 2.2.3 公司内部的限制 6 2.2.4 股东的意思 6 2.3.5 剩余股利政策 7 2.3.6 稳定的股利政策 7 2.3.7 固定股利支付率政策 7 2.3.8 固定股利加额外股利政策 8 3 我国股利政策应用的现状及存在的问题 .9 3.1 我国上市公司股利政策的现状分析 .9 3.1.1 上市公司不分配现象具有普遍性 .9 3.1.2 股权结构不合理9 3.1.3 股利政策缺乏稳定性和连续性 10 3.1.4 上市公司总体股利支付率偏低 10 4 引引导导我我国国上上市市公公司司优优化化股股利利政政策策的的建建议议 11 4.1 加加强强监监管管，加加快快法法律律建建设设，营营造造良良好好的的证证劵劵市市场场环环境境11 4.2 分分散散股股权权结结构构，扩扩宽宽公公司司融融资资渠渠道道11 4.3 完完善善独独立立董董事事制制度度，优优化化公公司司治治理理结结构构11 4.4 提提高高上上市市公公司司的的盈盈利利能能力力12 5 总总结结.13 参考文献 14 致谢 15 1 1 引引言言 1 1. .1 1 研研究究的的背背景景和和意意义义 股利政策既关系到公司股东和债权人的利益，又直接影响到公司的长远发展，是公 司财务管理的重要手段。股利政策研究早在 20 世纪 50 年代就已经开始，但迄今为止， 有关股利政策的很多研究并没有获得大家的一致认可。比如早期的 MM 理论建立在几个 市场假设的条件下，认为股利政策与股票的价格无关，但后来的大量实证研究证明它们 是相关的；有的实证结果支持税差理论，有的却不支持。股利政策就像一个谜一样吸引 着大家去研究，但我国的股票市场发展的比较晚，可供指导的经验和参考的数据太少， 因而理论研究和实证分析都处于探索阶段。 但我国对股利政策的研究和实证分析尚未引起人们的足够重视，在我国上市公司的 财务管理实践中，公司的管理层很少真正重视股利政策的制定，盲目性和随意性较大， 这种行为给整个股票市场发展带来了一系列的问题。因此，本文从股利政策、股利分配 方式入手，分析我国上市公司股利政策现状的特点，找出存在的问题并从不同角度提出 完善我国上市公司股利分配政策的建议，为我国股票市场的健康发展做出一些贡献。 1 1. .2 2 文文献献综综述述 侯青(2007)在上市公司发放现金股利与公司业绩关系实证研究中得出现 金股利与公司业绩并不是都存在相关性,发放股利水平只能作为投资者的一个参考,因为 有的企业发放的股利越多起经营业绩越好,但并不是所有企业都这样。 张城钢(2008)在海外上市、投资者保护和现金股利政策来自 A 股和 H 股上市 公司对比视角的经验证据一文中研究结论表明，股利政策主要是外部环境因素发挥作 用的结果，外部股东需要借助法律对他们的保护才能发挥股利政策减少代理成本的作用。 在我国投资者保护不健全的制度背景下，上市公司控股股东“异常”派现行为不但没有 降低控股股东和中小股东之间的代理成本，反而成了它们获取私利的一种合法工具。只 有强化股东法律保护，完善公司治理环境，通过市场力量约束内部人，才能使广大投资 者获得稳定合理的回报，坚定其信心，从而促进证券市场的发展壮大。 王跃堂,赵子夜,魏晓雁(2006)在董事会的独立性是否影响公司绩效?中指出代 理理论对中国资本市场的公司治理更具解释力。并还进一步就独立董事的背景和公司绩 效的关系进行了检验,研究发现独立董事的声誉能够显著地促进公司绩效,而其行业专长、 政治关系以及经济管理背景与公司绩效并无相关性。 杨玲(2008)在证券市场发展壮大需要规范上市公司股利政策中指出我国上市公 司股利政策中存在的种种不规范、不合理的现象,主要不是由上市公司缺乏相关专业知 识或技能、不了解股利决策的一般规律等因素引起的,而是由影响上市公司股利政策决 策目标和决策行为的深层次体制性因素造成的。应大力规范上市公司股利政策,促进证 券市场健康发展。 1 1. .3 3 研研究究的的主主要要方方法法和和内内容容 本文采用规范研究方法，对股利政策的基本理论等规范进行研究；采用案例分析方 法，分析我国上市公司股利政策现状并提出建议。 本文分为五部分： 第一部分：阐述研究的背景和意义，提出研究的问题，以及研究的主要思路和论文 结构。 第二部分：股利政策的基本理论，影响股利政策的因素，股利政策的主要类型及优 缺点。 第三部分：我国上司公司股利政策应用的现状以及存在的问题。 第四部分: 针对存在的问题提出一些建议。 第五部分：作出总结。 2 2 股股利利政政策策的的概概述述 2 2. .1 1 股股利利政政策策的的基基本本理理论论 股利政策是关于概述是否发放股利、发放多少股利以及何时发放股利等方面的方 针和策略。长期以来，人们一直在探讨股利政策对公司股价或企业价值有无影响的问题， 于是就形成了股利政策的基本理论。 2.1.1 股利政策的传统理论 2.1.1 .1 经典的 MM 理论 MM 理论又称为股利无关论，是由美国财务学家米勒(Miller )和莫迪格莱尼 (Modigliani )于 1961 年在他们的著名论文股利政策、增长和股票价值中首先提出 的，该理论认为，企业的股利政策不会对公司的股票价格产生任何影响。MM 理论的基 本假设是完全市场理论。完全市场理论的基本含义是资本市场具有强式效率性(强式效 率性是指股票的现行市价已经反映了所有已公开或没公开的信息，任何人甚至掌握内部 信息的内线人也无法在股市上赚取超额报酬。)；没有筹资费用(包括股票发行和交易费 用)；不存在个人和公司所得税；公司的投资决策与股利决策是彼此独立的。 在这几个假设基础上，MM 理论认为，投资者不会关心公司股利的分配情况，公司 的股价完全由公司投资方案和获利能力所决定，并不取决于公司的股利政策。在公司有 比较好的投资机会的情况下，如果股利分配得较少，留利较多，公司的股价也会上升， 投资者通过出售股票来获取现金；如果股利分配得较多，留利较少，投资者获得现金后 就会寻求新的投资机会，而公司仍可以顺利地筹集到新的资金。所以，股价与公司的股 利政策是无关的。 2.1.1.2 “一鸟在手”理论 “一鸟在手”理论的创始人是 Gordon(1962)。他提出了有名的“鼓励效应假设” ，以后的学者称之为“一鸟在手”理论。该理论是建立在投资者通常是厌恶风险的，他 们不是把当前的股利，而是把未来的股利和更高的风险因素联系起来的假设之上的。这 种观点认为，在股利收入与股票上涨产生的资本利得收益之间，对于比较现实的投资者 来说，可能更偏好“实实在在”的股利。因为股利是现实的有把握的收益，而股票价格 的上升与下跌具有较大的不确定性，与股利收入相比风险更大，这也就是所谓的“一鸟 在手，胜过两鸟在林”。所以，投资于支付股利的公司的投资者比投资于不支付股利的 投资者能够更早一些消除不确定性。当投资者对于早日消除不确定性的偏好达到一定的 程度时，在其他情况相同的条件下，他们就愿意那些能够支付较高股利的股票支付一个 较高的价格。 2.1.1.3 税差理论 税差理论是建立在各个国家对不同收益索取的所得税不同的基础上。该理论认 为资本利得所得税与现金所得税之间是存在差异的，理性的投资者更倾向于通过推迟获 得资本收益而延迟缴纳所得税。该理论认为，股票的价格与股利支付率成反比，权益资 本与股利支付率成正比。企业支付较低的股利，对实现企业价值最大化是有利的。最早 提出这种观点的是 Brennan(1970)。通过最大化投资者的预期财富效用，他认为“在给 定的风险水平下，由股利所得税高于资本利得税，股票潜在的股利收益率越高，投资者 要求的证券收益率越高”。 2.1.2 股利政策的现代理论 2.1.2.1 顾客效应理论 顾客效应理论也称为追随者效应理论，该理论最先也是由米勒（Miller）和莫迪 格利安尼（Modigliani）提出来的。从股东的边际所得税税率出发，认为每个投资者所 处的税收等级不同：有的边际税率高，如富有的投资者；而有的边际税率低，如养老基 金等。 该理论认为不同投资者对待股利的态度不一样，比如:富有的投资者偏好股利支付 率比较低或不支付股利的股票，而老年人等则偏好股利支付率高的股票。因此，为了满 足股东的愿望，公司就要相应的调整股利政策。 根据该理论的观点，公司的任何股利政策都不可能满足所有股东对股利的要求，公 司股利政策的变化，只是吸引了喜爱这一股利政策变化的投资者前来购买公司的股票， 而另一些不喜爱这一股利政策变化的投资者则会卖出股票。因此，当市场上喜爱某股利 的投资者的比例大于发放某股利的公司的比例时，则支付某股利公司的股票处于短缺状 况，按照供求理论，它们的价格就会上扬，直到二者的比例相等，市场达到一个动态平 衡。而一旦市场处于均衡状态，则没有公司可以通过改变股利政策来影响股票价格。这 也从另一个角度证明了股利无关论。但是我国上市公司在派发股利方面随意性很强，股 利政策不稳定，也没有自己的特色，因此顾客效应理论在我国是失灵的。 2.1.2 .2 信号传递理论 信号理论解释股利政策的基本思想是:在非完美的市场中，公司管理者与外部投 资者之间存在信息不对称的情况，管理者可以通过股利政策向市场传递有关公司未来盈 利能力的信息，从而直接影响公司的股票价格。股利是管理者向外界传递其掌握的内部 信息的一种手段。如果他们预计到公司的发展前景良好，未来业绩有大幅度增长时，就 会通过增加股利的方式将这一信息及时告诉股东和潜在的投资者。如果公司连续保持较 为稳定的股利支付率，那么，投资者就可能对公司未来的盈利能力与现金流量抱有较为 乐观的预期。不过，公司以支付现金股利的方式向市场传递信息，通常也要付出较为高 昂的代价。这些代价包括:(l) 如果公司因分派现金股利造成现金流量短缺，就有可能被 迫重返资本市场发行新股，而这一方面会随之产生必不可少的交易成本，另一方面又会 扩大股本，减少每股利润，对公司的市场价值产生不利影响;(2)较高的所得税负担;(3)一 旦公司因分派现金股利造成投资不足，并丧失有利的投资机会，还会产生一定的机会成 本。 2.1.2.3代理成本理论 现代公司的一个重要特征是两权分离，即所有权和经营权的分离。所有者(委托人) 将财产委托给经营者(代理人)经营，于是就产生了委托一代理关系，因为委托人和 代理人的利益不一致，代理人出于对自身利益的考虑，在决策时会做出有违委托人 利益 的决定，而委托人为了避免代理人的行为所带来的损失，就会对其进行监督和约束， 进 而引发了代理成本。公司的代理成本包括:委托人的监督支出、代理人的保证支出， 以及剩余损失。 代理理论认为现金股利支付能够有效降低代理成本。通过迫使公司支付股利，使得 公司不得不持续地进入金融市场进行筹资，而在融资过程中公司所接受的各项审核(如 发行证券融资时，就需要通过注册会计师、律师以及审计师等相关人员和机构的审核) 和监管便会缓解股东对管理层的监控，从而降低公司的代理成本。 2.2 影影响响股股利利政政策策的的因因素素 股利政策是上市公司财务管理的一项重要的内容，它不仅仅是对投资收益的分配， 而且关系到公司的投资、融资以及股价等各个方面。因此，制定一个正确、稳定的股利 政策是非常重要的。一般来说，在制定股利政策时，应当考虑到以下因素的影响。 2.2.1法律性限制 股利分配政策的制定与股东及债权人的利益密切相关，将影响到公司的财务状况 和投资机会。为了保护各方的利益，公司法、证劵法等法律都对公司的股利分 配有一定的限制，主要体现在以下几个方面： 资本保全的约束。为了保全公司的股东的股东权益资本，维护债权人的利益，法 律限制上市公司只能用当期利润或留存利润来分配股利，而不能用因出售股票募集的资 本发放股利。 企业积累的约束。为了维护投资者的利益，增强企业的抗风险能力，法律法规要 求公司应按税后利润作出规定的扣除之后的 10提取法定盈余公积金，并鼓励企业在 分配普通股股利之前提取任意公积金，只有当公积金累计数额达到公司注册资本的 50时，才可不再提取。 企业利润的约束。规定企业必须把以前年度的亏损全部弥补之后，才能把利润用 于分配股利。 偿债能力的约束。如果公司的偿债能力比较低，公司的经营面临的风险就会比较 大。因此，法律规定在分配股利时，必须保持充分的偿债能力。 2.2.2契约性限制 公司债权人为保证其利益，通常会在公司的借款合同、债券契约、优先股协议， 以及 租赁合约中加入关于股利政策的条款，以限制公司股利的发放。这些限制通常包括： 规定每股股利的最高限额。 规定公司的流动比率和利息保障倍数不得低于一定标准，否则不得分配现金股利， 等等。 债权人确定这些契约性限制条款，限制公司股利的发放，目的在于促使公司将利润 的一部分按有关条款的要求进行再投资，以便增强公司的实力和竞争能力，减少债务风 险。而当这种限制条款起作用时，公司的股利政策当然会受到其影响。 2.2.3公司内部的限制 变现能力 公司在经营活动中，必须有足够的现金，否则就会发生支付困难。公司在分配现金 股利时，要以不危及公司经营上的流动性为前提。如果一个公司的资产变现能力较强， 现金来源较为充裕，则它的股利支付能力也较强。 举债能力 举债能力士农工商筹资能力的一个方面，每个公司在资本市场上的举债能力是有一 定的差异的。在制定股利政策时应考虑公司的举债能力，如果举债能力比较强，在公司 资金短缺时，就较容易地在资本市场上筹集到资金，那么公司的股利支付能力自然就比 较强。 投资机会 如果一个公司的投资机会比较多，往往会采取低股利支付率，增加留存利润用于再 投资，这样可以加速公司的发展，增加公司的未来收益。而当公司的投资机会比较少时， 往往倾向于采取较高的股利支付率。 2.2.4股东的意愿 追求稳定的收入，避免风险。有的股东依赖于公司发放的现金股利维持生活，他 们往往要求公司定期支付稳定的现金股利，发对公司留存利润过多。 担心股权的稀释。高股利支付率会导致现有股东股权和盈利的稀释，特别是有的 大股东持股比例比较高，他们出于对公司控制权被稀释的担心，往往倾向于低股利支付 率。如果公司采取高股利支付率，就可能会造成未来经营资金的短缺，这样就不得不通 过资本市场来筹集资金，如果举债会增加公司的财务风险；如果发行新股，股东的控制 权就可能面临着被稀释的危险。 规避所得税。公司的股利政策会受其股东所得税的影响。由于股利收入的税率高 于资本利得的税率，高收入阶层的股东为了避税往往反对公司发放过多的现金股利，而 低收入阶层的股东因个人税负较轻，可能会欢迎公司多分红利。 2.2.5剩余股利政策 在制定股利政策时，公司的投资机会和资本成本是两个重要的因素。在公司有较好 的投资机会时，为了降低资本成本，公司通常会采用剩余股利政策。所谓剩余股利政策 是指上市公司将税后利润首先用于再投资，剩余部分才用于发放股利。采取剩余股利政 策的前提是公司必须有良好的投资机会，并且该投资机会的预计报酬率要高于股东要求 的必要报酬率，这样才会被股东接受。 剩余股利政策的理论依据是 MM 理论。其优点是，当上市公司有良好的投资机会， 预期投资收益率高于留存盈利的资本成本率时，这种股利政策就会成为上市公司的理智 抉择。理由很简单：上市公司用于再投资的这部分现金流量，是税后利润的一部分，属 于内部融资，它既不需对外支付利息和股利，也不需向外部融资那样耗费融资交易成本。 显然，这种鼓励政策可以降低总资本成本，也有利于实现公司资本结构的优化和企业价 值的最大化。 剩余股利政策的缺点是，这种股利政策往往会导致各期股利忽高忽低，不会受到 希望有稳定的收入的投资者的欢迎。此外，在现实中，股利政策不仅仅受公司的获利能 力的影响，它还受法律，股东偏好等因素的影响。 2.2.6稳定的股利政策 稳定的股利政策是指上市公司每年的股利基本固定在某一水平，保证每股股利的相 对稳定。这里的稳定性是指公司的股利支付呈线形趋势，尤其是呈向上的趋势。这一政 策的特点是不论公司经济状况如何，也不论公司经营状况好坏，都应将每期的股利保持 在某一水平，只有当管理层认为未来盈利将显著增长才会提高股利的支付水平。实行这 种股利政策者都支持股利相关论，他们认为企业的股利政策会对公司股票价格产生影响， 股利的发放是向投资者传递企业经营状况的某种信息。 采用稳定股利政策的优点有：股利政策是公司向投资者传递重要的信息，如果公司 支付的股利稳定，就说明该公司的经营业绩比较稳定，经营风险较小，这样可以使投资 者要求的股票必要报酬率降低，有利于股价上升。此外，还有利于投资者有规律地安排 收入和支出，很受那些希望每期能有固定收入的投资者的欢迎。 尽管这种股利政策有其股利稳定的优点，但是也可能给公司造成较大的财务压力， 特别是在公司净利润下降或现金紧张时，公司为了保证股利的正常支付，容易导致资金 短缺，财务状况恶化。 2.2.7固定股利支付率政策 所谓固定股利支付率政策，是指事先确定一个股利占公司税后利润的比率，然后 长期按此比率对股东支付股利。实际上这是一种变动的股利政策，该政策使公司的股利 支付与盈利状况密切相关，盈利状况好，则每股股利额就会增加；盈利状况不好，每股 股利额就下降，即股利发放随公司的经营业绩上下波动。这种股利政策不会给公司造成 较大的财务负担，但是，其股利可能变动比较大，忽高忽低，这样就可能会传递给投资 者该公司不稳定的信息，容易使股价产生很大的波动，不利于树立良好的公司形象。 2.2.8固定股利加额外股利政策 这是介于稳定股利政策与变动股利政策之间的折中的股利政策。这种股利政策公司 事先设定一个稳定的较低的正常股利额，一般情况下，公司都会按这个股利额发放股利， 只有公司盈利较多时，再根据实际情况发放额外股利。这种股利政策有较大的灵活性， 当公司盈利较少或投资需要的资金较多时，可以只支付较低的正常股利，这样既可以保 证股东可以定期得到固定的股利收入，又不会给公司造成很大的财务负担；在公司盈利 较多且投资不需要较多的资金时，可以向股东发放额外的股利。这种股利政策，既可以 维持股利的一定的稳定性，又有利于使公司的资本结构达到目标资本结构，把稳定性与 灵活性很好的结合起来了。 3 我我国国股股利利政政策策应应用用的的现现状状及及存存在在的的问问题题 3.1 我我国国上上市市公公司司股股利利政政策策的的现现状状分分析析 1990 年 11 月上海证劵交易所成立，这是我国股票市场诞生的标志，在这一二十年 中，股票市场发展迅速。在股市规模不断扩大的同时，上市公司也日渐成熟，投资者日 趋理性，监管层的监管日趋规范。但由于我国特殊国情，处于发展初期的我国股票市场 还不够成熟，监管还不够科学，因而我国当前的股票市场还存在很多问题。 3.1.1 上市公司不分配现象具有普遍性 在我国股票市场上，上市公司的股利分配不稳定，且分配现金股利的很少，大部分 选择股票股利或公积金转增资本。很多上市公司一方面不分配，而另一方面不断通过配 股和增发新股等方式进行“圈钱”。 股利的获取本应是投资者高投入、高风险的必然回报，但通过对上市公司股利政 策的分析，可发现“暂不分配”的情况经常出现。据上海证券信息有限公司提供的统计资 料，自 1992 年以来，沪市中从未进行过现金分配的上市公司达到 220 家，也没有任何 不分配股利的充分理由。不分红已经成为上市公司普遍施行的股利政策。以“五粮液”公 司的股利政策为例，该公司 2000 年每股收益高达 1.6 元，各项财务指标都在深、沪两 市位居前列，但仍采取不分配的股利政策。虽然中小股东偏好于现金股利，但受制于 “一股独大”的特殊股权结构，而上市公司的股利政策主要受控股股东的偏好影响，这说 明了一些公司漠视投资人的利益，也反映了中小投资者的弱势地位。 3.1.2 股权结构不合理 我国上市公司股本结构比较复杂，既有 A 股、B 股、H 股，又有国家股、法人股、 内部职工股、转配股等划分。截至 1999 年末，我国共有上市公司 949 家，其中 A 股 825 家；在 825 家发行 A 股的公司中，有 82 家发行了 B 股，有 19 家发行了 H 股；另 外有 26 家公司仅发行了 B 股。表 2 列出了我国上市公司的股本结构及其变动情况。从 表中可以看出，未流通股在公司总股本中的比重相当大；国有股股权在公司总股本中占 绝对优势；股权向国家股呈现高度集中性，国有股股东是大多数上市公司的唯一大股东。 表表 3-1 我我国国上上市市公公司司股股本本结结构构情情况况 1992 年 12 月 31 日1999 年 12 月 31 日股本 股份数额 （亿股） 所占比例 (%) 股份数额 （亿股） 所占比例 （%） 1、未流47.6969.241664.8553.90 通股份 国家股28.5041.381116.0736.13 境内法 人股 9.0513.14590.5119.12 外资法 人股 2.804.0740.511.31 募集法 人股 6.499.42190.106.15 内部职 工股 0.851.2336.711.19 其他 （转配股） 33.201.07 2、流通 股份 21.1830.751079.6434.95 A 股 10.9315.87813.1826.32 B 股 10.2514.88141.924.59 H 股 124.544.03 3、股份 总数 68.87100.003088.95100.00 资料来源 ：中国证劵期货年鉴（2000）第 186 页，第 189 页 3.1.3 股利政策缺乏稳定性和连续性 由于不重视投资者的利益，大多数上市公司的股利分配政策缺乏稳定性和连续性， 股利政策的制订和实施都缺乏远见，目的不明确且具有随意性。据统计，19962000 年间，连续四年分配红利的公司仅为上市公司总数的 4.5%；19972000 年间，连续三 年分配红利的公司也仅为上市公司总数的 7.44%。即使是一些连续派现的公司，派现数 额在各年度间的分配也很不均衡。有的年度非常高，有的年度甚至不分配。我国上市公 司股利政策的随意性，从一个侧面反映了与成熟市场的上市公司之间存在的巨大差距。 3.1.4 上市公司总体股利支付率偏低 股利支付水平尽管有所提高，但仍普遍较低。相比较西方国家，特别是英美法系国 家的高额派现，我国现金股利的支付水平整体来说仍然处于较低的水平，平均分红占公 司净利润不到 50。 从前面的分析我们看到，由于我国资本市场的不成熟，上市公司在股利政策制定过 程中尚存在着诸多严重的不规范行为，给市场、投资者、上市公司本身及社会均带来许 多负面影响。针对上述情况，在充分借鉴国外成熟市场先进经验的前提下，我认为应当 着重从以下几方面着手来促进我国上市公司改进和完善股利政策。强监管力度，优化上 市公司股利政策外部环境。 4 4 引引导导我我国国上上市市公公司司优优化化股股利利政政策策的的建建议议 4 4. .1 1 加加强强监监管管，加加快快法法律律建建设设，营营造造良良好好的的证证劵劵市市场场环环境境 由于越来越多的上市公司选择不分配股利，使中小股东的利益受到不同程度的伤害。 因此，我国可以效仿国外成熟市场，制定相关的法律法规，对不分配的行为加以限制。 并加强执法力度,从法律制约方面规范市场参与者的行为,强制其按照规则办事。公司法 中应增加详细的、可操作性强的股利分配规范。不仅要对股利分配程序进行规范,还要 对公司盈利达到什么水平时必须支付现金股利、什么情况下可以以股票股利代替现金股 利、在不同盈利水平下股利支付率的范围等具体操作性问题加以规范。 4 4. .2 2 分分散散股股权权结结构构，扩扩宽宽公公司司融融资资渠渠道道 上市公司股利政策茂盛的根本原因，在于公司决策层没有人对中小投资者的利益 负责，而这又与上市公司的股权结构密切相关。由于上市公司的国有股、法人股占总股 本的 60%以上，导致公司的股利政策往往以维护大股东的利益为主，中小股东的利益被 置于次要地位甚至根本不予考虑，而中小股东也无力影响公司的股利政策。可以说，国 有股一股独大的股权结构，是不规范股利政策形成的制度基础。因此，股权的分散化和 流动性需要上市公司减少部分不具有流通性的国有股比例。上市公司在财务状况允许的 情况下可以通过与国有股东协议回购部分国有股份；国家也可以通过发行可转换债券， 允许购买者在一定转换期限内将国债转为对某一上市公司的股份,或者将部分国有股份 出售给社会公众,实现上市流通。 我国公司的筹资渠道相对窄小，筹资方式单一，筹资成本相对较高。在这种不太宽 松的大环境下，又加上我国上市公司普遍上市时间不长，扩长欲望较强烈，因而比西方 国家表现出更强烈的留存利润偏好。想要改变我国的筹资环境，就要扩宽筹资渠道，这 需要国家政策引导、金融结构创新、公司自身努力等多方面的共同作用。政府应通过颁 布法规、税收优惠、引进外资等途径给企业创造更多的筹资渠道，引导租赁融资、公司 债券融资等方式。同时,银行等金融机构必须不断推出业务创新,不仅可以提高自身竞争 力，还能给企业提供更多的融资机会。而上市公司本身必须完善经营和财务管理,维持 公司形象,提高信誉度,为将来的再筹资创造条件。 4 4. .3 3 完完善善独独立立董董事事制制度度，优优化化公公司司治治理理结结构构 我国上市公司缺乏有效的内部制衡机制，内部人控制现象严重，由于经理层和股东 的利益不完全一致，在缺乏必要监督和激励机制的情况下，经理层的目标可能就不是股 东价值最大化而是自身利益最大化，而独立董事不像内部董事那样受制于公司控股股东 和公司高级管理层，因而有利于董事会对公司事务的治理。但目前绝大多数独立董事还 没有完全真正发挥其应有的作用,今后立法应进一步加强独立董事在公司治理上的作用， 特别是在股利决策中的作用。 4 4. .4 4 提提高高上上市市公公司司的的盈盈利利能能力力 我国上市公司制定股利政策时，主要考虑的是本期及以后各期的盈利能力。我国上 市公司一般都是各行业的佼佼者，竞争能力较强，再加上低成本的直接融资和其他优惠 政策，按理其获利水平应该远高于同行业的平均获利水平，发展速度应该很快。而事实 上，除少数上市公司呈现高速发展以外，大多数上市公司的盈利潜力还有待挖掘。如何 寻找新的利润增长点是上市公司值得慎重考虑而又必须考虑的问题。这不不仅仅关系到 上市公司自身的扩展，还会关系到证券市场的健康发展。企业上市以后要善于资本经营、 开拓主营业务，提高盈利水平和盈利能力，才会为股东的投资创造丰厚的回报。 5 5 总总结结 对于上市公司来说，股利政策是一把双刃剑，有利有弊，恰当的股利政策能够提升 企业的价值，树立企业良好的社会形象；不恰当的股利政策会失去投资者的拥护，可能 会被市场边缘化。对于投资者来说，正确理解上市公司股利策传递的价值信息，提高自 身的素质，保持良好的心态，才能在证券市场长期生存下去。对于监管者来说，加强制 度建设，加大对市场异常现象的惩处力度，创造一个公平公开公正的市场环境，才能保 证我们的证券市场健康稳定的发展。 在论文完成之际，回想起写论文的过程，不仅感叹股利政策的复杂和自己理论知识 的不足。对文章反复地进行修改，调整和思考，个中的艰辛和乐趣仍然历历在目。此刻， 我的心中并未有几分轻松的感觉，而是夹杂着些不安。论文的完成也许仅仅意味着一个 思考过程的开始，然而由于时间和能力的限制，却不得不就此遗憾地搁笔。对于我国上 市公司股利政策的问题研究来说，本文仅是一个非常粗浅的尝试，不足之处，敬请各位 老师和同学批评斧正。 参考文献 1池昭梅.上市公司股权结构与股利政策关系的实证研究J.广西财经学院学报, 2006 年 8 月. 2郝荣华.我国上市公司股利政策分析J.中北大学学报，2005 年第三期. 3王华.我国上市公司股利政策分析J.证券会计，2007 年 2 月. 4李进.我国上市公司股利分配的分析与研究J.商业会计，2008.4. 5原红旗.中国上市公司股利政策分析M.北京：中国财政经济出版社，2004. 6盛亦工.对我国 2003 年上市公司股利分配政策影响因素的实证分析J.济南金 融，2004 年第 7 期. 7侯青.上市公司发放现金股利与公司业绩关系实证研究J.沧州师范专科学校学 报.2007(01). 8王咏梅.股利分配政策相关因素与市场反映研究J.证券市场导刊，2003 年第 12 期. 9王跃堂,赵子夜,魏晓雁.董事会的独立性是否影响公司绩效?J.经济研究. 2006(05). 10先轲宇.我国上市公司股利政策影响因素分析D.2008. 11林海.股利政策和上市公司收益的实证研究J.世界经济，2003 年第 5 期. 12杨玲.证券市场发展壮大需要规范上市公司股利政策J.产业与科技论坛, 2008,7(7). 13张城钢.海外上市、投资者保护和现金股利政策来自 A 股和 H 股上市公司 对比视角的经验证据D.2008. 14