11月PMI宏观经济模型更新及预测;旺季效应减弱_企稳趋势或将“不稳”-2012-12-04.pdf
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1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 15 研究报告 PMI 经济预测与行业配置 2012-12-3 投资策略(专题报告) 旺季效应减弱,企稳趋势或将“不稳” 旺季效应减弱,企稳趋势或将“不稳” 11 月 PMI 宏观经济模型更新及预测 11 月 PMI 宏观经济模型更新及预测 分析师: 邓二勇 (8621)68751605 执业证书编号:S0490510120005 联系人: 吴春杰 (8621)68751589 长江证券宏观策略团队 邓二勇:宏观策略 (021) 68751589 吴邦栋:市场策略与海外经济 (021) 68751256 王夏儒:宏观经济与市场 (021) 68751
2、610 胡瑞丽:主题投资与行业跟踪 (021) 68751589 吴春杰:经济周期与行业跟踪 (021) 68751589 张容赫:宏观经济与市场 (021) 68751610 张旭欣:市场策略与海外经济 (021) 68751256 相关研究 经济或现企稳,不改衰退中继9 月 PMI 宏观经济模型更新及预测2012-10-8 短期弱势企稳, 震荡向下难改2012 年 11 月资产配置报告2012-11-1 逃不开的 “没落” 产业周期视角下的衰退 产业分析2012-8-15 报告要点 PMI 继续反弹:传统周期行业旺季效应减弱 从从 11 月较月较 10 月的环比变化上来看,为月的环比变化上
3、来看,为 05 年以来的中位值。今年旺季效应同 样存在,只不过来的比较晚、幅度比较弱。 年以来的中位值。今年旺季效应同 样存在,只不过来的比较晚、幅度比较弱。 PMI 综合指数上涨行业个数多于下降的行业个数。综合指数上涨行业个数多于下降的行业个数。 前期 PMI 综合指数回升幅度 较大的石油加工及炼焦、非金属矿物制造业在本月回落幅度居前,最具代表性 的传统周期性行业的旺季效应渐入尾声。传统周期性行业的旺季效应渐入尾声。 后续后续 PMI 指数涨幅收窄甚至转为回落的可能性较高。指数涨幅收窄甚至转为回落的可能性较高。 企稳趋势确认,能否延续存疑 前两期的官方制造业 PMI 虽有反弹,但从剔除季节性
4、后的指标仍在下行趋势 中。但本月 PMI 的回升已经反映在剔除季节因素后的 PMI 趋势项回升中。作 为一个趋势指数,其变化会受到此后数据的影响,在假定季节性因素减弱体现 在未来三个月的指标为 51、50、49 时,当前看到的 PMI 趋势项在 11 月的回 升将转为趋势的持续下行。 PMI 库存周期:满足判断市场景气条件 从 11 月的数据来看,季节调整后原材料库存继续呈上涨态势,季调后新订单 分项同样延续前期的回升趋势,值得注意的是,本期的产成品库存指标的趋势 由上涨转为回落。 综上,PMI 库存周期三个指标的变化符合判断市场景气回升的条件。 PMI 分项指数:均呈积极变化,价格与就业趋势
5、扭转 1)新订单、出口订单延续上月的反弹趋势。圣诞季的临近在一定程度上支撑 了出口形势的好转。 2)购进价格回落,石油产业链条价格大幅的回落拉低了整体水平。 3)从业人员指数经历上个月的反弹之后,趋势并没有持续。 基于 PMI 的投资策略与行业配置 综合对于周期性行业的景气度“四象限分析法”与针对非周期性行业的分项指 标综合分析方法的结论,木材加工及家具制造业、通信设备计算机及其他电子 设备制造业、化纤制造及橡胶塑料制品业、交通运输设备制造业以及食品加工 制造业,配置上可关注。 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 15 投资策略(专题报告) 目录 一、PMI 继续反弹:传统周期行业旺季效应减
6、弱 4 二、企稳趋势确认,能否延续存疑 . 5 三、PMI 库存周期:满足判断市场景气条件 . 6 四、分项:均呈积极变化,价格与就业趋势扭转 7 4.1 订单指数均延续反弹 . 7 4.2 生产、采购回升,生产环节景气延续 8 4.3 购进价格指数转为回落,通胀反复 9 4.4 从业人员指数再次回到下行通道 . 10 五、对上月基于 PMI 的行业比较结论的回顾 11 六、基于 PMI 的行业景气度比较 11 6.1 基于 PMI 的行业所处景气周期阶段的判断 12 6.2 非周期性行业的 PMI 分项指标分析 . 12 6.3 基于 PMI 的投资策略与行业配置 13 请阅读最后评级说明和
7、重要声明 3 / 15 投资策略(专题报告) 图表目录 图 1:历年 11 月官方制造业 PMI 综合指数较 10 月上涨幅度 4 图 2:历年各月份 PMI 变化趋势比较 . 4 图 3:各行业 PMI11 月较 10 月变化 5 图 4:PMI 周期趋势项显示当前经济处在衰退中继 6 图 5:融合 PMI 新订单、原材料库存与产成品库存指数的库存周期分析(未季调) 6 图 6:融合 PMI 新订单、原材料库存与产成品库存指数的库存周期分析(季调) 7 图 7:PMI 指数三个订单分项的最新变化 . 7 图 8:分行业 PMI 新订单指数变化 . 8 图 9:PMI 采购量与生产量变化 .
8、8 图 10:PMI 购进价格指数与 CPI、PPI 同比 9 图 11:分行业购进价格指数变化 . 9 图 12:从业人员与供应商配送时间变化 10 图 13:分行业雇员指数变化 10 图 14:11 月各行业实际涨跌幅 11 表 1:11 月官方制造业 PMI 分项数据 5 表 2:基于 11 月制造业 PMI 的行业景气周期划分 . 12 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 15 投资策略(专题报告) 一、PMI 继续反弹:传统周期行业旺季效应减弱 最新公布的 11 月制造业 PMI 指数为 50.6,较上月回升 0.4,连续两个月在临界值之上, 进一步验证了经济的阶段性企稳。从。从
9、11 月较月较 10 月的环比变化上来看,为月的环比变化上来看,为 05 年以来的 中位值。 年以来的 中位值。在中周期下行动力与季节性上行动力制衡的初期,前者的作用占了主导,8 月 PMI 逆季节性回落。进入进入 9、10 月份,月份,PMI 趋势的扭转确认了今年旺季效应同样存在, 只不过来的比较晚、幅度比较弱。 趋势的扭转确认了今年旺季效应同样存在, 只不过来的比较晚、幅度比较弱。 图 1:历年 11 月官方制造业 PMI 综合指数较 10 月上涨幅度 0.00 0.60 2.20 0.00 0.50 -1.40 0.40 0.00 0.60 2.20 0.00 0.50 -1.40 0.
10、40 -2.00 -1.50 -1.00 -0.50 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 2005年2006年2007年2009年2010年2011年2012年 资料来源:Wind, 长江证券研究部 图 2:历年各月份 PMI 变化趋势比较 50.50 51.00 53.10 53.30 50.40 50.20 50.10 49.20 49.80 50.20 50.60 50.50 51.00 53.10 53.30 50.40 50.20 50.10 49.20 49.80 50.20 50.60 44 46 48 50 52 54 56 58 60 1月2月3月4月
11、5月6月7月8月9月10月11月12月 2006年2007年2009年2010年2011年2012年 资料来源:Wind, 长江证券研究部 分项库存周期指标验证了当前需求并不强劲的判断。分项库存周期指标验证了当前需求并不强劲的判断。新订单回升、原材料库存增加、产 成品库存指数微弱上涨但仍在 50 以下,在生产量指标回升的情况下,产成品库存去化 减慢表明需求并不足以将增加的生产量全部吸收。总体来看,库存周期状况表现当前的 需求状况存在一定环比改善,但是产能相对过剩下的供给端企稳将是比较脆弱的。 行业上,行业上,PMI 综合指数上涨行业个数多于下降的行业个数。综合指数上涨行业个数多于下降的行业个数
12、。前期 PMI 综合指数回升幅 度较大的石油加工及炼焦、非金属矿物制造业在本月回落幅度居前,最具代表性的传统 周期性行业的旺季效应渐入尾声。后续 传统 周期性行业的旺季效应渐入尾声。后续 PMI 指数涨幅收窄甚至转为回落的可能性较高。指数涨幅收窄甚至转为回落的可能性较高。 请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 15 投资策略(专题报告) 表 1:11 月官方制造业 PMI 分项数据 指数名称 指数名称 2012-09 2012-09 2012-10 2012-10 2012-11 2012-11 较上月变化较上月变化持续期数持续期数 PMI 综合指数 PMI 综合指数 49.7950.20 5
13、0.55 0.35 0.35 3 生产量 51.27 52.10 52.53 0.43 0.43 3 新订单 新订单 49.77 50.38 51.24 0.86 0.86 3 出口订单 48.80 49.27 50.19 0.92 0.92 3 积压订单 46.52 43.78 45.27 1.49 1.49 1 产成品库存 产成品库存 47.87 48.10 48.77 0.67 0.67 2 采购量 49.80 51.18 51.40 0.22 0.22 4 进口 进口 47.69 48.36 48.52 0.16 0.16 4 购进价格 50.97 54.31 50.11 -4.20
14、-4.20 1 原材料库存 原材料库存 46.98 47.28 47.86 0.59 0.59 3 从业人员 48.85 49.22 48.72 -0.50 -0.50 1 供应商配送时间 49.51 50.11 49.88 -0.22 -0.22 1 资料来源:中国物流与采购联合会,长江证券研究部 综合此前对综合此前对 PMI 总指标与分项指标的分析,我们认为当前经济处在季节性因素主导的 微弱企稳阶段;无论从我们所跟踪的需求指标,还是观察的政策动向来看,尚且不存在 使中期经济下行发生扭转的因素。实体经济需求并无实质改善之下,短暂企稳后,经济 再次转入衰退中继的可能性较高。接下来的两个月,随着
15、季节性旺季因素转淡,中周期 下行动力重回主导的概率较大,届时 总指标与分项指标的分析,我们认为当前经济处在季节性因素主导的 微弱企稳阶段;无论从我们所跟踪的需求指标,还是观察的政策动向来看,尚且不存在 使中期经济下行发生扭转的因素。实体经济需求并无实质改善之下,短暂企稳后,经济 再次转入衰退中继的可能性较高。接下来的两个月,随着季节性旺季因素转淡,中周期 下行动力重回主导的概率较大,届时 PMI 环比回升幅度将有所收窄并且存在再次回落 的可能性。 环比回升幅度将有所收窄并且存在再次回落 的可能性。 图 3:各行业 PMI11 月较 10 月变化 -20.0 -15.0 -10.0 -5.0 0
16、.0 5.0 10.0 15.0 20.0 -80.0 -60.0 -40.0 -20.0 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 烟草制品业 金属制品业 化纤制造及橡胶塑料制品业 造纸印刷及文教体育用品 电气机械及器材制造业 木材加工及家具制造业 饮料制造业 铁路船舶航空航天运输设 食品加工及制造业 纺织业 交通运输设备制造业 通信设备计算机及其他电 全国 有色金属冶炼及压延加工业 医药制造业 通用设备制造业 服装鞋帽制造及皮毛羽绒 专用设备制造业 黑色金属冶炼及压延加工业 石油加工及炼焦业 化学原料及化学制品制造业 非金属矿物制品业 11月临界值11月较10月变化(RHS) 资料来
17、源:Wind, 长江证券研究部 二、企稳趋势确认,能否延续存疑 对于当前经济所处的周期状态,我们一惯坚持的观点在于:由于本轮经济的调整叠加了 主导产业建筑业的下行中周期因素,因此衰退期持续的时间将比短周期波动中更长。 短周期中的衰退持续时间一般在 1-2 个季度,这也很多投资者将年初的经济反弹判断为 新一轮短周期复苏的主要依据。这一看法下,市场也走出了一波基于复苏逻辑的短暂行 情。但是,4 月以来的数据逐步验证了中周期向下动力才是主导经济趋势的核心。 请阅读最后评级说明和重要声明 6 / 15 投资策略(专题报告) 从 PMI 的周期趋势项较好地反映了经济的中期运行趋势。 由下图可知, 今年年
18、初的确存 在经济的阶段性反弹,但是其仅仅持续了 4 个月,且反弹力度比较微弱。即短周期上行 力量并没有改变中期经济继续向下调整的趋势, 回过头来我们仍可以将一季度经济周期 状态定义为衰退的中继。 此前两期的官方制造业 PMI 虽有反弹, 但从剔除季节性后的指标仍在下行趋势中。 但本 月 PMI 的继续回升已经反映在剔除季节因素后的 PMI 趋势项回升中。 当然,作为一个趋势指数,其变化会受到此后数据的影响,在假定季节性因素减弱体现 在未来三个月的指标为 51、50、49 时,当前看到的 PMI 趋势项在 11 月的回升将转为 趋势的持续下行。 图 4:PMI 周期趋势项显示当前经济处在衰退中继
19、 44 46 48 50 52 54 56 58 2005-1 2005-5 2005-9 2006-1 2006-5 2006-9 2007-1 2007-5 2007-9 2008-1 2008-5 2008-9 2009-1 2009-5 2009-9 2010-1 2010-5 2010-9 2011-1 2011-5 2011-9 2012-1 2012-5 2012-9 官方制造业PMI-TC官方制造业PMI-TC 资料来源:Wind, 长江证券研究部 三、PMI 库存周期:满足判断市场景气条件 最新的 PMI 库存周期的三个核心指标在未季调之前, 新订单反弹, 企业家对未来需求的
20、 预期有所改善;原材料库存回升,企业家对未来需求的积极预期反映在原材料库存的累 积上;而对于产成品库存指数的反弹,由于其仍在 50 以下,可以理解为是库存去化速 度的减缓。 图 5:融合 PMI 新订单、原材料库存与产成品库存指数的库存周期分析(未季调) 30.00 35.00 40.00 45.00 50.00 55.00 60.00 65.00 70.00 35.00 37.00 39.00 41.00 43.00 45.00 47.00 49.00 51.00 53.00 55.00 2007-11 2008-2 2008-5 2008-8 2008-11 2009-2 2009-5 2
21、009-8 2009-11 2010-2 2010-5 2010-8 2010-11 2011-2 2011-5 2011-8 2011-11 2012-2 2012-5 2012-8 2012-11 产成品库存原材料库存新订单(RHS) 资料来源:Wind, 长江证券研究部 请阅读最后评级说明和重要声明 7 / 15 投资策略(专题报告) 从历史经验来看,PMI 库存周期三指标的变化与市场的景气走势存在对应关系,当季节 调后新订单向上、原材料库存向上、产成品库存向下三个条件同时达到时,对市场的上 涨有一定的预示作用。从 11 月的数据来看,季节调整后原材料库存继续呈上涨态势, 季调后新订单分
22、项同样延续前期的回升趋势,值得注意的是,本期的产成品库存指标的 趋势由上涨转为回落。综上,PMI 库存周期三个指标的变化符合判断市场景气回升的条 件。 图 6:融合 PMI 新订单、原材料库存与产成品库存指数的库存周期分析(季调) 40 45 50 55 60 65 40 42 44 46 48 50 52 2005-01 2005-05 2005-09 2006-01 2006-05 2006-09 2007-01 2007-05 2007-09 2008-01 2008-05 2008-09 2009-01 2009-05 2009-09 2010-01 2010-05 2010-09 2
23、011-01 2011-05 2011-09 2012-01 2012-05 2012-09 原材料库存-TC产成品库存-TC新订单-TC(右轴) 资料来源:Wind, 长江证券研究部 四、分项:均呈积极变化,价格与就业趋势扭转 4.1 订单指数均延续反弹 新订单是反映制造业企业对于未来需求态度的指标,11 月 PMI 新订单指数延续上月的 反弹趋势,最新一期由上月的 50.4 升至 51.2。指数在临界值以上继续回升,企业家对 订单需求预期继续改善。 PMI 出口订单由 49.3 升至临界值以上,为 50.2,表明企业家对海外需求的预期同样较 上月有所改善。圣诞季的临近在一定程度上支撑了出口
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