保险Ⅱ行业:代理人专题研究:290万人的优化之路-2013-04-08.pdf
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1、请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 21 6 研究报告 保险行业 2013-4-7 行业研究(深度报告) 代理人专题研究:290 万人的优化之路 代理人专题研究:290 万人的优化之路 评级 看好 维持 分析师: 刘俊 (8627)65799532 执业证书编号:S0490510120002 联系人: 周晶晶 (8627)65799532 联系人: 杨靖凤 (8621)68751636 行业内重点公司推荐 公司名称 公司代码 投资评级 601318 中国平安 推荐 市场表现对比图(近 12 个月) -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 2012/42012/7201
2、2/102013/1 保险沪深300 资料来源:Wind 相关研究 保险股 2012 年报综述:投资收益率稳步回升 将促进保费增长2013-3-29 2 月份行业数据点评:保费增速向下,承保价 值向上2013-3-23 保险 3 月报:关注利润贡献的结构差异 2013-3-7 报告要点 银保调整始于政策规范终于产品冲击 银保渠道收缩始于政策规范,但调整的实质是受到产品冲击。2010 年 11 月银 监会发布合规销售通知规范银保合作,银保新单快速下滑。银保收入中趸 缴占比超 80%,在政策规范 2 年之后,收入增速不仅没有恢复反而下滑幅度持 续扩大。我们认为政策规范只是触发因素,持续扩容的金融产
3、品的冲击是银保 收缩的根本原因。利率市场化趋势下该类产品还将持续增长,产品的冲击将持 续并加剧,银保渠道收缩始于政策,但产品缺乏竞争力是其实质原因。 增速放缓倒逼代理人结构优化 我们认为产品供给和购买需求是保费的驱动力,在产品不济的背景下,增速放 缓的压力可能由银保向个险渠道蔓延。保费增速放缓倒逼营销结构优化,我们 认为代理人将分步骤调结构:扩大增员提高留存率,费用向初端倾斜;增员无 果强调留存率;单位留存人员边际 我们 认为代理人将分步骤调结构:扩大增员提高留存率,费用向初端倾斜;增员无 果强调留存率;单位留存人员边际 FYP 下降,留存人员淘汰;代理人层级逐渐 压缩。 下降,留存人员淘汰;
4、代理人层级逐渐 压缩。 我们认为规范代理人并未加重行业利空因素, 产品受冲击导致保费承压, 增速放缓倒逼代理人优化,渠道调整过程中费用压力是关键。 费用呈倒 U 型增长但峰值压力不大 我们预计渠道调整将带来公司手续费及佣金支出和管理费用呈现倒 U 型增长, 但是峰值并不高。 在 1990-2007 年日本保险市场上, 保费收入经历了年化-0.1% 的低增速,渠道从专属代理人为主转为独立代理人为主,产品结构中年金类和 医疗健康类产品快速增长,但调整过程中费用支出并未上升。因此,费用并非 刚性向上趋势。同时,国内代理人个人业务和管理收入比重为 1:9,支出结构 面临业务支出提升但管理支出下滑的情景
5、;当前期缴新单佣金提升至 34.7%, 且手续费及佣金占保费收入比达到个税扣除 10%的上限。 投资策略及建议 我们认为代理人增速放缓和结构优化是保费增速放缓的结果,代理人调整过程 中公司面临的费用压力上升并非刚性。在行业投资向上的趋势下,投资收益如 何向承保转化以获得保费规模的增长才是关键。保费增速放缓、渠道承压以及 产品转型这一挑战将加速公司之间的分化,顺势而为推动渠道转型和产品创新 的公司将优先获得估值的提升。我们看好中国平安通过综合金融平台享受的渠 道和产品创新的优势。 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 21 行业研究(深度报告) 目录 逻辑梳理 . 4 银保退守,个险放缓 . 5
6、 理财功能不济,银保退守保障型 . 5 收缩:始于政策规范 5 发酵:产品冲击 . 5 趋势:退居保障 . 6 冲击扩散,个险保费难增 7 压力 1:产品同质化严重 . 7 压力 2:渠道催化作用下滑 8 渠道承压,代理人体系重塑 9 代理人框架 9 结构设置 . 9 薪资安排 . 10 收入结构 . 10 调整暗流涌动 11 调整策略 . 11 重塑架构,重质轻量 12 代理人佣金压力,有惊无险 13 费用结构 . 13 日本经验:费用非刚性上涨 13 财务分析:上升空间受限 15 手续费及佣金 15 期缴新单贡献佣金增长 16 费用增长,有惊无险 . 17 结论与投资策略 17 结论 .
7、17 展望 . 17 投资策略 . 18 图表目录 图 1:趸交新单占新单保费收入比重 5 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 21 行业研究(深度报告) 图 2:新单保费规模及同比增速变动(单位:百万元) . 5 图 3:银行理财产品发行数量及规模(单位:亿元) . 6 图 4:银行理财产品发行数量和平均预期收益率 6 图 5:信托产品发行数量及规模(单位:亿元) 6 图 6:公开披露预期收益率的产品数量和预期收益率 . 6 图 7:银行保险及信托总资产变动(单位:亿元) 8 图 8:万能及投连产品规模和增速变化 8 图 9:中国人寿代理人结构 9 图 10:新华保险代理人结构 9 图 1
8、1:中国平安代理人结构 . 9 图 12:中国太保代理人结构 9 图 13:中国友邦保险代理人结构 . 9 图 14:不同代理人薪资变动 10 图 15:一个代理人的薪资收入结构 10 图 16:日本销售渠道结构变化(单位:千) . 14 图 17:日本经营管理费用变动(单位:十亿日元) 14 图 18:1960-2011 年日本产寿险保费收入变化 14 图 19:寿险保费收入结构(单位:十亿日元) . 14 图 20:中国平安寿险手续费及佣金占比(单位:百万元) . 15 图 21:中国太保寿险手续费及佣金占比(单位:百万元) . 15 图 22:中国人寿手续费及佣金占比(单位:百万元) .
9、 15 图 23:新华保险手续费及佣金占比(单位:百万元) . 15 图 24:中国太保佣金支出结构(单位:百万元) 16 图 25:中国太保新单保费结构(单位:百万元) 16 表 1:2012 年保险公司销售前 5 的保险产品 7 表 2:某公司试用营销员津贴变动 11 表 3:某公司业务主任津贴变动 12 表 4:某公司业务主任津贴变动 12 表 5:1994-2001 年间日本保险行业政策 . 13 表 6:手续费及佣金与保费收入占比情况(单位:百万元) . 16 表 7:平安集团综拓业务安排 18 行业重点上市公司估值指标与评级变化. 18 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 21
10、行业研究(深度报告) 逻辑梳理 2006 年 12 月,大都会宣布放弃在台湾地区的代理人渠道,转投银保和电话销售;2013 年 3 月,汇丰人寿放弃代理人渠道,重点发展银保。个险渠道的调整或渐被理性接受, 但这种调整是否会带来公司保费收入增速的放缓以及管理费用的增长,未必如是。我们 一直对个险代理人增速放缓和调整会对拉低保费收入、 同时提升公司成本这个假设存有 疑虑。疑虑的出发主要在于:代理人减少是保费增速放缓的真实原因么?增员难以及代 理人调整是不是一定意味着公司费用的提升? 对这个问题的讨论,我们的思路如下: 1、 探讨银保渠道持续收缩的原因。 我们的思路是梳理银保政策和银保收入持续下滑的
11、 关系。政策规范只是在初期加速了银保渠道的收缩,但规范的影响理应在 1-2 年内 肃清, 银保不仅没有修复反而下跌愈演愈烈。 而同时 2010-2012 年市场上理财产品 的快速扩容与保险的阵线收缩形成鲜明对比, 高收益产品的扩容和保险产品的缺乏 吸引力才是银保渠道收缩的真实原因。利率市场化趋势下,金融产品将持续扩容, 此类金融产品对原有保险产品和保险市场的冲击也将会持续。 而银保渠道只是碰撞 最早同时也是最激烈的一个领域。此一结论为:产品不济,银保的增长空间受限, 所以渠道收缩。管仲窥豹,银保面临的冲击可能向个险渠道扩散。管仲窥豹,银保面临的冲击可能向个险渠道扩散。 2、 紧随其后,个险渠道
12、冲击如何同时调整如何?银保和个险产品差异不大,我们特别 在年报综述中做过这个论述。如果是这样,产品不济造成的保费增速放缓压力同样 会在个险渠道上演,个险渠道也面临保费增长压力。是产品本身的原因而非渠道造 成了保费收入的向下,增速放缓倒逼渠道规范,个险渠道又将如何调整呢?我们想 把代理人改革这个语焉不详的词语生动化一些, 从而了解各公司代理人框架体系如 何、近年变化如何、未来调整会如何这些问题。代理人结构如何调整,实际上是取 决于行业对保费未来新增空间的展望。 在当前政策和创新开辟出来的新空间尚未大 规模释放阶段,代理人基本法的大幅调整是追求留存率和增员规模。 在当前政策和创新开辟出来的新空间尚
13、未大 规模释放阶段,代理人基本法的大幅调整是追求留存率和增员规模。而未来代理人 的调整将会有这样几个阶段:各公司追求代理人规模,提高留存率扩大增员,费用 向初端倾斜;增员无果强调留存率;单位留存人员边际 FYP 下降,留存人员淘汰; 代理人层级逐渐压缩。 3、 代理人的这种调整对费用结构的影响。 在此, 我们借鉴了日本 1990-2010 年间的历 史经验数据,同时分析了国内佣金和手续费方面的政策,我们的结论是手续费及佣 金支出和管理费用呈倒 U 型增长但峰值不会太高。 首先历史经验告诉我们, 费用并 非刚性向上趋势。在 1990-2007 年日本保险市场上,保费收入经历了年化-0.1%的 低
14、增速,渠道从专属代理人为主转为独立代理人为主,但调整过程中费用支出并未 上升。其次,国内代理人个人业务和管理收入比重为 1:9,支出结构面临业务支出 提升但管理支出下滑的情景;当前期缴新单佣金提升至 34.7%,且手续费及佣金占 保费收入比达到个税扣除 10%的上限。 公司的费用支出与增员规模、 计提比例成正 相关,当前面对的是增员规模下降计提比例上升的情景,费用支出是否增长存在不 确定性,结合两者权重我们更倾向于认为此情景对公司费用支出的压力有限。 4、 所以,我们认为当前对代理人的规范对行业而言并非利空。我们认为当前对代理人的规范对行业而言并非利空。代理人增速放缓和结构 优化是保费增速放缓
15、的结果, 优化代理人渠道会推动代理人架构的改善和保险产品 销售渠道的创新。代理人调整过程中,公司面临的费用压力并不大,顺势而为在渠 请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 21 行业研究(深度报告) 道创新以及产品创新方面推进较快的公司将优先享有估值的提升。 我们看好中国平 安通过综合金融平台享受的渠道和产品方面创新的优势。 银保退守,个险放缓 理财功能不济,银保退守保障型 收缩:始于政策规范 2010 年 11 月银监会发布 中国银监会关于进一步加强商业银行合规销售与风险管理的 通知 ,商业银行不允许保险公司人员派驻银行网点,商业银行每个网点原则上只能与 不超过 3 家保险公司开展合作。监管政
16、策一出,银保保费收入贡献大幅下滑。 政策影响持续发酵。 银保渠道收入主要为趸交保费, 银保渠道中 80%的保费收入为新单 保费, 而新单中趸交保费占比超过 70%, 也就是说银保保费的增长主要来自于趸交新单 的增长。这种保费收入结构会导致政策规范的影响很快体现同时也比较容易消化。从保 费收入来看,政策规范的影响非常快就体现出来,政策一出,银保收入大幅下滑。但是 政策的消化却并未“速战速决” ,从 2011 年开始银保渠道的保费收入增速一蹶不振,到 2012 年中期更加速下滑。正常来看,在 2011 年基数已经调整的环境下,银保同比增速 理应稳定,但是实际的表现与此趋势刚刚相反。因此,政策只是诱
17、因,而银保保费下滑 是另有深刻原因。 图 1:趸交新单占新单保费收入比重 图 2:新单保费规模及同比增速变动(单位:百万元) 70.0% 75.0% 80.0% 85.0% 90.0% 95.0% 100.0% 2010-12-312011-6-302011-12-312012-6-30 中国平安中国人寿中国太保新华保险 -60.0% -50.0% -40.0% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 2010-12-312011-6-302011-12-312012-6-3
18、0 中国平安中国人寿中国太保 新华保险平安同比人寿同比 太保同比新华同比 资料来源:公司公告, 长江证券研究部 资料来源:公司公告, 长江证券研究部 发酵:产品冲击 产品冲击势不可挡。随着银保规范的政策渐行渐远,银保的收缩并未有所改善,反而下 滑愈演愈烈。 但是银行保险产品代理的收缩并不表示居民理财市场和银行代理渠道的影 响力在下滑。相反,银行代理收入和其他理财产品迎来快速发展。我们注意到在银保大 幅收缩后,银行渠道的手续费及佣金收入不仅没有下滑反而持续增长,尤其是代理业务 手续费稳定增长,这表明通过银行渠道代理的金融产品在快速扩容,银行的渠道价值在 增值。而这部分产品主要的存在形式是银行理财
19、产品以及信托理财产品等。 我们以银行理财产品和信托产品为例。截止 2012 年 12 月,披露的银行理财产品规模 在 3.3 万亿左右。自 2010 年以来,理财产品数量的年化复合增速为 80%,规模的复合 请阅读最后评级说明和重要声明 6 / 21 行业研究(深度报告) 增速为 114.4%。凭借便捷的渠道、灵活的投资期限和可观的收益率,银行理财产品快 速扩容。 图 3:银行理财产品发行数量及规模(单位:亿元) 图 4:银行理财产品发行数量和平均预期收益率 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 0 500 1000 1500 2000 2500
20、 3000 3500 4000 2010-01-01 2010-03-01 2010-05-01 2010-07-01 2010-09-01 2010-11-01 2011-01-01 2011-03-01 2011-05-01 2011-07-01 2011-09-01 2011-11-01 2012-01-01 2012-03-01 2012-05-01 2012-07-01 2012-09-01 2012-11-01 2013-01-01 发行数量规模合计 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 6.0% 7.0% 8.0% 9.0% 10.0% 0 500 1000
21、 1500 2000 2500 3000 3500 4000 2004-03-01 2004-09-01 2005-03-01 2005-09-01 2006-03-01 2006-09-01 2007-03-01 2007-09-01 2008-03-01 2008-09-01 2009-03-01 2009-09-01 2010-03-01 2010-09-01 2011-03-01 2011-09-01 2012-03-01 2012-09-01 发行数量平均预期收益率 资料来源:大智慧,长江证券研究部 资料来源:大智慧, 长江证券研究部 这一快速扩张在信托市场上亦然。 截止 2012
22、年 12 月, 市场发行的信托产品规模为 586 亿元。自 2010 年以来,信托产品数量的年化增速为 51.5%,规模增速为 51.9%。银行 理财产品和信托产品从数量到规模上都有快速扩容。 图 5:信托产品发行数量及规模(单位:亿元) 图 6:公开披露预期收益率的产品数量和预期收益率 0 100 200 300 400 500 600 700 800 0 100 200 300 400 500 600 700 2008-01-31 2008-04-30 2008-07-31 2008-10-31 2009-01-31 2009-04-30 2009-07-31 2009-10-31 201
23、0-01-31 2010-04-30 2010-07-31 2010-10-31 2011-01-31 2011-04-30 2011-07-31 2011-10-31 2012-01-31 2012-04-30 2012-07-31 2012-10-31 2013-01-31 发行数量规模合计 6.5% 7.0% 7.5% 8.0% 8.5% 9.0% 9.5% 0 50 100 150 200 250 300 350 2008-01-31 2008-04-30 2008-07-31 2008-10-31 2009-01-31 2009-04-30 2009-07-31 2009-10-31
24、 2010-01-31 2010-04-30 2010-07-31 2010-10-31 2011-01-31 2011-04-30 2011-07-31 2011-10-31 2012-01-31 2012-04-30 2012-07-31 2012-10-31 2013-01-31 数量(款)平均预期年收益率(%) 资料来源:大智慧,长江证券研究部 资料来源:大智慧, 长江证券研究部 理财产品的竞争格局初步形成。 在 2008-2010 年间, 市场上理财产品的数量和规模都较 小,尚未对保险产品形成围攻之势,保险产品也就越俎代庖代为拓展了自身的“理财” 功能。而在利率市场化大趋势下,金融产
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